股市上涨能否促消费？李迅雷：85%普通投资者的2500亿资金被0.5%高端投资者赚走 借道股市促消费完全不现实

A股市场经过30多年的发展，已经成为市值规模全球第二的大市场，但被诟病较多的是，A股市场的融资功能发挥得比较好，而投资功能（或赚钱效应）发挥欠佳。于是达成的共识是今后要着力发挥其投资功能，弱化其融资功能。在股权融资方面，则提出了“严把发行上市准入关，加快形成应退尽退、及时出清的常态化格局”的对策。而针对A股市场波动大、估值水平持续下行的现状，达成的共识是“推动中长线资金入市”，扩大耐心资本占比，以实现股市稳中向好的目标。此外，还有一个“共识”认为让股市上涨能够促消费。

本文将就以上这些“共识”进行深入探讨，提出不同看法。我认为，A股市场作为新兴市场，出现的各类问题有其必然性，而在应对方面往往浮于表面，因为忽视的表象背后的深层原因。为此我已开始撰写系列报告，此篇为第二篇，探讨股市上涨究竟能不能促消费？

A股个人投资者规模不大且分化严重

国内A股市场究竟有多少个人投资者？一直没能找到确切的数据。尽管可以用A股的开户数量来推测个人投资者数量，但由于开户分上交所、深交所和北交所等，存在一人多户现象。此外，A股市场的空户率（股票账户没有存入资金）较高，故不能用开户数量来估算实际个人投资者数量。

前证监会主席易会满曾在2022年11月份的金融街论坛年会演讲中提到，“个人投资者数量超过2亿”。那么两年过去后个人投资者数量应该达到多少呢？因为过去两年市场交易不算活跃，假设投资者数量累计增加10%，那么，目前个人投资者数量估计在2.2亿人左右，占中国总人口数量的15.6%。今年1月24日证监会副主席王建军接受媒体采访时也提到，“我国股市有2.2亿投资者”。

A股市场除了从事交易的个人投资者外，还有不少购买公募基金的间接投资者，根据中国证券基金业协会的数据，截至2024年6月末，基民数量达到了7.59亿‌，规模较为庞大。从2024年1月12日证监会举办的新闻发表会上提供的数据，截至2023年末，公募基金持有A股流通市值5.1万亿元，占A股流通市值的比重为7.3%，人均持仓市值不到7000元，中位数则更低。

再看一下投资者的资金结构。2023年末，上交所的个人投资者中账户50万元以下占80%，只持有了3.2%总市值的股票，持有市值在所有个人投资者中占13.8%。

同时，账户300万元以上的个人投资者账户数只占3%，却持有了14.5%市值的股票，持有市值在所有个人投资者中超过60%。而占个人投资者数量比重只有0.74%的账户1000万元以上的，持有11.3%总市值的股票。

2023年末上交所投资者的持股结构

数据来源：上交所，中泰证券研究所

A股市场的投资者分层结构，实际上反映了我国居民部门的财富结构。而这种财富结构的分化程度要明显高于居民部门的可支配收入结构。如我国可支配收入前20%的居民家庭的可支配收入合计占比为46%，而上交所财富占比最高的前3%的投资者就要占到个人投资者持有总市值的60%以上。

我国不同收入群体的可支配收入占比

来源：国家统计局，中泰证券研究所

同时，80%的上交所个人投资者所持有的股票市值占所有个人投资者持有总市值的13.8%，而中国居民部门可支配收入后80%的居民家庭的可支配收入占比为54%。

总之，从上交所提供的数据的不难发现，股市波动对其账户股票和现金市值在50万元以上、即占个人投资者总数20%的群体的绝对财富影响较大。

居民部门持有权益资产的比重较低

假定前述2.2亿个人投资者中每一位都对应一个三口之家，那么，包含6.6亿人口的居民家庭都或多或少都持有股票类资产。如果把前述的7.59亿‌基民数量算上，则A股市场的直接和间接参与者的数量非常之大，基本上可以认为是全民参与股票投资了。

不过，从多个部门的调查数据看，权益资产占我国居民家庭的资产比例仍比较低。

这里引用发表在《中国金融》上的《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》一文结论。

该文指出，我国城镇居民家庭户均总资产317.9万元，其中以实物资产为主，户均253.0万元，占家庭总资产的八成。金融资产在家庭总资产中占比仅两成。而股票加上基金在金融资产中也只占10%，考虑基金中权益型较少，股票在我国城镇居民家庭资产中的占比不足2%。农村居民家庭资产中占比应更低。

家庭实物资产构成情况

数据来源：《中国金融》｜2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查，中泰证券研究所

尽管城镇居民家庭金融资产的构成中，股票资产占比只有6.4%，但在基金产品、保险产品、银行理财产品和资管信托产品中，也或多或少含有权益类资产。但具体数据较难估算，并不改变前述的城镇居民家庭权益类资产占比在2%以下的结论。

城镇居民家庭金融资产构成

就全国城乡而言，权益类资产占全国居民家庭资产的比重应该更低，中国的城镇化率目前为65%，农村家庭所持有的权益资产占居民总资产比重应该更低。如今离2019年已经过去了5年，权益资产在居民家庭中的占比应该有所提高，尤其在2021年房地产见顶之后，房价回落，房地产在居民家庭的资产占比或有明显回落，故金融资产的占比显著上升。

金融资产中，居民部门的银行储蓄余额大幅增加，从2019年的82万亿元到如今已经达到150万亿元。债券类资产规模增长明显，故出现了“资产荒”。到2024年上半年末，债券市场的总规模达到165万亿元，这说明投资者的风险偏好下降，债券涨、股票跌。

比较全球主要经济体居民家庭的资产结构，发现美国居民家庭的资产配置中，股票约占30%，澳大利亚约为15%，中国台湾约为18%；但日本和英国等国也不高，在7-8%之间，但也比我国要高。

以上分别从居民家庭资产配置中权益资产的占比低及股票市场个人投资者的财富结构分化严重这两个维度来印证股市波动相对于中国14.1亿人口中绝大部分家庭而言的财富或收入影响很小。

社零数据与股市波动似无相关性

大家通常会把消费高低与股市冷暖关联起来，逻辑上似乎很容易解释：股市赚钱了，消费就更有底气，促进消费升级；反之，股市亏钱了，就得节衣缩食。为了证明股市涨跌与消费有没有相关性，把社会消费品零售总额（以下简称社零）的变化与沪深300之间构成散点图。

数据取样时间从2011年2月到2024年10月，沪深300指数分别为过去一个月、三个月、半年、一年的涨跌幅与下一个月的社零环比增速（季调）构成散点图。

沪深300指数涨跌与社零环比变化