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编辑|杨倩 主编|杨泽宇
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NO.058 对话浙商证券宏观联席首席廖博
中共中央政治局4月25日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。浙商证券宏观联席首席廖博表示，中央政治局会议延续了前期积极政策基调，指向在当前百年未有之大变局下，政策尤其是财政领域仍要留有余量。会议提出“外部冲击影响加大，要强化底线思维，充分备足预案”，整体指向在当前百年未有之大变局下，整体政策尤其是财政领域仍要留有余量。
短期来看，中美贸易摩擦压力较大，未来可能仍有金融领域的潜在摩擦风险；从特朗普四年任期看，中选后政策掣肘进一步下降，对华施压力度可能进一步增加。
在此背景下，对于当前经济存在的挑战，仍要强化底线思维，保持政策定力，为未来的“极限”场景留有政策余量，除适时降准降息外，将重点发挥新型政策性金融工具，对科技创新、扩大消费、稳定外贸等领域的支持。
大类资产方面，权益市场以低波红利为代表的防御板块或相对占优。债券市场方面，预计货币政策端最大的边际变化大概率来自央行防止资金空转的指引告一段落，预计利率可能趋于下行。他认为，一季度经济回稳势头较好，GDP实际同比增速为5.4%，显著超出市场预期（Wind一致预期为5.2%），核心在于工业稳增长政策的发力，3月规模以上工业增加值同比增速超预期走高至7.7%，需求侧也延续了修复态势，投资和消费均好于市场预期，更多反映前期政策加速见效，逆周期政策对经济的托底作用较为突出，开门红如期兑现，预计全年可能呈现前高中低后稳的U型走势。
为应对外需变化，内需有望在 “两新” 基础上进一步地发力。财政政策有望加快已出台工具使用，下半年择机而动，视外部压力储备新增特别国债等增量政策。廖博预计，今年财政端可能会增发特别国债，支出方向多元化，涵盖 “两新”、国有大行资本金补充。在今年已经部署的多项财政工具中，包括用于 “两新”和“两重”领域超长期特别国债将发行1.3万亿元，比上年增加3000亿元，首期已于4月24日发行，后续将在4月至10月期间陆续发行，发行时间主要集中在5月至9月。
专项债方面，今年新增地方政府专项债券4.4万亿元，比上年增加5000亿元，目前已经发行超1.1万亿元，占全年拟发行比例达到26%，后续随着经济大省专项债自审自发试点推进，今年上半年专项债的发行节奏有望较去年持续抬升。
此外，2万亿额度的特殊再融资专项债（置换债）发行进度亦相对前置，目前已发行接近1.59万亿元。我们判断，针对项目建设的超长期特别国债和新增专项债发行进度有望加快，积极的财政政策预计持续增效。
面对美国关税挑战，中国决策层保持战略定力，年内将逐步落地一揽子托底经济政策，包括增量政策，因此有信心实现全年5% 左右的 GDP 增长目标。廖博指出，，产业政策值得关注虽然当前外部环境更趋严峻复杂，有效需求不足、企业盈利压力较大等问题依然存在，但我国工业经济大盘稳、韧性强、动力足，有信心更有底气去解决问题、应对挑战。特别是装备制造业“压舱石”作用凸显。
一季度，装备制造业增加值同比增长10.9%，增速较1-2月份加快0.3个百分点；占规上工业的比重达33.7%，较1-2月份提高1.7个百分点，工业经济结构继续优化。
在8个装备大类行业中，5个行业增加值实现两位数增长，4个行业增速较1-2月份加快，其中铁路船舶航空航天、电气机械、汽车和电子行业增加值分别增长20.0%、12.4%、11.8%和11.5%，合计拉动规上工业增长2.6个百分点，有力支撑工业生产加快。被问及家庭负债表修复状况及如何进一步提振消费时，廖博指出，居民部门资产负债表与消费长期相关。
一季度居民可支配收入与经济增长同步，权益市场活跃度高，对资产端收益有支撑。一季度，全国居民人均可支配收入12179元，同比名义增长5.5%，扣除价格因素实际增长5.6%。可以看到，2025年以来，消费市场增势较好、规模持续扩大，但也要看到，居民消费信心有待进一步提升，部分领域消费恢复较慢，商贸企业经营状况仍待改善。整体来看，消费品以旧换新加力扩围政策成效明显。
一季度，限额以上单位通讯器材类、家用电器和音像器材类、家具类商品零售额同比分别增长26.9%、19.3%和18.1%，增速分别比1-2月份加快0.7个、8.4个和6.4个百分点；文化办公用品类零售额增长21.7%，持续保持快速增长。3月份，汽车类零售额由1-2月份下降转为增长5.5%。此外，在各项促消费政策作用下，服务零售保持平稳增长，出行和信息服务消费需求不断释放。一季度，服务零售额同比增长5.0%，增速比1—2月份加快0.1个百分点，高于同期商品零售额增速0.4个百分点。
4月政治局会议重点强调的结构性货币政策工具，我们逐一拆分：
第一，科技创新对应科技创新再贷款。这是延续近年政策导向的重点工具，与央行此前多次强调的优化科技创新再贷款政策一脉相承。2025年3月，潘行长布将科技创新和技术改造再贷款规模从原5000亿元扩大至8000亿-1万亿元，此举也旨在满足科技型企业和设备更新领域激增的融资需求。
第二，扩大消费映射会议提及的“设立服务消费与养老再贷款”。对于服务消费领域，当前消费品以旧换新等消费政策主要集中于商品消费领域，服务消费领域的消费潜力有望进一步释放，我们预计服务消费再贷款支持领域有望向交通出行、餐饮住宿、文旅、医疗等领域扩围，促进消费的同时也有助于稳定居民的就业和收入预期。对于养老再贷款，预计将与原有普惠养老再贷款形成互补。自2022年起，央行联合发改委推出了普惠养老专项再贷款试点，初期额度是400亿元，利率是1.75%，至2024年已扩大至全国，截至2024年9月贷款余额达21亿元。
关于降准降息，我们预计降准的核心驱动因素是配合财政政策发力，但央行也会综合考虑买断式逆回购和MLF到期量与投放量而决定；降息方面，我们仍然提示需关注DR007与7天逆回购操作利率走势，若市场利率持续低于政策利率则降息窗口打开。但若中美博弈升级，央行或将首要目标从国际收支与金融稳定切换至稳增长和促进物价合理回升，届时有望通过降准降息对冲外部冲击，维持流动性宽松以支持内需。全年看，预计2025年货币政策维持宽松基调，与财政政策、产业政策形成政策合力，预计全年降准幅度约100BP，降息约30BP。
最后，廖博补充了关于黄金的观点，他提到，在全球政治经济格局变化、避险情绪难退的背景下，黄金是偏中长期投资布局方向。央行购金行为是跟踪黄金价格的重要线索，当前中国和全球黄金实物 ETF 均呈现资金净流入状态。
考虑2024年已经经历了一轮气势磅礴的上涨，且与传统的黄金价格锚逐步脱钩（包括美元、10年美债实际收益率等）。我们认为，金价有望再创新高，建议重点关注各国央行的购金行为对黄金价格的正向拉动，预计来自各国央行的资金有望保持净流入，其核心推动力取决于信用货币与黄金在一定程度上表现为替代关系。根据世界黄金协会的调查，受访央行表示继续购金的主要动机包括：重新平衡黄金的储备量、调整本国产黄金的购入量以期达到更优的黄金战略储备水平、担忧金融市场的动荡包括危机风险增加和通胀的上升等。
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