场外衍生品服务实体经济发展路径及业务模式研究（下）

编者按：为深入贯彻落实中央金融工作会议精神和《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，扎实推进证券行业高质量发展，中证报价投教基地推出“防风险 促发展”专题，分享场外衍生品在强化证券行业风险防控能力，做好五篇大文章，为经济社会发展提供高质量服务方面的探索与实践成果。

作者：陆三江、何小明、薛鹤翔、汪洋、吴广奇、孙西明，均任职于申银万国期货有限公司；冯科、王飞、鲁威、钱奕辰、张强，均任职于申银万国智富投资有限公司。

场外衍生品服务实体经济发展业务模式创新

场外衍生品市场作为资本市场的重要组成部分，为实体经济提供了多样化的风险管理工具和资产配置手段。随着外汇、债券及商品交易市场的日益活跃，场外衍生品市场得以迅速发展，交易品种不断丰富，市场规模持续扩大。我国始终将服务实体经济作为发展场外衍生品市场的核心目标，不断探索和创新业务模式，以满足实体经济多样化的需求。

▍服务“三农”，保收益：“保险+期货”模式及其创新

“保险+期货”是一种创新的农业风险管理工具，通过引入期货市场机制，为农户提供价格保险，有效对冲农产品价格波动风险。该模式自2016年起连续被写入中央一号文件，显示出其在服务实体经济发展中的重要地位。但是，随着市场的发展和需求的多样化，单一的“保险+期货”模式已难以满足复杂多变的农业风险管理需求。因此，业界开始探索多种模式的创新融合，以实现多类金融机构主体的合作，创造更大的协同效应。

1.“保险+期货+银行+订单收购+二次点价”模式：多主体参与，协同助农

该模式在“保险+期货”的基础上引入了银行和订单收购机制，为农户提供更加全面的服务。以申银万国期货在新疆麦盖提县的红枣项目为例，该项目不仅为枣农提供价格保险，还通过订单收购和银行贷款解决枣农的销售和资金问题。同时，二次点价机制允许农户在后期根据市场行情调整销售价格，进一步保障了农户的利益。

图1 “保险+期货+银行+订单收购+二次点价”的解决方案

这种模式的创新之处在于其多主体参与和协同助农的特点。通过整合银行、期货公司、保险公司等多方资源，为农户提供从生产到销售的全方位服务，有效促进了农业产业的健康发展。

2.“保险+期货+绿色金融”模式：绿色金融，低碳转型

2021年9月，习近平总书记在第七十六届联合国大会一般性辩论上指出，“加快绿色低碳转型，实现绿色复苏发展。中国将力争2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和，这需要付出艰苦努力，但我们会全力以赴”。绿色金融已成为助力国家产业绿色发展的重要工具，在推动实现碳达峰、碳中和的目标和过程中扮演着不可或缺的重要作用。

该模式通过引入金融资本，为“保险+期货”提供更多的资金来源和风险管理手段。金融机构可以通过购买保险产品或参与期货交易等方式，参与到农业风险管理中来，实现风险共担和利益共享。这种模式有助于扩大“保险+期货”的市场规模和服务范围，进一步推动农业保险业务的发展。

案例一：申银万国期货重庆绿色生猪综合金融服务模式。

在大力倡导绿色金融的背景下，申银万国期货与重庆市政府、银行、保险强强联合，以产融结合为导向，提出了“银行+保险+期货”的育肥猪活体贷创新金融模式，切实解决生猪企业融资难、融资贵的艰难处境。

图2 “保险+期货+绿色金融”模式——绿色生猪

该模式的创新主要体现在三个方面：

一是绿色银行信贷创新。作为绿色信贷的重要参与主体，重庆市某银行通过前期多方调研和深入探讨，以当地龙头企业A为创新模板，设计了育肥猪活体的信贷产品。这一创新不仅拓宽了生猪养殖企业的融资渠道，还通过优化信贷结构，加速了企业经济循环和内生发展。

二是绿色保险保障创新。在申银万国期货和风险管理子公司的协助下，企业A与人寿财险重庆市分公司合作，针对生猪养殖产业特点设计了生猪保险产品。此项创新为生猪价格提供了风险保障，满足了银行投保增信的需求，并通过保险公司发挥了普惠桥梁的作用，为项目提供了担保增信。

