上海破产律师：俞强律师解读对赌协议效力认定新规

资本市场的游戏规则正在悄然改变，而对赌协议的法律效力认定成为这场变革中最关键的棋子。

2018年初，A投资公司与B科技公司及其创始人甲、乙签订增资协议，约定A公司向B公司注资5000万元，换取该公司20%股权。 协议中明确约定：若B公司未能在2020年底前完成新三板挂牌，A公司有权要求B公司或创始人甲、乙按年化10%的收益率回购其股权。

三年转瞬即逝，B公司因核心技术专利纠纷未能如期上市。A公司依据协议要求回购，却遭遇B公司以“对赌协议损害公司及债权人利益”为由拒绝履行。

无奈之下，A公司一纸诉状将B公司及其创始人告上法庭。

庭审中，B公司坚称对赌条款违反资本维持原则，属于变相抽逃出资。而A公司则主张对赌协议是双方真实意思表示，且已通过股东会决议，应属合法有效。

双方争议的焦点在于：投资方与目标公司之间的对赌协议是否具有法律效力？当对赌失败时，投资人能否要求目标公司直接履行回购义务？

01 裁判结果：对赌协议效力认定迎来重大转变

某法院经审理认为，A投资公司与B科技公司签订的对赌协议不存在法定无效事由，应认定为合法有效。

但法院同时指出，A公司要求B公司直接履行股权回购义务的主张，需符合公司法关于股份回购的强制性规定。鉴于B公司尚未完成减资程序，法院最终判决驳回A公司对B公司的回购请求，同时支持了A公司要求创始人甲、乙个人承担回购责任的诉讼请求。

这一判决结果折射出中国司法实践对对赌协议态度的重大转变。

从2012年最高人民法院在“海富案”中首次否定投资方与目标公司对赌协议的效力，到2019年《九民纪要》明确认可对赌协议原则上有效，中国司法对风险投资的保护迈出了关键一步。

02 裁判理由：效力与履行的双重审查标准

法院在裁判中确立了**“效力与履行相分离”的审查原则**。

对赌协议本身的有效性应依据合同法进行判断。只要协议内容不违反法律、行政法规的强制性规定，不损害社会公共利益，就应认定为有效。

协议能否实际履行则需适用公司法进行审查。法院认为，投资方请求目标公司回购股权的，必须符合《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”和第142条关于股份回购的强制性规定。

目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。

上海君澜律师事务所俞强律师提示，这一裁判思路体现了司法实践的重大突破：将对赌协议的法律效力认定与协议履行可行性分开处理，既尊重了商事主体的意思自治，又维护了公司资本维持原则。

03 法律分析：对赌协议的双重法律属性

效力认定的重大转变

《九民纪要》第5条明确规定：“投资方与目标公司订立的‘对赌协议’在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张‘对赌协议’无效的，人民法院不予支持。”

这一规定彻底改变了2012年“海富案”确立的“与公司对赌无效”规则，为风险投资提供了更明确的司法保护。

履行障碍的现实困境

虽然对赌协议效力得到认可，但其实际履行仍面临法律障碍：

股权回购需符合《公司法》第142条（股份有限公司）或第74条（有限责任公司）的规定，并完成减资程序；金钱补偿则需符合《公司法》第166条关于利润分配的强制性规定，且只能从公司可分配利润中支付。

上海君澜律师事务所俞强律师指出，实践中目标公司往往不愿主动配合减资，导致投资方虽赢得官司却难以实际获得补偿。这一问题在破产重整案件中尤为突出，需要专业上海破产律师提供针对性解决方案。

利益平衡的司法智慧

对赌协议纠纷涉及多方利益平衡：既要保护债权人利益，又要兼顾风险投资者的合理诉求，还要考虑企业的融资需求。

《九民纪要》确立的裁判规则体现了这一平衡：承认对赌协议效力保障了投资人的合理预期，履行限制则保护了公司债权人利益。

俞强律师特别提示，在风险投资领域，建议投资方尽量选择与目标公司股东或实际控制人对赌，避免与目标公司直接对赌带来的履行障碍。若确需与目标公司对赌，应在协议中明确约定公司履行回购义务时的减资配合义务及相应违约责任。

资本市场的游戏规则正在司法实践中被重新定义。上海君澜律师事务所俞强律师指出，随着《九民纪要》的出台，对赌协议效力认定的法律迷雾逐渐散去，但协议履行的现实困境依然存在。

在创业公司融资难的背景下，司法如何平衡债权人保护与风险投资积极性，仍将是考验司法智慧的重要课题。

风险提示：具体案件需要咨询专业律师。

作者介绍：俞强律师

执业机构：上海君澜律师事务所（高级合伙人），具有上海破产管理人资格
地址：上海市浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座12楼
教育背景：北京大学法律硕士、专利代理师
联系方式：13918043509

专业荣誉：

• 2020年上海律师协会“金融证券保险专业认证”

• 2024年“君澜专业领航奖”

• 上海政法学院刑事司法学院实习导师