国金固收尹睿哲｜城投债的融资宽松与结构收紧

作者：尹睿哲、李豫泽、毛庆秋

摘要

■ 核心观点

注册情况：城投注册额度大幅上升

7月，城投平台注册额度大幅上升。1）分行政层级来看，省级、地级市、区县级城投的注册规模均有明显上升。2）分区县资质来看，弱资质区县注册规模明显上升。3）分省份来看，江苏、山东、江西等区域的规模环比明显上升。

审批反馈：城投债券审批有所提速

7月，城投债券的DCM审批节奏有所提速，交易所审批节奏明显提速。1）分发行方式与层级来看，私募城投公司债在地级市的反馈时间明显延长。2）分省份来看，重庆、天津、北京等地的审批节奏明显加快。3）分区县资质看，弱资质区县平台债券的审批节奏有所提速。

终止发行：终止项目规模持续上升

7月，终止项目规模持续上升。分省份来看，城投平台终止项目主要出现在浙江、陕西、福建。

研究结论与建议

综上所述，7月城投债市场呈现“融资旺盛、审批提速与终止上升”并存的特征，反映了当前政策引导与风险防控平衡下的市场分化格局。具体来看，城投注册方面，注册额度大幅上升，省级、地级市、区县级城投的注册规模均有明显上升，弱资质区县注册规模明显上升；城投审批方面，DCM审批节奏有所提速，交易所审批节奏明显提速，在弱资质区县平台方面的审批节奏有所提速；终止项目方面，终止项目规模持续上升，在区县级城投方面体现得更明显。

在化债的背景下，城投融资环境呈现出的这种“融资总量宽松与结构收紧”状态不难理解：一方面，注册与审批的宽松信号，显示出政策对于城投合理融资需求的支持，为城投化解存量债务、接续项目提供了窗口；另一方面，终止项目持续上升反映出弱资质主体的融资渠道仍受限制，特别是在交易所“3号指引”对于城投发行人的要求更严格之后，对过度依赖财政补贴、业务分散、偿债能力不足的主体形成约束。市场资源将向财政稳健的区域与转型成效显著的主体集中，信用分层趋势持续深化，这种分化既是政策稳步推进的结果，也是城投平台市场化转型过程中的必然阵痛。

风险提示

数据统计遗漏，数据量影响下指标波动性较大，信用事件冲击

+目录

目录

1.注册情况：城投注册额度大幅上升

2.审批反馈：城投债券审批有所提速

3.终止发行：终止项目规模持续上升

4.研究结论与建议

5.风险提示

正文

1.注册情况：城投注册额度大幅上升

7月，城投平台注册额度大幅上升。本月交易所的注册规模明显上升，DCM的注册规模明显上升，具体表现为：交易所完成注册城投债的计划发行规模为1789亿元，前值为699亿元，DCM完成注册城投债的计划发行规模为2042亿元，前值为912亿元。本月整体注册规模大幅上升。

分行政层级来看，省级、地级市、区县级城投的注册规模均有明显上升。省级城投的注册项目拟发行规模，由上个月的122亿元上升至983亿元；地级市城投的注册项目拟发行规模，由上个月的642亿元上升至1136亿元；而区县级城投的注册项目拟发行规模，由上个月的848亿元上升至1713亿元。区县级城投债在各行政层级中的三个月移动平均比重连续4个月下降至49%的水平。

分区县资质来看，弱资质区县注册规模明显上升。预算收入在50亿以下的区县级平台债券注册规模为599亿元，前值为187亿元，三个月移动平均比重持续上升至32.3%。

分省份来看，江苏、山东、江西等区域的规模环比明显上升。湖南等区域的规模环比小幅下降；江苏、山东、江西等区域的规模环比明显上升，江苏、山东的规模增长主要在区县。

2.审批反馈：城投债券审批有所提速

7月，城投债券的DCM审批节奏有所提速，交易所审批节奏明显提速。分发行场所来看：本月DCM注册有效样本券321只，较上月有小幅上升，而交易所样本券115只，同样较上月有小幅上升。总体来看，DCM平均反馈次数为2.5次，前值为2.3次，交易所反馈为4.0次，前值为4.6次；从不同发行场所的城投债平均反馈天数来看，DCM反馈时间下降至41.2天，前值为43.9天，节奏有所提速；交易所反馈时间下降至71.6天，前值为78.6天，节奏明显提速。