三是绿色风险管理创新。面对生猪产业的风险积聚，该模式通过外部风险管理手段，如场外期权方案，实现了生猪抵押物的锁价增信。申万智富场外团队的专业研判和分析，设计了有效的场外期权方案，从根本上解决了企业A贷款抵押品增信的难题，有效转移和保障了生猪价格下跌的风险。

3.“保险+期货+AI”模式：科技赋能、创新助农

AI技术可以显著提高场外衍生品交易的自动化和智能化水平，为场外衍生品业务提供了更为精准的风险管理和预测能力，凭借深度学习和大数据分析，挖掘市场中的潜在投资机会为投资者提供更丰富的投资策略和选择。AI技术的应用还可以帮助企业减少对大量人工的依赖，从而降低人力成本。

案例二：生猪“保险+期货+AI”项目实践

2023年1月，某期货公司与多家金融机构共同成功实施生猪“保险+期货”项目，为81家养殖户提供近4.7亿元风险保障，覆盖16.8万头生猪，并实现赔付1139.24万元。针对生猪价格波动大、养殖户风险管理需求迫切的问题，该项目创新引入AI物体识别技术，通过物联网智能硬件获取生猪实时影像数据，实现精准数量识别。该技术还可获取生猪基本信息，并自动拍摄，便于远程信息采集。此举规避了传统理赔中的造假风险，并提升了生猪价格险和养殖险的融合度。当生猪因病死亡时，可基于实际数据实现精准理赔，降低养殖户人工成本，增强其抗风险能力。作为首个采用AI技术的试点项目，该模式不仅提高了保障力度，也展现了科技赋能、创新助农的新趋势，为养殖业智能化水平和保险公司服务力度提供了有力支持。

▍助力“实体”，促转型——“场外期权+”模式创新

1.增收模式。增收模式通过场外期权策略设计，既规避价格风险又增加收益。具体策略包括：低价预购，企业可购买看涨期权锁定成本，价格上涨时期权收益弥补损失；库存保值，企业购买看跌期权以防库存贬值，价格下跌时期权收益弥补损失。增收模式策略多样，企业可根据自身情况和市场预判，精准管理风险。

2.预签合同模式。该模式是利用场外衍生品进行套期保值的基差交易模式，这对于企业改变传统贸易模式意义重大。以饲料行业为例，其正处于规模分化阶段，竞争日益激烈。多数饲料价格企业利润经常受到下游周期、原材料价格及其后变化等外围因素影响。原料与畜牧业价格波动同时压缩饲料加工企业利润，饲料产品难以根据原材料价格调涨，企业采购原料也只能被动接受上游企业报价。基于目前行业现状，饲料加工企业可创新业务模式，利用场外衍生品规避原料价格上涨风险的同时，与下游企业签订销售合同，进而锁定企业加工利润。这一模式不仅有助于饲料企业稳定原料来源、增强定价权，更能降低采购成本、提升收益，进而提升企业在国际市场的竞争力。同时，对于原料供应商而言，也能确保销售利润的稳定性，转移价格波动风险，并加速销售进程。

3.跨境交收：“境内交割+境外提货”模式。交割是期货市场的重要环节，为更好地服务境内外有交割需求的实体企业，提升风险管理能力和资源配置效率，我国上海期货交易所、上海国际能源交易中心（简称上期能源）从2018年第一个国际化品种原油期货上市起，就开始与市场各方一起持续探索，研究“境内交割+境外提货”这一双向开放新路径的可能性，并于2020年12月由上期能源正式发布低硫燃料油期货集团交割、境外提货配套规则。

场外衍生品服务实体经济发展路径创新

把握实体经济高质量发展总框架，场外衍生品作为灵活高效的抗风险工具，对服务实体经济风险管理和国家战略部署至关重要。然而，其服务实体经济的潜力远未充分发挥，面临诸多挑战。为此，结合产品特性和市场特征，构建了“场外衍生品工具不断丰富——场外衍生品服务模式不断创新——推动实体经济高质量发展——全流程、全方位、立体化监管体系”的四位一体的场外衍生品服务实体经济高质量发展的总体框架。此框架包括丰富衍生品工具、创新服务模式、推动实体经济发展及建立全方位监管体系。通过这四位一体的思路，全面提升场外衍生品服务实体经济高质量发展的水平，为实体经济高质量发展提供有力支持。

