市赚率探讨

点击图片即可免费加入哦

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：曲线向前

来源：雪球

丁总在雪球论坛提出了 “ 市赚率 ” 概念 。 我通过搜索他在雪球上的相关帖子 ， 梳理了他的 “ 市赚率 ” 估值方法 ， 并将其与前述投资大师的估值方法进行对比 ， 探讨其合理性及相通之处 。

一、“市赚率”概念及估值方法详解

根据 “ ericwarn丁宁 ” 在雪球上的多篇帖子 ， 他提出的 “ 市赚率 ” （ Profit Ratio ， PR ） 是一个基于巴菲特投资体系的估值指标 ， 旨在简化和量化企业的估值 。 其核心公式和逻辑如下 ：

1. 市赚率的核心公式

市赚率 (PR) = 市盈率 (PE) / 净资产收益率 (ROE)

当 PR = 1 时 ， 认为估值合理 。

当 PR < 1 时 ， 认为股票低估 。

当 PR > 1 时 ， 认为股票高估 。

推导公式 ：
由于 PE = PB / ROE （ 市盈率 = 市净率 / 净资产收益率 ） ， 因此 ：

PR = (PB / ROE) / ROE = PB / (ROE²) 。
这意味着 ， 当 PR = 1 时 ， PB = ROE² ， 即市净率与 ROE 的平方成正比 。

2. 市赚率的逻辑与应用

基本逻辑 ：
丁宁认为 ， 市赚率反映了 “ 市场价格 ” （ PE ） 与 “ 企业赚钱能力 ” （ ROE ） 的关系 。 ROE 代表企业的内在盈利能力 ， 而 PE 是市场赋予的估值倍数 。 若 PE 与 ROE 匹配 （ PR = 1 ） ， 则估值合理 ； 若 PE 低于 ROE 的合理倍数 （ PR < 1 ） ， 则低估 ， 反之则高估 。

投资原则 ：
他提到巴菲特的 “ 40美分买1美元 ” 理念 ， 认为巴菲特80%-90%的投资案例符合 PR < 1 的标准 。 例如 ：

可口可乐案例 ： 1988年 PR = 0.474 ， 1989年 PR = 0.326 ， 平均约 0.4 。

中国石油案例 ： 上市初期 PR = 0.38 ， 巴菲特估算内在价值为1000亿美元 。

修正系数 ：
针对中国市场分红率低的特点 ， 他引入了修正系数 ：

PR = PE × N / ROE ， 其中 N = 50% / 股利支付率 。

股利支付率 ≥ 50% ， N = 1 ； 股利支付率 ≤ 25% ， N = 2 ； 介于两者之间则按比例调整 。
这修正了 “ 赚假钱 ” （ 利润不分红 ） 企业的估值偏差 。

应用场景 ：

适用于稳定盈利的企业 （ 如消费股 ） 。

周期股需用多年平均 ROE 估值 。

高估时越涨越卖 ， 低估时越跌越买 。

3. 丁宁对市赚率的理论验证

在帖子 《 巴菲特与 “ 市赚率 ” （ 二 ） 》 中 ， 他假设四家公司 ROE 分别为 10% 、 15% 、 20% 、 25% ， 并保持不变 ， 市赚率恒定为 1 。 若利润全部分红 ， 10年后投资回报倍数分别为 2 、 1.67 、 1.5 、 1.4 。 他指出 ， 若分红再投资 ， 回报会趋近 ROE ， 验证了市赚率的复利逻辑 。

他声称整理了巴菲特36个投资案例 ， 90%符合市赚率标准 ， 强调其普适性 。

4. 丁宁的自我评价

在 《 600字读懂 〈 巴菲特的投资秘密 〉 》 中 ， 他认为市赚率可能是国内或全球首创 ， 2011-2013年间曾在 《 中国证券报 》 发表相关文章 。

他自2016年起应用修正后的市赚率 ， 年化收益率达20% ， 并在2018年熊市底部用该方法选出低估股 （ 如茅台 、 五粮液 ） 获得翻倍收益 。

二、“市赚率”的合理性分析

1. 优点与逻辑合理性

简单易用 ：
市赚率将复杂的估值简化为 PE 和 ROE 的比值 ， 适合快速心算 ， 与丁宁提到的 “ 巴菲特5分钟决策 ” 相符 。 这种简洁性类似于林奇的 PEG 比率 。

