财报解读：毛利率转正之外，零跑的策略与隐忧

【摘要】零跑毛利率转正，唱好背后，还值得冷静思考。

经销商模式独具的特殊性是否会促生零跑的强依赖，庞大的现金流对零跑来说足够支持多久，为什么零跑用绝对金额较低的研发做出一些智能化成果，生态伙伴如何提供支持？

这些或许决定了未来的零跑将走一条什么样的路。

以下为正文：

3月25日，新势力车企浙江零跑科技股份有限公司（以下简称“零跑”）公布了其2023年全年财报。

过去一年，新势力中除了理想以百亿利润、千亿现金储备一骑绝尘，其它几家都各有各的困扰，零跑自身也面临过部分产品质量风波和高管离职。

不过，这一切从去年三季度起就有所改变。

据零跑官方财报，其2023年Q3毛利率首次转正，达到1.2%，而在不久前发布的2023年全年财报中，零跑则是以0.5%的全年毛利率赢得了不少关注。同时，其年度经营现金流也首次转正，达到10.8亿元，年末现金及现金等价物更是达到193.9亿元。

一时间，这个新势力颇有些异军突起的意味，行业也真的需要一家“零跑”来对新能源市场做进一步的需求贴合。

不过，结合芯流智库的调研和零跑财报的具体细节，零跑破局仍有几处值得注意的地方。

01

经销商模式具有特殊性

不同于蔚小理三家的直营模式，零跑采用经销商为主、直营为辅的模式进行汽车销售。

据2023年财报，截至2023年12月31日，零跑共有560家门店，复盖182个城市。

对此，零跑汽车创始人及CEO朱江明也曾表示，零跑的销售网络85%都是经销商模式。据此测算，约476家门店均为经销商管理。

由于这个原因，零跑的毛利率计算与新势力不同，如果完全转为直营销售，其毛利率将更高。

而这也是被诸多媒体重点关注的一点。

如果和其他厂商统一口径，加上给经销商的返利，零跑2023年全年净调整毛利率为11.6%，这甚至领先蔚来和小鹏。

但实际上，从0.5%到11.6%远没有十几个百分点那么简单。

不仅经销商是一股强大的制衡势力，在返利付款上也有诸多不确定因素。

零跑2023年财报显示，应计费用中，3.23亿元为应付经销商返利，5.66亿元为广告及宣传开支。

有一件事情需要阐明。

如果说毛利率转正是“得益于特有的技术降本能力产品结构的持续改善及持续的降本增效”，那经销商返利则是未来毛利率能否稳步上涨的关键性环节，而且不可忽视，也没必要折算类比。

前者受制于技术进步，可控；后者受制于市场动向和管理策略，不可控。

但不可控的环节恰恰容易影响预测的准确性。

过去一年，零跑在电动化上下来不少功夫。例如自研的CTC2.0技术搭载进爆款车型零跑C10，采用无电池包、无模组技术，使电池与底盘能够更好融合，极大地缩减了电池空间。并通过在生产过程中节省大量焊接工序，使结构更简单，轻量化效果更好，达到了较好的降本策略。

大量自研技术的逐渐成熟也是零跑近几年来毛利率稳步提升的原因之一。

图源：零跑官微

而经销商则没有那么稳定。

上一次零跑的爆火，还是因为网传其与经销商有分歧。

去年初，某零跑经销商在公开视频中爆料，零跑存在虚报销量、质量不佳两大问题。要求经销商在2022年12月结束前，以自行上牌的方式进行销量冲刺，而当月销售的8493辆零跑汽车中，有4916辆为虚报。质量则体现在零跑发给经销商的很多车连自检都过不了关。

经此消息，业界一时哗然。

对此，零跑在极短时间内发布声明，以上说法均为“不实信息”。

时至今日，再去讨论消息的真假已经没有必要也无从查证了。但有一点是明晰的：经销商与厂家其实亦敌亦友，如何把握这个度极为重要。稍有不慎，经销商也可能在某个节点“背刺”厂家，带来不可估计的黑天鹅事件。

