北京
天风证券近日发布食品饮料（大众品）行业2025年年度策略：大浪淘金，β/α主线引领方向。
以下为研究报告摘要：
一、回顾2024年：大众品需求整体弱复苏，零食板块表现突出
在24年社零数据呈V字走势（餐饮整体仍承压）&CPI走势偏弱（CPI-PPI剪刀差收敛）背景下，大众品渠道迎来重要变革：主打高性价比的线下量贩渠道/仓储会员店发力，同时线上内容电商快速增长。①业绩端看，24Q1-3大众品板块营收/归母净利润增速分别为0.28%/10.08%，同比变动-3.89/+10.30pct，其中：零食业绩韧性强盈利弹性释放；速冻受需求变弱竞争加剧影响，利润降幅持续扩大；乳制品板块业绩环比改善；调味品头部化加速，成本红利下盈利端持续改善；预加工/烘焙等受餐饮影响业绩承压；保健品需求下滑业绩压力较大。②持仓端看，24Q3食饮板块仍超配，但基金持仓比环比回落。③股价/估值角度看，24年初至11月底，食品饮料板块下跌2.07%，但大众品股价涨幅7.91%，零食板块驱动大众品业绩增长，但估值方面大众品下跌明显，EPS驱动股价上行。
二、展望2025年：看好餐饮渠道恢复，寻找β/α两条主线机会
①休闲零食：24年休闲零食板块受益于渠道红利和品类扩张业绩高增，25年休闲零食行业景气度有望持续，底层逻辑来自供应链自上而下整合+行业运营效率提升+符合高性价比追求，新品推出（品牌力提升）以及零食折扣、抖音等渠道开拓势能有望继续释放。
②调味品：我们看好调味品板块弹性机会，主因：①政策持续发力或刺激终端消费复苏，调味品与餐饮关联度高（且与CPI/PPI表现关联度高）；②估值具性价比；③原材板块料成本下行，利润弹性有望持续释放。
③餐饮供应链：25年顺周期假设下，预计小B率先复苏/弹性最大（宴席恢复正常），大B重点看新品开拓，C端延续稳健。竞争激烈下下游连锁化餐企优势更明显，降本增效诉求仍强。中长期餐饮供应链行业渗透率+集中度提升空间广阔，龙头有望充分享受红利。
④乳制品：当前原奶供仍过于求，使得24年原奶价格趋势向下，25年乳品或迎来弹性机会，主因：①原奶价格目前已经持续下探到较低位置，随着产能的持续去化叠加喷粉存量的持续消化，原奶供给过剩局面将得以改善，价格或在明年看到企稳抬升态势。②一揽子政策逐步出台有望带动经济企稳回升，从而拉动乳品消费需求。
⑤保健&补充剂：行业增速逐渐步入平稳阶段，24年需求疲软影响业绩表现，经营策略&细分赛道景气度导致分化明显，人口结构变化带来潜在需求，看好板块内部分化机会。
三、投资策略：考虑到大众品库存普遍不高+业绩压力已释放，在适度宽松的货币政策和消费刺激政策促进下，前期受损程度最大的餐饮场景或有边际修复表现（受损幅度从高到低分别为小B/大B/C端），我们看好B端占比较高的赛道&具备α逻辑的赛道：
主线一（偏β角度）：从消费场景修复角度看，B端弹性更大，建议关注与B端关联度高的“餐饮供应链+调味品”。具体看，建议关注：①餐饮供应链：立高食品/千味央厨/安井食品/三全食品等。②调味品：宝立食品/日辰股份/天味食品/安琪酵母/涪陵榨菜/中炬高新等。
主线二（偏α角度）：从个股α角度出发，看好自身有潜在积极边际变化的标的。具体看，建议关注：①零食板块：三只松鼠/盐津铺子/洽洽食品/甘源食品/有友食品/劲仔食品/西麦食品等；②乳制品：伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、现代牧业、优然牧业等。
风险提示：经济复苏不及预期；外资持续流出风险；产业政策风险；终端需求恢复不及预期；市场需求变化风险；行业竞争加剧；食品安全风险；经营决策失误或组织不力风险（天风证券 张潇倩,何宇航,李本媛,谢文旭）
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