鲁政委：如何打通政策利率向负债成本的传导？

鲁政委郭于玮 何帆（鲁政委系兴业银行首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

货币政策

当前，稳定银行体系净息差成为货币政策持续关注的因素，而稳息差的“难点”和“堵点”主要出现在商业银行负债端。那么，近年来的历次政策利率调整，向银行负债成本的传导效率如何？未来如何进一步提升传导效率？

2020年以来，银行负债端成本下行幅度远小于资产端收益率，也明显低于政策利率下行幅度。2024年，上市国有大行和股份行的计息负债成本率为2.07%，与2019年相比仅下降21bp，同期生息资产收益率下行78bp，7天逆回购利率下行100bp。

从政策利率下调向银行各类负债的传导效果来看，存款成本的传导效率最低，同业存款和应付债券的传导效率相对较高。

存款成本方面，2019年至2024年，存款成本长期保持在1.90%-2.00%之间，主要是由于存款利率下调幅度低于贷款利率、存款定期化、存款“手工补息”等原因。规范存款手工补息后，企业存款成本有所下行，但企业存款定期化比例再度上升。

同业负债成本方面，上市银行同业负债成本和DR007走势大多数时期较为一致。2022之后，同业负债成本开始明显高于DR007，主要是同业存款出现了定期化、期限拉长趋势。2024年报显示，同业存款定价自律后，同业存款的定期化比例可能进一步提升。

应付债券成本方面，上市银行应付债券的付息成本和3年AAA商业银行普通债的收益率走势较为一致，和资产收益率下行幅度也较为相当。不过，由于商业银行债券的期限较长，在2024年债券利率下行较快的时点，应付债券付息成本的下行滞后于债券利率下行。

对比其他经济体银行业在低利率下的经营环境，我国银行业当前面临两大不同条件，对负债成本下行形成了制约：一是更严重的存款定期化，不仅居民存款定期化，企业存款、同业存款的定期化比例都在进一步上升；二是面临更严格的监管指标，巴塞尔III下更严格的监管指标，加剧了拉长资产久期和降负债成本的矛盾。

从后续的政策应对来看，可以从以下方面入手，推动负债成本下行：一是继续推动定期存款利率相较于贷款利率的更大幅度下降，或简并定期存款利率档次。2016年以来，1年期存款挂牌利率累计下行幅度低于1年LPR，需要补调50bp左右。二是下调存款利率上限，探索构建存款利率上限与LPR联动的机制。存款利率上限仅在2021年进行了调整，此后保持不变。三是适时调整利率风险监管指标。建议尽快依据巴塞尔委员会2024年7月更新后的规则，下调银行账簿利率风险中对于人民币利率的冲击幅度假设。

当前，稳定银行体系净息差成为货币政策持续关注的因素，而稳息差的“难点”和“堵点”主要出现在商业银行负债端。由此，降低银行负债成本成为畅通货币政策传导机制的关键节点。

那么，近年来的历次政策利率调整，向银行负债成本的传导效率如何？未来如何进一步提升传导效率？

一、银行负债成本的走势和结构

自2020年以来，政策利率多次下调，银行资产端收益随之下行，而负债端成本率下行幅度远小于资产端收益率，这是近年来银行净息差持续收窄的主要原因。从上市国有大行和股份行生息资产收益率和计息负债成本率走势来看，2024年，生息资产收益率和计息负债成本率分别为3.52%和2.07%，与2019年相比，生息资产收益率累计下行78bp，而计息负债成本率仅下行21bp。在此期间（2020-2024年），7天逆回购利率累计下调100bp，1年LPR和5年LPR分别累计下调105bp和120bp。

从银行负债主要分项的成本走势来看，应付债券的成本持续下行，但同业负债成本和存款成本均出现了阶段性的上升。2020年至2024年，银行应付债券的平均成本下行了82bp，和资产端收益率的下行幅度较为相当；对比来看，同业负债成本自2022年下半年至2024年上半年出现上行，存款成本则自2021年下半年至2023年上半年出现上行，此后转为下行。

从负债结构来看，国有大行2024年以来同业负债占比有所上升。从上市国有大行和股份行的负债结构来看，国有大行存款占比多数超过70%，而股份行存款占比多数在60%-70%左右；国有大行同业负债占低于股份制银行，但自2024年以来，国有大行同业负债占比（不含NCD，下同）已经从11%左右提升至13%左右，而股份行同业负债占比反而从18%左右下降自17%左右。在同业负债的构成中，多数银行同业存款占比在60%-80%，其余为拆入资金和回购融入。

二、央行政策利率和银行负债成本的关系

2.1 政策利率和存款成本

2015年之前，贷款基准利率和存款基准利率作为我国银行体系的主要基准利率，通常同步下调，因而政策利率向商业银行存款成本的传导较为直接。2015年之后，存款挂牌利率累计下调幅度不及贷款利率，而存款定期化等现象一定程度上削弱了货币政策传导效率。

