钧达股份：上市5年，市值增长27倍，谁是最大的受益者？

笔者最近关注到一只大牛股“钧达股份”，股份涨幅之大居A股前列，钧达股份是2003年成立于海南海口的一家企业，主要从事汽车塑料内外饰件的研发、生产和销售，在2017年4月，终于在深交所敲钟上市，发行价为9元/股，上市的估值为11亿元。到今年9月份市值最高达到310亿，短短五年多的时间，市值从上市估值的11亿元增长到310亿，足足增长了27倍！

这份市值增长的幅度足够令人瞩目，这背后反应的是其股价的大幅上涨，其股价上涨主要是从去年6月份开始的，短短15个月的时间，股价从不到20元/股涨到218元/股，涨幅达到10倍，可以说是同时段中涨幅最大的股票之一。就在钧达股份大涨的这15个月，A股的三大指数都是在走跌的，钧达股份能够逆势上涨，背后的原因是什么？谁又能从中获取最大的利益？

1、创业14年成功上市，上市后业绩就变脸

钧达股份2003年成立于海南省海口市，主要从事汽车塑料内外饰件的研发、生产和销售。2011年公司营收就做到了6个亿，净利润近7500万。这种规模和利润规模足以满足当时的上市条件，于是公司就谋划上市。

在资本市场当然可以给企业带来更大的作为，2017年4月终于成功实现在深交所敲钟，当即融资2.7亿，发行价格为9元/股，发行市盈率为22倍。

当时上市的时候业绩还是不错的，上市前一年的2016年，营收9.2亿，同比增长20%，净利润5575万，同比增长21%。上市当年营收增长25%，达到11.5亿元，净利润也增长21%，达到6744万。

如果一直这么下去，就是一个励志的剧本，但是上市后业绩就变脸，2018年公司营收萎缩22%，净利润更是下滑38%。业绩的反转并没有停止，2019年营收继续下滑8%，净利润同比下滑59%。2020年营收仅增长3%，营收为8.6亿，跌回2014年的水平，净利润更是跌至1355万，是2011年以来净利润最低的一年。

这种表现就是妥妥的上市就变脸啊，二级投资者怕的就是这种企业，上市之前业绩增长，上市后业绩就下滑，按理来说，上市公司能够获得更好的品牌、资源和资金，但是业绩反而大幅下滑，这种表现如果部署行业有巨变是说不过去的。

这家公司其实是有资本运作的基因的，上市之前就获得中国著名的创投机构“达晨创投”的投资，持有450万股，占上市之后的总股本比例的3.75%，达晨创投持有的股份在禁售期一到就开始减持，解禁后3个月内减持了1%，减持均价为26元/股，变现3120万元。这次减持将之前投资的本钱拿回来了。

主营业务才上市几年就出现业绩大幅下滑的情况，那么怎么办了？作为一个有资本运作思路的股东和团队来说当然是有办法的，那就是进行转型嘛。

传统的办法当然是收购一个风口的企业或者资产，比如光伏、锂电池、芯片等等，这三个领域是最近几年最热门的，凡是并购这三个领域股价几乎都大涨了一波，对于拥有资本运作基因的钧达股份来说当然是不会错过的。

2、实控人创新性的收购运作方式

对于传统的资本运作方式一般是这样的，首先找到一家标的公司，然后通过现金支付和股份支付的方式进行收购，对于现金不多的企业，主要以股份支付的方式进行，通过这种方式标的公司就成为上市公司的全资子公司或者是控股子公司，业绩就可以进行并表。

赶上行业的风口，新收购的企业业绩大涨，那么一般都会认为这起收购是成功的，但是对于收购一般有两个难点，第一是如果公司本身的市值不大，而标的资产却很高的话，那么一般会被认为是重大资产重组，甚至是实控人的变更，如果是这种情况，那么审核通过的可能性就小一点。第二是通过这种方式对于标的公司原来的股东来说是有禁售期的，减持就不那么方便。

那么如何解决这两个问题呢？钧达股份背后的实控人不亏是有资本运作基因的，使用了一种非常巧妙的资本运作方式，达到了目的，又避免了传统收购带来的两个难点。

2021年6月29日，钧达股份发布了一则公告，这开启了其股价暴涨10倍的开端，钧达股份准备参与拍卖的方式“收购”上饶捷泰新能源科技有限公司，拍卖底价为13.3亿元，股权转让方是上饶市宏富光 伏产业中心（有限合伙），这是一起关联交易，公司的一名董事在上饶捷泰新能源公司中任职，同时公司持股5%以上股份的股东苏显泽是苏泊尔集团的实控人，而苏泊尔集团持有上饶捷泰新能源公司15%的股份。

上饶捷泰新能源公司的业务是光伏电池片的生产，正好是当下的风口产业，通威股份、隆基股份等都有珠玉在前了。其股权结构如下图所示：

要收购这家企业的原因也很简单，原有的汽车内饰业务盈利能力持续下降 ，而标的公司是处于风口的、年营收近27亿的新兴企业。标的公司的净资产8.67亿，拍卖底价为13.3亿元，

标的公司的产能大概是8.2GW，这个产能肯定和通威等巨头没法比的。不过他说仅次于通威和爱旭股份，那就先这么认可吧。

继续说这次股权拍卖的事情，按照当时钧达股份的资金实力是没有能力拿出13.3亿元的，而且当时为了达到控股的目的，还收购了标的公司三股东上饶展宏持有的捷泰科技3.65%的股份，价格为1亿元 ，交易完成，那么合计就将持有51%的股份，总计交易价格为14.3亿元。但是在2021年上半年末，钧达股份的货币资金不过只有1.52亿，远远达不到收购捷泰科技的规模。

