日本金融大动荡的前因后果

进入2024年8月后，日本股市如同坐上了过山车，先是在8月5日经历“黑色星期一”——股价从7月10日的42224点，跌到这天的34675点。单纯从震荡看，跌幅早已经超过了美国1987年10月19日的“黑色星期一”。

再一个是汇率。2024年1月1日的美元兑日元的比率为1美元兑换140日元，到了7月2日就上升到了161日元，半年多时间日元跌了将近14%。到了8月5日，汇率回到了144日元，几乎是新年时的启始点。忽高忽低，日本汇率的变化影响了金融市场的稳定。

8月26日周一，日本股市以38156点左右开盘，汇率为1美元兑换143.7日元，似乎稳定了下来，但日本实体经济并未出现技术革新风潮，日元相对贬值，并未带来出口的增加。

预测为9级以上的南海海沟大地震风险，加上9月将要举行的执政党自民党总裁选举，社会及产业政策的愈发不稳定，让这个国家的金融更加动荡，经济发展也失去了应有的推进条件。

在这里有必要回顾进入8月以后的日本金融动荡，分析动荡造成的原因及日本政府采取的对策，同时对日本金融前景做个简要的展望。

金融动荡的主要表现

“区区三周多时间，股价跌了25%”“日元汇率从1美元兑换160日元，升到141日元（升值10%以上）”……2024年8月5日（星期一）一场金融大地震袭击了日本，让这个国家震荡不已。

太多的人只是从书本上看到过“黑色星期一”这个词汇，但并无体感。1987年10月19日（星期一）出现了世界股价大暴跌，让美股当天下跌22.6%。当时还没有熔断机制，大量抛售的股票海啸般涌入股市后，造成了交易的中断，加重了危机程度。

到了同年10月底，中国香港股市跌了45.5%，澳大利亚跌41.8%，西班牙跌31%，英国跌26.45%，美国跌22.68%，加拿大跌22.5%。股价暴跌在数年时间里给相关国家及地区的经济带来了沉重的影响。

和1987年的“黑色星期一”相比，2024年的金融震荡来得更为猛烈，日本首当其冲，成为金融大地震最为惨烈的国家之一。1987年金融危机到来后，日本通过提供流动性来阻止金融危机对实体经济的影响，率先走出危机。

金融上的自信，让日本股市反而和其他国家不同，在1989年12月底，走向了空前的繁荣。但也正是因为日本的这种金融自信，让它从1989年开始出现股市泡沫崩溃，用了35年时间，才在2024年7月11日，再度让股价超越1989年12月的最高值，达到42224点。但可惜其后三周多一点的时间里，8月5日已经跌到了31458点，下跌了25%。

按照1987年“黑色星期一”的前例，股市下调期至少有数周到数月，恢复期则需要数年到数十年。但日本呢？似乎用不了太多时间，日本金融界早就有人放出风来说，日本股市有可能再度突破4万点。

我们看今天的日本，美国股市、利率稍微变动，日本便会发生金融大地震。和1987年比，日本社会已经缺少了技术革新的动力，制造能力更是今非昔比。这两年的日本股市在国家政策导向的带领下走向了繁荣，说是经济现象，不如说是金融政策的一个结果，与日本实体经济无关。

当实体经济与金融脱节，金融暴走后，什么时候发生股市坍塌、金融大动荡均只是时间的问题。

以日本今天的政府政策能力、企业经营模式、民众财力来再度拯救日本股市已经绝非易事，金融大地震带来日本政治动荡，岸田文雄首相在8月14日突然宣布不参加秋季自民党总裁选举，政治动荡已经在日本显现出来。