结合价值与效率 ：
ROE 反映企业资本效率 ， PE 反映市场定价 ， 市赚率通过两者对比 ， 确实能捕捉低估机会 。 例如 ， PR < 1 时 ， 意味着市场对企业盈利能力的定价偏低 ， 与价值投资的 “ 安全边际 ” 一致 。

实证支持 ：
丁宁用巴菲特投资案例 （ 如可口可乐 、 中国石油 ） 验证了 PR < 1 的低估特性 ， 与巴菲特的历史回报吻合 。 修正系数也适应了中国市场的分红特性 ， 具有一定创新性 。

2. 局限性

过于依赖 ROE ：
ROE 受会计政策 、 杠杆率影响 ， 可能高估盈利能力 （ 如高负债企业 ） 。 若 ROE 不稳定 （ 如周期股 ） ， PR 的准确性会下降 。

忽视成长性 ：
市赚率未明确考虑未来增长率 （ g ） ， 而成长性是估值的重要变量 。 相比之下 ， 林奇的 PEG 和费雪的定性分析更注重成长 。

适用范围有限 ：
丁宁承认市赚率不适合银行股 （ 需修正 ） 和周期股 （ 需多年平均 ROE ） ， 表明其并非通用的 “ 万能公式 ” 。

3. 总体评价

市赚率作为一个简化的估值工具 ， 在特定场景 （ 如稳定高 ROE 企业 ） 有一定合理性 ， 尤其适合快速筛选低估股票 。 但其理论基础不够严谨 ， 适用性不如 DCF 或 PEG 全面 ， 更多是经验性指标 ， 而非学术意义上的突破 。

