应像尊重医疗检查结果一样，尊重中立的评估分析报告

内容提要：

零违约的标杆房企中骏集团境外美元债出现违约，标普一年前的预言被证实。许家印被抓前一周，澎湃还在抨击国际评级机构利用评级报告唱空中国房地产行业的企图。11年前香橼发布报告预估恒大无力偿债，此后多家国际机构多次下调恒大评级，均被指恶意做空。应像尊重医疗检查结果一样，尊重中立的评估分析报告，以保护经济的健康发展。

一、零违约的标杆房企中骏集团境外美元债出现违约，标普一年前的预言被证实

这个8天的超长中秋国庆长假，注定离不开风声鹤唳的地产企业。节前，曾经的内地房企大哥----恒大集团老板许家印涉嫌违法被采取强制措施，持续数日成为网络热点。

10月4日，中骏集团境外美元债出现违约，这家国庆节前还被誉为“零违约”的标杆房企，也未守住信用的节操。

中骏集团创办于1987年，是一家有36年历史的上海房企，位居中国房地产开发企业30强，在香港联交所主板上市。该公司10月4日发布公告称，一笔到期的境外债务出现违约。这笔2021年3月22日签订的银团贷款协议，应该支付已到期的本金和利息共约6,100万美元。未支付贷款已导致公司的境外美元优先票据出现违约事件。

此外，公告还披露，中骏集团将向联交所申请，从2023年10月5日9时起，暂停上述本公司各境外美元优先票据的交易，直至另行通知为止。

在2022年底，内地媒体还在将中骏集团视作民营企业里面还未爆雷的少数几家优秀而安全的房地产企业。其依据是，一直还在还债，整体上债务不集中，合作项目较少，所以被爆雷开发商拖垮的概率比较低。最重要的是，很多人认为，这是一家被官方视为“零违约”的标杆房企。

其实，2022年10月份开始，国际专业评级机构已经对中骏集团做出了体检，并出具了“身体有恙”的“体检报告”。

2022年10月21日，标准普尔已将中骏集团控股的长期发行人信用评级从“B-”下调至“CCC+”，同时将公司未偿高级无抵押债券的长期发行评级从“CCC+”下调至“CCC”。

据标普估计，2022-2023年该公司的杠杆率（债务/EBITDA的比率）可能会达到11倍。其EBITDA利息覆盖率可能会保持在1.3倍至1.5倍。

2023年2月17日，穆迪将中骏集团控股的公司家族评级（CFR）从“B2”下调至“B3”，并将该公司的高级无抵押评级从“B3”下调至“Caa1”，同时展望仍为负面。

穆迪在报告中称：“鉴于中骏集团控股未来12至18个月内将有大量债务到期，此次降级反映出其流动性的不断恶化。”

或许是因为我们对国际专业机构的负面报告视为对我们的唱衰，或许是与恒大、碧桂园、融创对比，中骏集团的关注度并不高，标普和穆迪对中骏集团的评级，在我们媒体上几无热度。因为太多的人仍然相信，只要出台足够多的救市政策，房企们应然可以再展雄风。

因此，在2023年7月4日，被国际评级机构评为“负面”的中骏集团公告称，当时他们又获得了2.55亿港元及8910万美元的多批次定期贷款融资。该融资以当日汇率折算近10亿港元，为期15个月。

2022年，中骏集团全年实现合同销售金额约590.23亿元，下降约43.5%。净利润亏损2.01亿元，2021年为37亿元。 2023年上半年，中骏集团的业绩继续大幅下滑。该公司实现合同销售金额约200.84亿元，同比减少38.4%。

这10亿港元的债权能否收回，不言而喻。由此还引申出一个我犹豫了许久，不知道该不该讨论的一个市场经济的基本常识，或者是一个热点话题：

我们对专业机构和独立的经济学家出具的专业、独立的但持有负面观点的研究报告，应该持有什么样的态度？是视作洪水猛兽，认为这是看空中国经济和中国企业的应予批判与打击的行为，还是像医生、患者对待医院出具的医疗设备给出的客观检测报告一样，认真对待，客观研判？

二、许家印被抓前一周，澎湃还在抨击国际评级机构利用评级报告唱空中国房地产行业的企图

不可否认，房地产行业出现不健康的状况以来，我们似乎越来越排斥专业、独立的持有负面观点的研究报告。

在许家印被采取强制措施消息披露前一周的9月22日，穆迪将弘阳地产集团有限公司的公司家族评级从“Caa2”下调至“Ca”，将该公司的高级无抵押评级从“Caa3”下调至“C”，并维持负面展望。

9月25日，澎湃以《穆迪又对房企评级下手，被质疑意欲何为？》为题，转发了中国房地产报指责国际评级机构利用评级报告唱空中国房地产行业的企图。

文章说，从2021年下半年起，穆迪便频繁下调上市房企评级或展望，尤其是在2021年10月，穆迪在两天内一次性下调了近20家房企主体或债券评级。但彼时，被穆迪下调评级或展望的主要是民营房企。如今，穆迪再次出手，对象变成了头部央企、国企。