十余名候选人参加自民党总裁选举，你方唱完我登场，让这个国家在经济政策、金融政策方面愈发失去了发挥作用的条件，很有可能会进一步扩大金融动荡的恶果。

“黑色星期一”与美国的关联

日本媒体比较喜欢将“黑色星期一”的发生原因归罪于美国。

第一，美国利率的提升，造成美元的坚挺，日元汇率的疲软。日本汽车等企业有大量的在外投资，日元的疲软让企业在国外赚到的利益转换成日元时，出现了溢价现象，等于让企业赚到了额外的效益。股市马上做出了反应，这两年日企在东京证券交易所的股价很快得到了提升，日本股市出现了繁荣。

但是到了2024年7月31日，美联储（FRB）宣布有可能在9月降低银行利率，这样一来，日企在国外利益的溢价就会受到影响，股市也马上反应，股价一定程度上下滑，本是自然而然的事。

而且美国降息后，日本需要加息。美国加息让太多的美元流入美国，造成美元的坚挺，日元汇率的疲软；美国降息后，该美元疲软，日元坚挺，日本需要借机提升日元，让过度疲软的日元有个喘息的机会。

日本中央银行很快就做出了将短期利率的诱导目标从0-0.1%提升到0.25%的决定。换句话说，日元利率将走出地平线，具有获得0.25%利息的机会了。走出零利率，对日本来说是个金融上的巨大突破。

不过，让日元从前不久的1美元兑换160日元，提升到140多日元，有些超乎日本金融当局的意料了。

第二，美国英特尔公司的裁员，让日本股市隐约地感受到了某种IT、或者AI（人工智能）从过热转为冷的可能性。美国制造业虽然这些年出现了较大的衰退，但美国IT、AI并没有弱化，反而在美国政府的强力保护下出现了新的机会。

日本在半导体制造装备、材料方面在世界具有举足轻重的地位，配合美国对华脱钩断链政策，打压中国的半导体产业，在中国之外再建造一套全新的供应链，对日本来说等于又有了一个新的商业机会，日本最为重要的产业政策主要放在了半导体方面，打压中国似乎成功在望。

但是美国AI企业并未带来经济上的新繁荣，英特尔的裁员很快就与美股市场抛售AI股票联系了起来，日本最为重要的半导体装备制造企业东京电子等随之受到影响，半导体企业的股票在8月5日的东证市场上被卖得最为惨烈。

第三，美国的就业状况变坏，让整个股市更是雪上加霜。8月2日，美国发表了7月的雇佣统计，从结果看，这个数字与市场事先的估计有较大的偏差，认为美国经济前景很不美妙，纽约市场开始抛售股票，这天股价下调了610点，加上之前在8月1日的下滑幅度，两天已经有了1100点的下调。

3日、4日是周六周日，股市无交易。5日位于东方的日本最先开盘。原本在2日，日经平均股价已经下滑了2216点，5日一开始便进入全面变绿（下跌股票使用绿色）阶段，整个交易屏幕竟然找不到一点红色。金融海啸瞬间就冲垮了交易市场，这天东京证券交易所两度因为股价下跌太快，超越了警戒线发生熔断的现象。

日本坊间有个说法是，“美国咳嗽，日本就感冒”，美国的一个小的变化，就能够引发日本巨大震动，“黑色星期一”的出现，在日本媒体眼里自然需要归罪于美国。

日本股市上的“卖空”与“买空”

美国因素确实能够相当程度直接影响日本股市，但日本股市这两年出现的繁荣，该是日本政府促进股市发展的结果，而发生本次金融大地震的最终原因，该源于金融与实体经济的严重脱节。

岸田文雄自2022年出任日本首相后，开始大力推行“小额投资非课税制度”（NISA）。比如过去投资获益10万日元，需要缴纳2万日元的税金，但实施NISA以后，如果只是获益10万日元效益的话，就可以不缴纳税费，10万日元全部归个人。

日本银行会定期公布日本民众的金融资产总额。从结果看，这些年基本维持在2000万亿日元以上。泡沫经济崩溃后，日本民众已经远离证券市场，大部分金融资产以存款的方式存入了银行。