分发行方式与层级来看，私募城投公司债在地级市的反馈时间明显延长。公募的城投公司债中，地级市的反馈时间小幅缩短，区县级的反馈时间小幅延长；私募的城投公司债中，地级市的反馈时间明显延长，区县级的反馈时间明显缩短。

分省份来看，重庆、天津、北京等地的审批节奏明显加快。从读数来看，重庆、天津、北京等地的审批节奏明显加快，重庆、湖北区域的审批速度持续改善；而四川、陕西等地的审批反馈天数明显拉长，且延续放缓趋势。分行政层级来看，江西的地级市、浙江的区县级平台审批节奏明显提速；而四川的地级市、江西的区县级平台审批节奏明显放缓。

分区县资质看，弱资质区县平台债券的审批节奏有所提速。本月，一般预算收入在50亿元以下的区县平台反馈天数为60.3天，前值为68.2天，低于去年的均值。一般预算收入在50-100亿元以内的区县平台，债券的审批节奏有所放缓。

3.终止发行：终止项目规模持续上升

7月，终止项目规模持续上升。本月被终止的城投债拟发行规模由121亿元上升至230亿元，终止项目从12个上升至17个。区县级城投债终止规模有所上升，其三个月移动平均占比持续上升至84%；市级终止项目规模有所减少，省级没有终止项目。但弱资质区县（地方预算收入50亿以下）终止项目数量的三个月移动平均占比下降至42.6%。

分省份来看，城投平台终止项目主要出现在浙江、陕西、福建。浙江、陕西、福建的城投平台终止项目规模较大，浙江和福建主要受到地级市平台的影响，陕西主要受到区县级平台的拖累。

4.研究结论与建议

综上所述，7月城投债市场呈现“融资旺盛、审批提速与终止上升”并存的特征，反映了当前政策引导与风险防控平衡下的市场分化格局。具体来看，城投注册方面，注册额度大幅上升，省级、地级市、区县级城投的注册规模均有明显上升，弱资质区县注册规模明显上升；城投审批方面，DCM审批节奏有所提速，交易所审批节奏明显提速，在弱资质区县平台方面的审批节奏有所提速；终止项目方面，终止项目规模持续上升，在区县级城投方面体现得更明显。

在化债的背景下，城投融资环境呈现出的这种“总量宽松与结构收紧”状态不难理解：一方面，注册与审批的宽松信号，显示出政策对于城投合理融资需求的支持，为城投化解存量债务、接续项目提供了窗口；另一方面，终止项目持续上升反映出弱资质主体的融资渠道仍受限制，特别是在交易所“3号指引”对于城投发行人的要求更严格之后（如《城投融资热度不减，债券审批差异凸显》所述），对过度依赖财政补贴、业务分散、偿债能力不足的主体形成约束。市场资源将向财政稳健的区域与转型成效显著的主体集中，信用分层趋势持续深化，这种分化既是政策稳步推进的结果，也是城投平台市场化转型过程中的必然阵痛。

5.风险提示

数据统计遗漏：是指统计时部分数据未被纳入。

数据量影响下指标波动性较大:是因数据量少使指标易受个别数据变动影响而不稳定。

信用事件冲击：是信用相关重大事件对金融市场和经济体系产生的强烈负面影响。

阅读全文

《城投债的融资宽松与结构收紧》

报告信息

证券研究报告：《城投债的融资宽松与结构收紧》

报告日期：2025年08月06日

作者：

尹睿哲 SAC执业编号：S1130525030009

李豫泽 SAC执业编号：S1130525030014

毛庆秋 SAC执业编号：S1130525030006