市场为何不喜欢减税法案？德银：将新增5万亿债务，“特朗普几乎没有在认真控制赤字”

特朗普的税改法案将导致近期财政赤字大幅增加，十年内为美国新增约5万亿美元债务，即使考虑税收延期措施也难以抵消这一趋势。

近期，美国税务联合委员会(JCT)对众议院筹款委员会标记版本的初步评分，税改法案将在未来10年增加3.8万亿美元赤字，其中2.2万亿美元（约58%）将在前五年产生。更令人担忧的是，负责任联邦预算委员会(CRFB)估计，若将临时条款考虑在内，该法案实际将为美国增加5.2万亿美元债务。

该法案预计将节省1.9万亿美元，大部分（1.2万亿美元）直到10年预算窗口的后半段才能实现：

• 预计节约的9150亿美元来自于州和地方税收的个人扣除，而这一数字在最终立法中可能会因高税收州共和党人的反对而下降；
• 此外，约5600亿美元的节约资金来自于终止或提前结束清洁能源相关税收抵免；
• 另有1160亿美元来自"对不公平外国税收的补救措施"。

德意志银行的Brett Ryan指出，JCT的评分与德意志银行此前预计的总体赤字假设基本一致。然而，JCT的评分并未关注财政前景的关键要素，如关税收入和潜在支出增加的估算。德银强调：

（特朗普任期内）似乎没有采取任何认真的措施来控制历史高位的赤字，未来几年赤字仍将超过 GDP 的 6% 以上。

支出前置、节约后置的结构性问题

德银表示，这项法案的独特之处在于支出和减税措施集中在前期，而抵消措施则集中在后期。

根据法案，约55%的总赤字增加(2.8万亿美元)将发生在预算窗口的前半部分，而只有40%的抵消措施(9700亿美元)会在此期间累积。因此，70%的非利息借款将发生在前五年。

税收减免和支出增加条款之所以前置，是因为使用了"任意到期"设计来限制报告成本。多项条款（包括增强的子女税收抵免和标准扣除额、不对小费和加班征税、设备100%红利折旧以及新的"MAGA账户"）计划于2028年或2029年到期。

同时，许多抵消措施直到预算窗口后期才开始或逐步实施。例如：

• Medicaid工作要求到2034年可节省3000亿美元，但直到2028年才生效；
• 补充营养援助计划(SNAP)州匹配资金要求也要到2028年才开始。

分析师指出，这种短期借款的额外加速可能刺激通胀并推高利率远超当前水平。若国会延长到期条款并取消部分抵消措施，这种情况可能会持续。若将减税延期纳入预测的替代方案之一，将使未来几十年债务/GDP比率超过GDP的200%。

大摩：财政方案带来赤字，经济刺激有限

周三，美国资产全线下跌。股债汇的三杀意味着全球投资者对主要经济体财政赤字扩大的普遍担忧。

摩根士丹利指出，考虑到潜在的关税收入作为缓解因素，该行预计2026年的赤字将占GDP的7.1%（2025年为6.7%），同比增长约3100亿美元。尽管法案会导致更高的赤字，但主要是由于次级因素（如创纪录的利息支出和经济放缓）导致的，因此该法案在2026年不会带来太多的政策刺激。

而负责任联邦预算委员会(CRFB)的估计更为悲观，认为该法案将在2027财年(政策完全生效的第一年)使赤字大幅增加近6000亿美元，即GDP的1.8%。这将使预计的总赤字从1.7万亿美元增加到2.3万亿美元，几乎使基本赤字(不含利息)翻倍。

不过摩根士丹利指出，此次特朗普税改法案的大部分内容只是在延续特朗普1.0时代的减税政策。因此，如果该法案未能通过，就相当于大幅增税，这虽然会降低预算赤字，但会立即引发经济衰退，因为它将转化为巨大的财政逆风。