岸田的想法是，将数百万亿到1000万亿日元的金融资产用起来，比如投入到日本股市上，将能够带来股市的巨大繁荣，让企业获得充裕的投资资本；投入到国际金融市场上，能够成为日本经济实力的巨大体现，让世界刮目相看。

2024年1月，NISA进一步扩大了投资的非课税范围，让更多的资金进入到了股市上。从1月开始到7月11日为止，日本股市基本处于直线上升的阶段，超越了历史最高点。

日本企业从股市上获得了充足的资本后，是不是开始进行了设备投资？答案为“否”。不论是汽车还是商社企业，它们在股市上源源不断获得了资金后，开始大力购买自家股票，造成股票的稀缺，股价的提升。

日本本来是信息通讯（IT）的先进国家，但日本目前依旧停留在4G阶段，对5G并无太多的研发，更无成规模的投资。日本是锂离子电池的开发国家，但日本国内几乎没有超级电池工厂，松下电器、丰田等在电池上的投资主要集中在了美国，而且投资规模、生产能力并不能和中国企业比拟。

日本是世界最先实现汽车电动化的国家，但2023年全年日本卖出的电动车也只有数万台，在新车总销量中的占比从未超过2%，过去数年时间里，大部分月份只在1%上下。

只有在强调和中国对立的半导体领域，日本不仅支持了中国台湾企业台积电去日本投资，还积极支援了日本国内企业对半导体的投资。岸田希望通过重整半导体产业，再度保有对中国的技术优势。

但正是日本半导体产业的投资，在本次金融大地震中损失最为惨重，在尚未形成规模之前，首先在金融方面败下阵来。

2024年以后，日本突发的股市繁荣，该是推进NISA制度，振兴日本半导体产业政策的一个结果。

但是，仅截止到8月5日的三周左右的时间，日本股价跌去四分之一，使用NISA制度的普通日本市民，损失极为惨重。从东京证券交易所在8月16日公布的相关数据看，到8月前日本个人投资家在股市上的行动特点是买空，这带来了股价的空前升值，进入8月以后，日本个人投资家的行动改为卖空，在股价最低点，将高位买进的股票卖了出去。从东证公布的数据看，8月第一周日本个人投资家卖出的股票总额为553亿日元。

8月6日以后，迅速进入日本股市接盘的为国外机构投资家。也还是从东证公布的数据看，8月第一周，国外机关投资家走买空的路子，共买入日本股票4953亿日元。国外资本的买空行动，相当程度地保住了日本股市不再暴跌，在6日当天甚至出现了买家太多、股市熔断的“逆转”现象。

至于从2020年8月开始，使用无息日元，在日本借用日元投资日本股市的巴菲特等国际投资人，便是日经指数低到31000点，也比2020年8月的23000点高出三到四成。37000点以上的股价，更让国外投资者稳赚不赔。

NISA制度推高了日本股价，让日本实体经济与金融愈发脱节。在经济安保制度下，日本政府的半导体振兴计划，看似在振兴日本产业，但实际上不准许企业与中国市场相结合，从产业政策上阻止了实体经济的发展，更加让实体与金融分道扬镳。日本经济政策最终会导致股市一有风吹草动，便会产生金融大地震。

不仅日本如此，美国、欧洲对实体经济的投资，技术革新经营革命，产品更新换代等严重不足，在金融市场上的反应就是虚假繁荣，随时有可能出现动荡。

1987年的“黑色星期一”，或者再往前看，回顾一下1929年的金融大危机，都是先出现一个暴跌，然后股市奇迹般地恢复，接着又来一回下调，下调后还未等反弹，便又来了一次新的下调，最终出现股市、金融市场全面萧条。

2024年8月5日，日本股市的暴跌与其后一定程度的恢复，对今后数月、数年的经济会造成何种影响，这需要我们持续观察，但世界经济今后的进一步收缩，该是一个现在就大致可以预见的结果。

No.5942 原创首发文章｜作者 陈刚

作者简介：日本经济研究者。

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