商品巨头无风险套利 “浮仓囤油”游戏再起

来源：中国证券报

9月16日，美国原油期货从近月01合约至09合约的价格依次递增，从40.3美元/桶到42.7美元/桶。这样的升水结构，通常意味着远期市场溢价，即未来价格将大概率上涨。在此推动下，近期买近抛远、无风险套利的“浮仓囤油”游戏再度兴起，即利用大型油轮拓展当前局促的石油储存空间，待价而沽。

业内人士认为，在美元仍有进一步走弱的预期下，当前抄底油价或许正当其时。

大量资金囤积原油

低廉的价格，大概率上涨的预期，对于石油交易商来说，是很好的现货买入时机。据报道，一些石油交易商利用油轮将石油储存起来，准备在未来一段时期内出手获利，这其中，包括托克（Trafigura）、Vitol、Litasco和嘉能可（Glencore）等几家主要大宗商品交易商。最长租期达到3个月，超大型原油运输船（VLCC）储藏量再度上升。

“这是买近抛远、无风险套利推动下的‘浮仓囤油’游戏。”美尔雅期货能化分析师黎磊向中国证券报记者表示，在供大于求的作用下，原油期货近月合约跌幅超过远月合约，形成近低远高的市场结构。如果期货与现货之间的价差能够覆盖仓储成本和资金成本，就构成了一个相对的无风险套利机会，推动交易商租油轮来囤积原油，并在期货市场上进行卖出套保，低买高卖之间就获得了价差利润。“浮仓囤油”并不是简单来赌未来油价会上涨，而是可以获得无风险收益，推动大量资金囤积原油。

“这种囤油行为主要是一些大型国际石油公司才能参与，需要大量资金支持。”方正中期期货研究院原油首席分析师隋晓影表示。

国内也有类似做法。今年3月中旬到5月中旬，国内原油期货相对于中东原油期货出现大幅溢价。“买中东原油到国内原油期货市场进行交割的利润最高达到80元/桶，从而推动国内外大量的原油贸易商买中东原油现货，然后卖出国内原油期货，从而赚取期现价差。”黎磊说。

黎磊表示，当然油轮套利也存在一定的运费风险，浮仓套利中最大的成本就是油轮租金，在原油严重过剩的状态，内陆库容及油轮都变成了稀缺资源，若油轮运费随着套利活动而水涨船高，就有可能吃掉表格上计算出来的无风险利润。

仍处供给过剩状态

当全球原油供给严重过剩，油价处于绝对低值时，容易诱发囤货活动。在上半年低油价运行过程中，作为石油消费大国，中国的需求一直不错。

黎磊表示，我国作为全球原油消费第二大国，原油进口依赖度超70％，低油价能给我国炼厂节省大量的原料采购成本，节省了外汇储备。

他分析，我国炼厂一般提前两个月采购国外原油。今年3月开始，国际油价跌至40美元/桶以下，炼厂趁机大量采购原油，并在5-8月集中到港。海关总署数据显示，5-8月我国原油进口量单月均超4500万吨，同比分别增加774万吨、1360万吨、1025万吨、531.3万吨。虽然进口量激增，但进口金额反而大幅下滑。5-8月，我国原油进口金额均未超过150亿美元，进口单价均低于320美元/吨，这就是低油价给我国带来的福利。

“在原油严重过剩阶段，我国作为能源大国，消耗了大量的原油，缓解了全球原油无处安放的尴尬境地。由于近期汽柴油消费疲软，并未出现‘金九银十’的旺季特征，炼厂短期难以消化如此大的进口量，国内原油库存胀库，多数港口油轮滞期现象严重。从我国原油供需情况来看，原油仍处供给过剩状态。”黎磊说。

隋晓影向记者表示，当前全球原油市场供需层面仍处在疫情后的恢复阶段，供应端以减产的方式配合当前的低需求以支撑油价。目前对于原油市场来说，未来需求状况仍存在一些不确定性。一方面，三季度原油需求恢复速度显著放缓，近期三大能源机构均下调了今年全球原油需求预期。对于中美两大消费国来说，美国仍受疫情影响，石油需求恢复遭遇瓶颈。中国在上半年大量集中采购原油，当前国内原油商业库存处在高位，抑制了后期国内的进口需求。另一方面，进入9月以后，全球多国炼厂进入检修期，原油加工需求将出现季节性下降。整体来看，当前原油市场去库存情况出现放缓，供需基本面修复力度有所减弱。

油价抄底或许正当时

值得一提的是，当前人民币对美元汇率升值明显的背景下，原油价格走势并未显著受到计价机制的影响，背后折射出全球经济微妙的变化。

“近半年以来，美元指数大幅走弱，原油作为以美元计价的大宗商品，并未出现大幅上涨行情，从侧面说明原油需求整体疲软，尤其是欧美原油需求恢复动力不足，即使美元走弱也未能有效提振国际油价。另外，我国需求复苏不断提速，对原油需求是有利支撑。”黎磊分析，在人民币处于升值趋势下，投资者可以通过做多国内原油期货，做空布伦特原油期货，来享受人民币升值带来的红利。

隋晓影表示：“欧美原油以美元计价，国内原油以人民币计价，美元短线走弱对欧美原油形成支撑。长周期来看，在货币宽松背景下，美元仍有进一步走弱的预期，人民币持续升值对国内原油价格形成明显压制。”

展望后市，黎磊分析，油价将呈先跌后涨的U型走势。需求方面，我国经济数据向好并超出市场预期，但欧美经济受疫情二次反弹影响依旧疲软，叠加全球炼厂进入秋季检修季，美国能源信息署（EIA）、国际能源署（IEA）、石油输出国组织（OPEC）三大机构纷纷下调2020年原油需求增量预期，或将打压四季度油价。随着新冠疫苗研发工作的顺利推进，市场对2021年原油需求增速信心满满，从而为2021年油价提供上涨动力。供给方面，从油价—钻机—产量的逻辑推理，美国页岩油将在11月份开始增产，增加供给端压力。OPEC+减产起到托底油价的作用，若油价跌至35美元以下，将促使OPEC+重新加大减产量，以平衡全球原油供需。综上所述，近期在需求增速放缓、供给环比增加的趋势下，国际油价以弱势为主。但2021年全球原油需求将处于快速恢复状态，届时油价将重回涨势。未来油价整体有望呈U型走势。投资者可以抓住低油价带来的机会，趁机做多油价，或买入未来将明显受油价上涨带动的低估值资产。

隋晓影表示，短期来看，原油价格在经历了前期下跌后，整体波动区间将有所下移。从基本面来看，无明显的上行驱动力，在大跌企稳后维持区间震荡的概率较大。