2016年至今，存款挂牌利率累计下调幅度低于LPR，1年存款挂牌利率和1年LPR的下调幅度累计相差50bp。2016年至2020年，存款挂牌利率和存款利率上限未进行调整。在此期间，LPR经历了报价机制改革和数次下调。2021年6月，自律机制将存款利率的上限决定方式由存款基准利率的倍数改为加点；2022年4月开始，存款挂牌利率挂钩10年国债和1年LPR，2022年9月，存款挂牌利率自2015年10月之后首次下调。自2022年至2025年上半年，7天逆回购利率和1年LPR累计下调80bp，1年存款挂牌利率下调80bp，和政策利率下调的幅度相当。不过，若计算2015年至2022年期间各类利率的累计下调幅度，1年LPR累计下调130bp，而1年存款挂牌利率仅累计下调80bp，二者相差50bp。

从实际存款成本来看，由于存款定期化现象、存款“手工补息”等行为存在，2019年至2024年，存款成本长期保持在1.90%-2.00%之间。其中，尽管2021年开始，存款利率上限和挂牌利率先后下调，2021年至2023年，定期存款成本持续保持在2.80%左右，主要是企业定期存款成本上行；2024年，规范存款“手工补息”后，定期存款成本较2023年下降20bp至2.60%。从活期存款成本来看，2017年以后，平均活期存款成本出现了持续上升的现象，2023年下调协定存款、通知存款利率上限后，活期存款成本才转为下行。

从存款定期化影响来看，定期存款占比每提升1个百分点，对存款成本的影响大致为2bp，每年影响5bp左右。2015-2016年，存款出现了阶段性的活期化现象，带动存款成本下降；2017年之后，存款再度走向定期化，且持续至今。2021年以来，活期存款和定期存款成本相差大约1.90%，定期存款占比每提升1个百分点，平均存款成本提升2bp。从信贷收支表口径的存款结构来看，2021年以来，定期存款占比每年提升2-3个百分点，因而，每年存款定期化对银行业存款成本的影响约为5bp。

2.2 政策利率和金融市场融资成本

上市银行同业负债成本和DR007的走势在大多数时期较为一致，但2017-2018年、2022-2024年，二者走势两次出现背离。2017年至2018年，在金融去杠杆、资管新规发布期间，银行存款类机构存款、非银存款先后出现规模下降，同业负债成本明显高于DR007。2022年之后，银行同业负债平均成本再度相较于DR007出现明显偏离。

自2022年开始，同业存款出现了定期化趋势，且平均期限拉长；同业存款定价自律后，同业存款的定期比例进一步提升。这可能有两方面原因：一是2022年现金管理类产品整改、可以配置的NCD期限缩短，长久期同业存款在彼时扮演了替代作用；另一方面，随着中长期贷款持续投放、政府债发行期限拉长，国有大行银行账簿利率风险指标压力上升，银行对长久期负债的需求持续上升。2024年11月末，自律机制规范非银存款定价后，非银活期存款参考7天逆回购利率定价。根据上市银行2024年报披露，2024年全年的同业负债成本为2.38%，较2024年上半年下降16bp，不过，同业存款中的定期存款占比进一步提升。

上市银行应付债券平均付息成本和商业银行债券收益率曲线的走势较为一致。从上市银行应付债券的付息成本来看，和3年AAA商业银行普通债的收益率走势较为一致。需要指出的是，商业银行报表显示的应付债券付息成本，是存续债券的平均付息成本，因而相较于市场利率存在一定的滞后性，在2024年债券收益率下行较快的时点，付息成本的下行滞后于债券收益率曲线。

综合以上分析可以看出，尽管2022年之后存款挂牌利率下调，但平均存款成本较为刚性，保持在1.90-2.00%的水平；而同业负债同样出现了定期化现象、应付债券成本率下行则存在重定价相对缓慢的制约，导致银行的计息负债平均成本率并未跟随政策利率下行、甚至一度上行，2024年，上市银行的计息负债成本率为2.07%，基本与2021年持平。

三、推动负债成本下行的政策应对

与其他经济体的银行业在低利率环境下的经营情况相比，我国银行业当前面临两大不同条件，对负债成本下行形成了制约：一是更严重的存款定期化，不仅居民存款定期化，企业存款、同业存款的定期化比例都在进一步上升；二是面临更严格的监管指标，巴塞尔III下更严格的监管指标，加剧了拉长资产久期和降负债成本的矛盾，相关规则于近年来才逐步落地，这是其他国家银行业在低利率时期并未经历的。

从后续的政策应对来看，可以从以下方面入手，推动负债成本下行：

一是继续推动定期存款利率相较于贷款利率的更大幅度下降，也可以简并定期存款利率档次。2016年以来，1年期存款挂牌利率累计下行幅度低于1年LPR，二者仍相差50bp左右，需要进一步加大定期存款利率的下调幅度。

二是下调存款利率上限，探索构建存款利率上限与LPR联动的机制。存款利率上限仅在2021年进行了调整，此后保持不变。后续可以通过下调存款利率在存款基准利率上的加点幅度，或者下调存款基准利率，推动银行实际存款成本的下行。

三是适时调整利率风险监管指标。我国银行业在巴塞尔III下面临较为严格的流动性和利率风险监管指标，银行资产端拉长久期和负债端降低成本之间存在矛盾。在超长期国债、地方政府债务置换债券持续发行的背景下，银行资产端久期拉长，为了满足最新的利率风险和流动性指标，对长久期负债的需求存在刚性。各类负债普遍的定期化，反映了这种矛盾。建议尽快依据巴塞尔委员会2024年7月更新后的规则，下调银行账簿利率风险中对于人民币利率的冲击幅度假设。