因此，0.5%和11.6%的gap之间，还存在着一道“如何经营好经销商”的考验。

风险与回报之间，To be or not to be，this is the question。

在这方面，不少手机厂商也许具有更丰富的经验。

02

现金流对零跑来说够不够

财报的第二大亮眼点是零跑的巨额现金。零跑表示，2023年，其首次实现了全年经营现金流转正，为10.8亿元，流动资金为193.9亿元。

此外，截至2023年12月31日，零跑持有期末现金及现金等价物117.3亿元，单从账面上看，这一数值已经不低。

但需要注意的是，同一时间节点，零跑仍有39.2亿元处于质押资产状态。

且从详细开支中看，零跑仅设计及开发的开支3亿+，营销开支10亿+。

应收账款中，有8.5亿元为应收地方政府补贴。

更核心的净利润指标里，还有零跑净亏损的42.4亿元。

此时再用百亿现金流作对照，原本看起来阔绰的预算倒显得捉襟见肘了起来。

值得一提的是，在流动资产这一处，存货的数额为17.2亿，这些存货往往是各经销商压在手中的产品。一旦存货数额过大或是返利较慢，很有可能影响到经销商的积极性。

因此，综合起来，零跑的现金流仍然比较吃紧。

03

极富性价比的产品研发

据零跑2023年财报，其当年度研发支出为19.2亿元，这仅占其全年营收167.5亿元的11.5%。

而且，在9314名全职员工中，仅有2929人属于研发职能，占员工总数的31.5%。

但在这个配置下，零跑的产品在智能化和电动化上实际与其他家并没有太大差别。

这一点上，零跑的合作伙伴选择十分重要。

以上个月发布的零跑C10为例。

这款车在智能化配置上与高通实现了深度绑定，标准版配备主流的8155芯片，中高配车型搭载骁龙8295芯片，价格打到了15万以内。

其中，骁龙8295采用5nm制程工艺，NPU算力为30 TOPS。

高配车型则搭载英伟达Orin-X以及128线程激光雷达，并且价格下探到了17万以内。

在这一点上，零跑从一开始就做出了不错的市场定位。

芯片选取上，选择了现阶段需要在国内构建生态的高通。据此前芯流的调研，从价格来看，高通的智驾芯片比国内头部芯片厂商地平线的征程5还要便宜，首先就为零跑节省下了一大笔成本。

高通方面也希望通过与国内合作伙伴的绑定，凸显其芯片的优越性，因此这份合作具有稳定性。

另一边，零跑卖的较好的车型实际在产品策略上与理想有相似之处。

从售卖情况上，与理想定位相似的C系列数据有断层式提升。2023年财报显示，当年交付的144155辆汽车中，约8万辆是C11，约25000辆是C01，相对去年末均有大幅提升，而T03在与同行奇瑞、比亚迪宋plus等一众车型的竞争中则表现不佳，同比销量下降明显。

同为suv车型，零跑C系列用英伟达Orin或高通的8295芯片，再加上禾赛的激光雷达，实现高速NAP智驾相应模块功能的同时，还能把价格落在15-20万的区间，这无疑会对处在这一市场但需求性价比的客户产生巨大的吸引力。

诸如蔚小理之类的头部新势力，目前都在争夺着中高端车型的份额，在这一环境下，想要获得后发优势的“零跑们”就更要精准识别自身的市场定位。

对此，朱江明也曾表示，未来五到十年公司的主要价格策略都将聚焦在10-20 万元的市场，希望将资源集中在核心价格区间，避免盲目追求高端市场。

从这一点来看，零跑走了一条明智的路。

04

总体而言，零跑的降本来源于技术自研与富有性价比的伙伴选择。这在之前的很长一段时间内，都在让零跑持续获益。

但面向未来的持续竞争，智能化、电动化的自研和选配仍要先经历走向规模化的道路。

举例而言，比亚迪的持续降本与车型功能的不断更新，与其自身极具背书的规模化量产能力密切相关。

更有规模效应，才更能在供应商面前拥有议价权。从财报看，2023年交付了144155辆虽然不错，但还远远达不到比亚迪的大厂的规模，相较蔚小理的智能化也有一定的差距。

但零跑实际上是走了一条正确的路的，借助生态伙伴的合理选择和零部件的自我生产，把毛利率扳正似乎只是时间问题。

这一过程中，最大的变量其实是经销商。

手机界在经销商和厂家的微妙关系上已经有过很多先例，各家也都依据市场逻辑进行了不断改进。

但现阶段依靠经销商铺开销售的汽车公司，未来能否有效摆脱渠道依赖，将成为观察零跑未来的一大着眼点。