市占率第一，毛利率超80%紧追爱美客，有可能是下一个爱美客！

众所周知，医美企业的毛利率出奇的高，爱美客2022年毛利率95%，超越了茅台。化妆品企业毛利率相比医美略低，贝泰妮毛利率约75%。

然而，统计今年新上市的消费品公司，发现了两家比较有特点的，分别是面膜龙头敷尔佳和牙膏龙头登康口腔，今天我们先来看看敷尔佳，它到底特别在什么地方？

一个医用敷贴和功能性护肤面膜双龙头

从营收结构看，2023年一季度敷尔佳化妆品营收2亿元、占比54%，医疗器械（医用辅料）营收1.7亿元、占比46%。

很多人可能根本不了解医用敷料和功能性护肤品是什么，下面我们具体看一下这两块业务：

敷尔佳的化妆品是指功能性护肤品，是具有美白、祛斑抗皱等功效的护肤产品，包括面膜、水、乳液精华、喷雾、冻干粉等。

医用敷料也就是医用面膜，归为医疗器械。医用辅料主要用于轻中度疮、伤口修复，敷尔佳的医用透明质酸钠修复贴是国内第一批获准上市的II类医用敷贴，目前主要有白膜和黑膜两款大单品。

敷尔佳是透明质酸钠医用辅料龙头，也是功能性护肤面膜龙头。

招股说明书披露，2021 年，公司医疗器械贴类敷料产品占比 17.5%，市场排名第一；功能性护肤品贴膜类产品占比 13.5%，市场排名第二。

其实，不论是敷料还是化妆品，公司主要营收来源都是贴片类产品，敷尔佳是名副其实的面膜龙头。

它的竞争对手有贝泰妮、华熙生物、珀莱雅。

接下来就到了本文的重点内容，主要有两方面，一是敷尔佳与竞争对手相比有哪些优势；二是公司的成长性来源。

盈利水平最强，净利率高达48%

贝泰妮、华熙生物、珀莱雅都是各细分赛道的龙头企业，但对比发现，敷尔佳近5年的加权ROE一直都是4家企业中最高的，这显然是非常强的。

从趋势看，由于收购哈三联、上市扩资的原因，公司的roe走势在不断下滑，2022年加权roe35.95%，即便这样，它的roe也是行业最高的，茅台roe也不过30%上下。

公司roe下滑不仅与总资产规模大幅增加有关，还与净利率有关。

由杜邦分析可知，净利率、总资产周转率和权益乘数是影响ROE的三个因素，以上4家企业的总资产周转率和权益乘数差别不大，不同点是净利率。

2018-2022年，敷尔佳的净利率从53.4%下滑到47.9%，导致ROE下滑。

净利率下滑是因为公司重视化妆品销售，投入较多的销售费用所致，2020年开始销售费用率大增，目前已超过20%。

不过相比其他化妆品企业40%左右的销售费用率，敷尔佳并不算高。

不过值得一提的是，2021年开始公司的毛利率有明显提升，这主要与公司改变生产方式有关。

2021年之前，敷尔佳90%以上的产品是从哈三联采购的，这一阶段的毛利率低于80%。2018年到2020年公司向哈三联采购金额为8698万元、3.2亿以及3.6亿。

2021年2月份，敷尔佳全资收购了负责生产的哈三联子公司北星药业，这样一来就从买别人的产品再卖出去，变成自产自销了，而自己生产成本更低。因此，2021年开始毛利率提升至80%以上。

综上分析，我认为敷尔佳盈利能力很强，毛利率、净利率都远超其他化妆品细分龙头。

敷尔佳是今年4月份新上市公司，成长性尤为重要，这决定着它以后能走多远。

我认为，敷尔佳成长性十足，原因有三：

1、营收年化增速高于行业整体

具体细分，敷尔佳属于专业皮肤护理行业，该行业是相对基础护肤品的升级，未来增长空间巨大。

2018年至 2022 年，中国皮肤护理产品行业市场规模由2193亿元增长至3597亿元，

年复合增长率为13.2%，预计到 2026 年行业的市场规模将达5183亿元。

其中，专业皮肤护理产品市场规模由2018年的152.6亿元增长至 2022年的464.3亿元，年均复合增长率为32.1%。预计到 2026 年，专业皮肤护理产品的市场规模将达到 876.9 亿元。

敷尔佳的业绩增长很稳，同时间段内，营业收入从3.74亿元增加到17.69亿元，年复合增长率47.5%，明显高于行业32.1%的年复合增长率。

由这一点出发，我认为敷尔佳在行业中是有自己的竞争优势的，不然无法做到这个成绩。

高的市场地位是它的竞争优势之一，在第一部分里提到过，敷尔佳的医用敷料产品、功能性护肤贴膜产品市场份额分别为第一、第二。

另一个优势是渠道，也可以说是高盈利水平的优势。线上，公司通过天猫、小红书、京东、抖音等平台推广，积累了丰富的流量；线下，逐步形成了覆盖医疗机构、美容机构、连锁零售药店、化妆品专营店等多元化终端销售矩阵。

目前，公司各种渠道已经打通，但化妆品企业想要成功把产品卖出去，不仅要有品牌，更要有钱。

贝泰妮、珀莱雅这样的大企业，销售费用率均超过40%，而目前敷尔佳销售费用率只有22%，未来还有很大的营销空间，这将有助于业绩的增加。

2、产品客户粘性高、新产品层出不穷

敷尔佳的大单品是医用透明质酸钠修复贴，具体分为白膜和黑膜。2022年白膜、黑膜收入分别为6.2亿元、2.2亿元，占医用敷料营收比重97%，占总营收比重48%。

且根据网购数据，敷尔佳天猫旗舰店产品复购率从2018年17.9%提升至2022年36.8%，这意味着每100个人中，约37个至少买过两次它的产品，客户粘性高，这也是后期业绩增长的来源之一。

由于需求不断变化，不断有新品上市的企业才能满足甚至引领消费者需求，实现业绩增长。对于敷尔佳而言，品牌和已经成功的大单品，有利于促进新品推广和消费者转化。

敷尔佳每年都有新品上市，具体如下图，其中胶原蛋白水光修护贴、虾青素传明酸修护贴、

积雪草舒缓修护贴等单品 2022 年占化妆品收入的比重已超过 10%。

2022 年四季度，公司推出敷料类新产品医用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白贴，目前尚处于市场培育期，很有可能成为下一个大单品。

3、扩充产能，为长远发展提供动力

2022年，公司医疗器械类产能利用率95%、化妆品类产能利用率77%，即将面临产能瓶颈。

招股书披露，公司目前正在投资建设生产基地，项目占地面积 接近70000㎡ ，目前主体结构已经完工，计划2023 年投产。

最后看一下估值

新上市企业没有历史估值可参考，根据业绩预测，敷尔佳2023年净利润增速约5%、净利润约8.9亿元，动态市盈率26倍。

参考可比公司市盈率，贝泰妮39倍、珀莱雅50倍、华熙生物48倍，敷尔佳估值不算高。

站在长期角度，敷尔佳所处行业、公司内生成长性都值得看好；短期在现在的行情下，震荡不可避免。

以上文章分析仅代表飞鲸个人观点，不构成具体投资建议。股市有风险，投资需谨慎。

来源：飞鲸投研