未盈利企业网下配售股份限售期不应低于企业盈利期

近日，证监会和上交所同时发布了科创板非盈利企业发行新政的征求意见，这一政策的落实，意味着非盈利企业在科创板的发行有望重新启动。这实际上也是贯彻《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》的具体行动。

不过，既然目前公布的文件是征求意见稿，那么不论是证监会还是交易所，都是希望能够广泛听取社会各界意见的，以便能够让相关制度变得更加完善。也正因如此，本人就未盈利企业IPO及网下配售事宜提出自己个人的一点看法与建议。

从上交所修订的、向市场公开征求意见的《首次公开发行证券发行与承销业务实施细则》（下称《首发承销细则》）来看，对未盈利企业的网下配售事项，作出了一些规范。比如规定未盈利企业必须采用询价方式发行，不能采用直接定价；同时规定未盈利企业和主承销商可以采用约定限售方式：安排网下发行证券设定不同档位的限售比例或限售期；公募基金等专业投资者可以自主申购不同限售档位；其他投资者按照最低限售档位自主申购。

不仅如此，根据《首发承销细则》规定，未盈利企业在科创板上市的，网下初始发行比例不低于本次公开发行证券数量的80%，这一比例高于其他企业的70%。同时，《首发承销细则》还对网下限售比例提出了相应的要求。比如，发行规模不足10亿元的，限售比例不低于10%；发行规模10亿元以上、不足100亿元的，限售比例不低于40%；发行规模100亿元以上的，限售比例不低于70%。

对未盈利企业IPO进行网下限售，这个做法是值得肯定的。这也是为了让参与网下配售的机构在进行询价时能够更加谨慎，减少胡乱报价。毕竟有了限售期的锁定，机构报价时需要更加重视公司的投资价值。否则，报价太高，股票上市后破发，机构参与配售就要遭遇投资亏损的命运。所以，《首发承销细则》的这一规定是一个不错的举措。

不过，《首发承销细则》的规定显然还有值得完善的地方。一是发行规模不足10亿元与发行规模10亿元以上、不足100亿元这两个层次的限售比例有必要做进一步的提高，将限售比例统一提高到不低于50%。如果提高到50%比例时，公司上市股份不满足上市条件要求，则首先满足上市条件要求，在此基础上，将其余的股份全部列入限售股范围。

二是将限售股的限售期与企业的盈利期挂钩，即网下配售股份的限售期不低于企业的盈利期。这些未盈利企业上市后，如果一年没有盈利，则一年不能减持，如果三年不能盈利，则限售期不低于3年。如果始终不能盈利，则限售股始终都不能减持。通过这种方式，促使机构在网下询价时更加慎重地对待自己的报价行为，让询价机构为自己的报价负责，并承担相应的责任。

三是为配合上述政策举措的落实，这就要求未盈利企业在IPO时必须对企业的盈利时间作出准确的预测，而不是上市后仍然无休止地持续亏损。对于无法对盈利时间作出预测的未盈利企业，则应延缓其IPO进程，什么时候可以预测出公司的盈利时间，则什么时候再来推进其IPO的进程。

四是与网下配售股份限售期设置相对应的是，公司原来大小非的限售期设置。公司原来这些大小非的限售期不应短于网下配售股份的限售期。这也意味着未盈利企业，在未实现公司盈利的情况下，所有限售股都不能解禁流通，避免公司还未盈利，原来的大小非就套现走人了，将一家亏损着的上市公司留给市场。