办法总比困难多，既然公司没有这么多现金，那么就借款，申请了6个亿的并购贷款，但是还差七个多亿呢，怎么办？就用上市公司的股份支付，控股股东锦迪科技将持有上市公司11%的股份转让给上饶宏富光伏间接控股股东上饶产投。同时，锦迪科技一致行动人杨氏投资拟将其所持的上市公司3%股份转让给上饶产投，拟将其所持的上市公司5%股份转让给上饶展宏。交易价格为25.73元/股，交易总价恰好是6.5亿！

并购贷款6个亿，再加上老股东股权转让的6.5亿元，合计12.5亿元，这个时候钧达股份就有了收购捷泰科技的能力，成为了控股51%的控股股东。

这桩交易的不同之处在于没有通过定增的方式以股份支付收购对价，而是上市公司的控股股东将上市公司的股份转让给标的公司的股东，上市公司再用这笔钱来支付收购对价，最终的效果是一样的，那就是上市公司收购了捷泰科技，而捷泰科技也得以变成上市公司控股的子公司。

捷泰科技的原股东就顺利地持有上市公司钧达股份的股份，而且这些股份是没有禁售期的，因为是转让获得的，又不是通过定增获得的。

3、谁是背后最大的受益者？

钧达股份这家公司一开始就是杨氏家族企业，直接持股的两大股东分别是“苏州杨氏创业投资有限公司”和“中汽塑料（苏州）有限公司”，上市初期，这两个股东分别持股40%和24.5%，两大股东合计持股64.5%，而苏州杨氏创业投资有限公司持有中汽塑料（苏州）有限公司80%的股份，所以钧达股份的实控人其实就是苏州杨氏创业投资有限公司，而杨氏创业公司是由六个自然人股东持股的。

苏州杨氏创业投资有限公司先后更名为“海南杨氏家族投资有限公司”和“海南杨氏家族科技投资有限公司”，中汽塑料（苏州）有限公司后来改名为海南锦迪科技投资有限公司。不过有意思的是这个杨氏家族公司中的自然人股东没有一个姓杨的，而是4个姓陆的和2个姓徐的。

2020年，海南杨氏家族科技投资有限公司减持16%的股份，持股比例从23%降低至8.2%，这是如何实现的？其实是上市公司将两家子公司转让给海南杨氏家族投资有限公司，作为交易对价，杨氏投资通过协议转让的方式向嘉兴起航投资公司转让上市公司15%股份。转让的这两家子公司是钧达股份100%持股的，2019年的营收合计为2.8亿，占到当年上市公司总营收的34%。这次股权转让的价格为15.99元/股，总金额为3亿元。通过这种方式，杨氏家族就绕过了股份减持承诺。

在这桩交易中我们就可发现一个问题，上市公司将资产卖给股东的时候，估值都是按照净资产计算的，一般净资产多少，出售的价格就是多少，顶多上浮一点点，也就是说一般是按照1倍市净率估值交易的，但是其他投资人要购买上市公司的股票，却是按照市盈率计算的，如果换算成市净率，一般都是好几倍的市净率。

通过上面几次股权交易和资产重组之后，杨氏家族对上市公司的持股比例从64%下降到28%，持股比例降低了36%。

那么杨氏家族的持股比例降低了一半，最终获得了什么了？首先是获得了上市公司原来100%控股的两家子公司，这两家子公司以前占到整个公司30%左右的资产规模和营收，相当于这家上市公司三分之一的资产又回到了杨氏家族手里。

其实获得了现金，在2020年的那次资产置出和股权转让中，杨氏家族转让了15%的股份，获得了3亿元的现金，而同时以1.7亿元的价格购买了上市公司的两家子公司，这中间就是1.3亿元的现金，杨氏家族实现了套现的目的。

最后就是杨氏家族持有上市公司的股份价值变得大得多了，原来持股比例虽然高达百分之六十多，但是整体股权价值也才12亿，现在通过资本运作的方式，将一个光伏企业装入上市公司，股价暴涨，虽然持股比例降低到23%，但是持股市值却暴涨到63亿元。实在是最大的赢家。

通过收购这家光伏企业，上市公司的业绩得到了明显改善，2021年钧达股份的营收增长233%，达到28.6亿。到了今年上半年，营收更是达到了44亿，半年的营收就超过了去年全年还多，更是实现了2.7亿元的净利润，这就是为什么二级市场股价暴涨的原因。

不过值得注意的是，这家公司因为收购存在巨大的商誉，目前公司的商誉高达8.6亿，而公司的净资产是20亿。未来一旦商誉减值，也将会是巨大的压力。

这就是资本运作，其实所有的企业还是原来的企业，只是位置变了一下，一个光伏企业变成了上市公司的资产，带来的价值就不同。行业龙头通威股份的滚动市盈率也才12倍，钧达股份收购的这家光伏企业，哪怕是独立上市，按照目前2.7亿的净利润，哪怕按照30倍的估值，也不过是八九十亿的估值，哪怕是全年能达到6个亿的净利润，估值也才180亿。

但是神奇的地方就在于，因为是并购上市，估值就特别高，现在钧达股份的市值超过300亿，即便按照6个亿的净利润，也是高达50倍的估值。这就产生一个怪现象，单独上市的估值还不如卖给上市公司带来的估值高。

这么高的估值下，原来的股东账面盈利不菲啊，将来股东一旦减持，对股价的冲击会如何？其实公司的第三大股东苏显泽已经开始减持了，七八月份减持了200万股，套现2亿元左右。