三、与投资大师估值方法的对比与相通之处

1. 与巴菲特和芒格的内在价值法

相通之处 ：

市赚率强调 ROE ， 与芒格 “ 复利只与 ROE 有关 ” 的观点一致 。

PR < 1 追求低估 ， 与巴菲特的 “ 安全边际 ” 和 “ 40美分买1美元 ” 理念契合 。

丁宁用巴菲特案例 （ 如可口可乐 PR = 0.4 ） 验证 ， 与巴菲特的DCF估值结果方向一致 。

差异 ：

巴菲特用 DCF 评估未来现金流 ， 市赚率仅用当前 PE 和 ROE ， 缺乏动态预测 。

巴菲特和芒格更注重定性因素 （ 如护城河 ） ， 市赚率偏定量 。

2. 与格雷厄姆的价值投资

相通之处 ：

市赚率关注低估 ， 与格雷厄姆的 NCAV 和低 P/E 思路类似 。

PR < 1 的安全边际概念与格雷厄姆一致 。

差异 ：

格雷厄姆更看重资产价值 （ NCAV ） ， 市赚率聚焦盈利能力 （ ROE ） 。

格雷厄姆公式 （ V = EPS × (8.5 + 2g) ） 考虑成长 ， 市赚率未纳入 g 。

3. 与林奇的 PEG 估值

相通之处 ：

两者都用 PE 作为基础 ， 试图平衡估值与企业特性 （ PEG 用增长率 ， 市赚率用 ROE ） 。

PR < 1 和 PEG < 1 都表示低估 ， 具有类似判断逻辑 。

差异 ：

PEG 明确考虑增长率 （ g ） ， 市赚率用 ROE 间接反映成长 ， 忽视未来变化 。

林奇强调行业研究 ， 市赚率更依赖财务数据 。

4. 与涅夫的低 P/E 策略

相通之处 ：

市赚率关注低 PE/ROE ， 与涅夫的 (股息收益率 + 增长率) / P/E 追求高回报率类似 。

差异 ：

涅夫纳入股息和增长 ， 市赚率仅用 ROE ， 未考虑分红 。

5. 与格林布拉特的魔法公式

相通之处 ：

两者都结合盈利能力 （ ROE ） 和估值 （ PE 或 EBIT/EV ） ， 追求高质量低估值股票 。

差异 ：

魔法公式用 EBIT/EV 和 ROC 排序 ， 市赚率是单一比率 ， 简化但失真 。

6. 与费雪的定性分析

相通之处 ：

市赚率看重 ROE ， 与费雪关注优秀企业的盈利能力一致 。

差异 ：

费雪重视管理层和行业前景 ， 市赚率缺乏定性维度 。

7. 与马克斯的周期分析

相通之处 ：

丁宁提到周期股需多年平均 ROE ， 与马克斯动态调整估值的思路有交集 。

差异 ：

马克斯更注重市场环境和风险 ， 市赚率未系统考虑周期波动 。

四、结论与启发

1. 市赚率的合理性

“ 市赚率 ” 作为一个简化的估值指标 ， 在筛选低估股票 （ 尤其是高 ROE 企业 ） 时有一定实用性 ， 特别是在中国市场加入修正系数后更具针对性 。

2. 与投资大师的相通性

市赚率融合了巴菲特的 “ 安全边际 ” 、 格雷厄姆的 “ 低估 ” 、 林奇的 “ 简单比率 ” 和涅夫的 “ 回报效率 ” 等元素 ， 体现了对价值与盈利能力的关注 。 但它缺乏费雪的定性深度 、 林奇的成长视角和马克斯的周期调整 ， 属于价值投资的简化分支 。

3. 市赚率的改进建议

为丰富完善市赚率估值方法 ， 建议从以下几个方面扩展 ：

加入增长率因子

当前市赚率未考虑未来增长率 （ g ） ， 可参考林奇的 PEG 比率 ， 调整为 ：

扩展公式 ： PR = PE / (ROE × g) ， 其中 g 为预期年增长率 。

解释 ： 若 g 高 （ 如 20% ） ， 则 PR 需更高才能认为合理 ， 适合成长型公司 。

例如 ， 若 ROE 为 25% ， g 为 20% ， PE 为 10 ， 则 PR = 10 / (25 × 0.2) = 10 / 5 = 2 > 1 ， 可能高估 。

结合资产价值作为安全边际

参考格雷厄姆的净流动资产价值 （ NCAV ） ， 可增加条件 ：

若市场价格 < NCAV ， 则无论 PR 如何 ， 股票可能低估 。

公式 ： NCAV = (流动资产 - 总负债) / 流通股数 。

这增强了市赚率对资产密集型企业的适用性 。

引入行业和历史基准

当前市赚率未考虑行业差异 ， 可按行业平均 PR 调整标准 ：

例如 ， 消费品行业 PR 平均为 0.8 ， 则 PR < 0.8 视为低估 。

结合蒙蒂尔的 CAPE 比率 ， 考虑长期历史均值 ， 动态调整估值 。

分红率修正的进一步优化

当前 N = 50% / 分红率 ， 固定 50% 可能不适合所有行业 ， 可按行业平均分红率调整 ：

扩展公式 ： N = 行业平均分红率 / 公司分红率 。

同时 ， 考虑分红增长率 ， 修正低分红但高增长公司的估值偏差 。

周期性和风险调整

参考马克斯的周期分析 ， 针对周期股 ， 可用 5 年平均 ROE 计算 PR ：

扩展公式 ： PR = PE / (5 年平均 ROE) 。

加入 beta 系数 ， 调整为 PR = PE / (ROE × beta) ， 反映系统性风险 。

定性分析的补充

参考费雪和芒格 ， 评估管理层质量 、 竞争优势 （ 护城河 ） 后 ， 调整 ROE 或 PE ：

若管理层优秀 ， 可适当提高 ROE 预期 ； 若行业竞争激烈 ， 可降低 PE 标准 。

多因子综合模型

将市赚率与其他指标 （ 如 P/B 、 EV/EBITDA ） 结合 ， 形成多因子评分 ：

综合得分 = w1 × (1/PR) + w2 × (1/PB) + w3 × (ROC) ， 其中 w1, w2, w3 为权重 。

得分越高 ， 股票越可能低估 ， 适合系统化投资 。

五、改进后的应用场景

改进后的市赚率可用于以下场景 ：

快速筛选 ： 对 ROE 稳定 、 成长性明确的企业 （ 如消费品 ） ， 用扩展 PR 初步筛选低估股 。

组合投资 ： 结合 NCAV 和行业基准 ， 构建低估股票组合 ， 降低单因子风险 。

动态调整 ： 在市场低谷 （ 如 2018 年熊市 ） ， 用周期调整后的 PR 寻找机会 ， 类似马克斯的策略。

雪球官方投资课程升级！

14章核心课程，聚焦大类资产投资方法论，重点介绍A股/港股/美股/债券/商品等资产的特性；精讲优秀标的案例；入群即可获得1本配套教学书籍……快来加入！

风险提示： 基金有风险，投资需谨慎。 本课程为雪球基金发起，仅作为投教科普，不构成投资建议。