图3 场外衍生品服务实体经济高质量发展总体框架

▍丰富场外衍生品工具

1.创新LPR形成机制。通过参考国债利率或扩大报价行的数量，可以提高LPR的灵活性和市场代表性。这样的创新将有助于银行更精确地管理风险，引导市场预期，并推动利率市场化进程。

2.发展银行间长久期对冲工具，鼓励银行进入国债期货市场，发展利率期权、互换与远期协议等长久期对冲工具，将有助于提高市场的风险管理能力。同时，优化信用衍生品的报价机制，确保报价真实反映机构成交意愿，进而提升衍生品定价效率。

3.推进绿色衍生品创新，发展碳期货及ESG衍生品，将有助于促进碳排放权市场的流动性，满足投资者对风险管理的需求。这将为绿色经济的发展提供有力支持，推动我国经济向更加环保、可持续的方向转型。

4.完善风险管理体系，加快场内期权市场建设，推出股指期权、商品期权等品种，促进场内场外市场协同发展，适时推出国内的股指波动率衍生品，如VIX指数、VIX指数期货和VIX指数期货期权，提高场外期权交易定价和结算估值的效率，形成场外市场以股指方差互换为主、场内以波动率指数期货和期货期权为主的波动率衍生品体系，提升市场风险管理水平。

▍创新场外衍生品服务模式推动实体发展

“保险+期货”模式创新，融合了银行、AI、金融等多元素，实现金融机构合作与共赢，对农产品价格改革与扶贫模式有积极意义。未来，场外衍生品团队应继续探索“保险+期货+订单+银行+N”模式，引入多元金融和产业力量，为乡村振兴提供全周期风险管理。同时，积极运用新科技手段，优化信贷模式，激发乡村企业活力，推动绿色金融业务，助力乡村经济可持续发展。此外，新模式如增收模式、预签合同模式及“境内交割+境外提货”模式的提出，进一步丰富了服务实体经济的手段，提升了中国在全球资源配置中的影响力。

▍促进场外衍生品助力实体经济高质量发展

场外衍生品，作为灵活且高效的抗风险工具，服务于实体企业风险管理、中小企业发展及乡村振兴等国家战略。通过提升工具创设、业务模式创新、交易定价等专业水平，推动场内外对接，构建多层次市场体系，丰富风险管理工具，为实体经济发展提供坚实保障，推动其高质量发展。

中国可以借鉴美国、英国、德国和日本的场外衍生品市场在电子交易平台、区块链技术和人工智能方面的技术进展，这些技术已经改变了场外衍生品市场。通过采用类似的技术，中国可以提高场外市场的效率、透明度和可访问性，助推实体经济高质量发展。

▍构建全流程、全方位、立体化的监管体系

为完善场外衍生品监管，监管部门可采取以下措施：一是统一监管标准，对相同业务在准入、销售、风险计量等方面实行统一标准，确保市场公平竞争，防止监管套利，实现信息集中管理；二是加强业务分类与标准化，建立统一的监管组织安排，确立功能监管的相关协调机制，促进监管信息共享，提升监管效率；三是优化保证金及履约保障品管理机制，推广非现金履约保障，制定统一的保证金标准，降低市场风险，同时推动适当性规则在场外衍生品领域的应用，解决信息不对称问题，保护投资者权益。此外，还应依托行业基础设施，完善电子交易、询价报价、定价估值等平台，实现数据共享，提升监管的精准性和有效性。这些措施将共同夯实监管基础，推动场外衍生品市场健康发展。积极加强与国外的场外衍生品监管机构和技术提供商之间的知识交流和合作，包括参加国际会议、建立合作伙伴关系和分享最佳实践。促进知识和专业知识的传递，加速中国场外衍生品市场的发展。

本文源自：申银万国期货