文章称，9月21日，穆迪将多家国资房企列入评级下调观察名单或者下调公司评级展望。具体而言，穆迪将万科“Baa1”发行人评级列入负面观察名单；将保利发展“Baa2”发行人评级及其子公司“Baa3”发行人评级展望由“稳定”调整至“负面”；将深业“Baa1”发行人评级和“ba1”基础信用评估展望由“稳定”调整至“负面”；将中国金茂“Baa3”发行人评级列入负面观察名单；将越秀地产“Baa3”发行人评级展望由“稳定”调整至“负面”；将中国海外发展“Baa1”发行人评级展望由“稳定”调整至“负面”；将中国海外宏洋“Baa2”发行人评级展望由“稳定”调整至“负面”；将华润置地“Baa1”发行人评级展望由“稳定”调整至“负面”；将绿城中国“Ba3”企业家族评级和高级无抵押评级展望调整至“负面”。

该文称，中国房企对国际评级机构下调评级或展望的行为表示不满。据中国房地产报记者不完全统计，从2021年至今，超过30家房企主动停止与国际三大评级机构的合作。

三、11年前香橼发布报告预估恒大无力偿债，此后多家国际机构多次下调恒大评级，均被指恶意做空

澎湃《穆迪又对房企评级下手，被质疑意欲何为？》一文，并非偶然，此前我们的媒体与部门，对待专业机构与独立经济学家给出的负面观点，大体上都是非常抵触的。在许家印被采取强制措施的消息被披露之后，很多人就关注到了这个要害的问题。

早在11年前，香橼发布沽空报告指控恒大无力偿债。

但悲催的香橼创始人，为做空报告付出了沉重代价。遭受香港证监会调查，裁定香橼对恒大的指控属虚假误导性，并勒令交出沽空所得的利润，禁止进入香港资本市场5年。

2015年5月，穆迪和标普将恒大评级调至-B。

我们则采取措施，利用国内评级机构做出相反的评级结果来引爆国内外评级机构之战。

2015年6月16日的人民网在《国内首家！三大机构同时给予恒大3A评级》一文中称，标普在5月给予恒大较低的B+评级，暗示恒大还本付息及遵守契约具风险。实际上，恒大不但从未违约，2014年12月还动用自有资金一次性提前偿还了13.5亿美元的巨额债务。

因此恒大被国内三家机构一起看好。2015年6月16日，国内三大评级机构中诚信证评、大公国际、联合评级同时给予恒大以AAA的主体最高信用等级，评级展望为稳定。这个评级意味着恒大的信誉极高，还债能力极强。

文章称，同一家企业，在国内机构与国外机构的评级结果中南辕北辙究竟是什么原因？境外机构对中国企业评级偏低，客观上有不了解企业和评级标准僵化等因素。而另一方面，主观上也有夸大中国经济和中国企业潜在风险的西方惯性思维，不排除成为海外做空机构帮凶的可能。

文章说，此次国内三大机构授予恒大AAA，可看作是与国外评级机构的话语权争夺战。

2016年4月12日，标准普尔再次将恒大的长期企业信用等级由“B+”下调至“B-”，评级展望为负面，同时将恒大地产优先无抵押票据的长期债务评级由“B”下调至“CCC+”。

标普对恒大的评级下调再次惹恼了官媒，2018年8月7日，央视用一组耀眼的数字来为恒大护航：2018年上半年净利润超520亿，核心业务利润超546亿，净负债率从去年末的184%大幅度下降至130%以下，实现高质量增长。

回过头来总结，对于恒大的评估、评级和审计，国际机构香橼、穆迪、标普和普华永道出具的评估报告是客观的、专业的、具有前瞻性的。唯独国内的一众评级机构如中诚信证评、大公国际以及联合评级，不知何故，给出AAA评级，导致恒大的债务规模从2014年的0.36万亿元，迅速扩张到2022年的2.4万亿元，9年翻了6.7倍，债务规模年均增长23.5%。

四、应像尊重医疗检查结果一样，尊重中立的评估分析报告，以保护经济的健康发展

恒大的结局非常惨痛，投资者收获了血淋淋的教训。我们从中应该汲取的教训之一，应该是尊重和保护专业机构与独立经济学家对市场、行业和企业出具的负面诊断报告！

专业机构对企业的债务风险进行评级，与经济学家对企业和行业的经营情况进行分析评估，在健全的市场经济国家，是投资者进行认识企业与行业、规避投资风险、确保投资有效性与持续性的非常重要的参考，如同西医对病人进行诊断时，必须阅读病人的血检、尿检、B超、核磁共振等医疗检查报告一样。西方资本市场某个企业或者某个行业暴雷，绝大多数会提前出现在专业机构和独立经济学家的评估报告中，这有助于投资者规避风险。当然，涉及的企业如果能从评估报告中看到自己的问题所在并能够及时纠正，也有助于企业的经营健康。

在成熟的市场经济国家，重要的货币政策、财政政策出台前，有一段公开的政策辩论期，决策机构也会认真阅读、综合专业机构和独立经济学家的专业意见。因为国家的经济决策具有这样的开放性，所以我们会发现两个有趣的现象，一是专业的机构和经济学家往往能够预判政策的时间节点和政策的走向，二是专业机构和经济学家对经济数据的预估，往往与实际结果比较接近。

在成熟的市场，上述情况如同公开与独立的市场经济法律体系与司法机制一样，构成了市场的公开性与透明度。如果我们要完善市场经济体系，当然也需要这样的公开性与透明度。

我们还需要切记，如果只有赞歌而缺乏负面报告所揭示的真相，将不仅仅是恒大悲剧结局的原因。

【作者：徐三郎】