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耶鲁、哈佛、哥伦比亚捐赠基金收益率集体腰斩!

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常青藤名校(简称“藤校”)捐赠基金是资管机构竞相争取的“金主”,耶鲁捐赠基金被专业投资者更是被称为长期投资的成功典范,其奠基人大卫·史蒂文森被称为机构投资教父。

但2019财年,藤校捐赠基金们的表现恐怕要让人失望了——

截至10月9日,已公布的七家学校捐赠基金2019财年(2018年6月30日至2019年6月30日)的收益率同比都出现下滑,跌幅最小的布朗大学收益率也下滑近1个百分点,耶鲁、康奈尔、哥伦比亚等学校的收益率同比都已腰斩。

分析人士指出,高配美国之外的股票市场、低配美股市场可能是藤校基金收益率大幅下滑背后的主要原因。但长期来看,以耶鲁为代表的藤校捐赠基金,其业绩依然非常亮眼。

不过,耶鲁捐赠基金则反对将耶鲁模式教条化,同时认为不可盲目迷信耶鲁模式。在2019年8月耶鲁的暑期学校上,耶鲁投资办公室的现任首席投资官Charles Ellis告诫中国学员:“不要学我们。”

收益率大幅下滑

截至10月9日,八所常青藤名校捐赠基金中的七家已公布2019财年的收益情况。中国证券报记者根据公开数据统计发现,相较于上一财年,七家藤校捐赠基金收益率均出现下滑。

耶鲁、哈佛、哥伦比亚捐赠基金收益率集体腰斩!

耶鲁大学2019年财年收益率从上一财年的12.30%下滑至5.70%,在已经披露业绩的7所藤校中仅优于康奈尔和哥伦比亚大学。哈佛大学捐赠基金2019年的收益率仅有6.50%,而其2018财年收益率为10%。

目前哈佛大学捐赠基金是藤校中规模最大的——截至2019年6月30日,管理规模超过400亿美元,耶鲁捐赠基金规模超过300亿美元排名第二。

收益下滑的不仅仅是前两大藤校捐赠基金。

康奈尔大学捐赠基金2019财年的收益仅有5.30%,相比前一年的10.60%也已腰斩。《机构投资者》杂志表示,过去十年,康奈尔大学捐赠基金年化回报仅4.8%,美国高校捐赠基金中规模10亿美元以上的捐赠基金过去十年平均年化回报6%。

哥伦比亚大学捐赠基金2018财年收益率为9.00%,2019财年降低到了3.8%,目前排名垫底。哥伦比亚大学校长直言,其对2019财年的业绩感到失望。该校捐赠基金首席投资官刚刚上任两年,想必其任期也将充满挑战。

低配美国市场或是主因

为何2019财年藤校捐赠基金收益率普降?

分析人士表示,一部分原因是期间新兴市场、非美发达国家市场表现都乏善可陈,而捐赠基金基于分散投资的考虑,常将相当一部分资产投资在美国之外,这可能影响了它们的收益。此外,个别捐赠基金例如康奈尔大学捐赠基金近些年首席投资官频繁变化,管理层的变化可能对其投资业绩也有影响。

彭博分析指出,耶鲁2018年6月30日至2019年6月30日,美股投资比例过低,仅占3.5%,美国之外股市投资占15.3%。在此期间,海外股市走势不敌美国股市,这可能影响了耶鲁捐赠基金的收益。

在过去三十年间,耶鲁大学捐赠基金不断削减对美国国内证券的投资。1988年,耶鲁大学捐赠基金把65%的资金投向了美国国内的股票或债券,如今投向美国国内股票或债券的资金则不到5%。

研究机构“马可夫过程”(Markov Process)的数据显示,2018年7月至2019年6月期间,美国之外发达市场股票平均收益为1.1%,新兴市场股票收益为1.2%,而同期美股平均收益为10.4%。

耶鲁大学投资办公室认为,股票和债券由于有一个成熟、透明的交易市场,价格发现已经非常充分。而私募市场不透明、价格形成机制不完善,可以留给主动投资者更广阔的空间,去寻找超额收益的机会。

耶鲁捐赠基金也开创了大学捐赠基金高配私募股权基金的先河。目前耶鲁捐赠基金通过私募股权基金投资的公司包括脸书、领英、推特等。

值得一提的是,国内高瓴资本的创始人张磊,其毕业之后的第一份工作就是在耶鲁捐赠基金,这段经历为张磊后续投资生涯奠定了基础。当年高瓴资本投资京东,解除京东扩张的燃眉之急,高瓴资本最重要的LP(有限合伙人)正是耶鲁大学捐赠基金。

勿盲目迷信耶鲁模式

尽管2019年收益不佳,但是长期来看耶鲁捐赠基金的表现十分亮眼。

截至2019年6月30日,以近10年来看,耶鲁捐赠基金的年化收益为11.1%,同期美国大学捐赠基金年化收益仅为3.9%;以近20年来看,耶鲁捐赠基金的年化收益为11.4%,同期美国国内股市平均年化收益仅为6.5%。

收益可观,基金规模也大幅增加——过去20年,耶鲁捐赠基金规模从72亿增加至303亿美元,增长了3倍多。

有分析人士总结,低配美国国内证券、超配私募资产成为了捐赠基金最显著的特征。耶鲁捐赠基金的投资方法也被总结成为耶鲁模式,成为全球养老金、捐赠基金、家族办公室竞相模仿的对象。

不过,耶鲁捐赠基金则反对将耶鲁模式教条化,同时认为不可盲目迷信耶鲁模式。

2019年8月在耶鲁的暑期学校上,耶鲁投资办公室的现任首席投资官Charles Ellis告诫中国学员:“不要学我们。”

Charles Ellis认为,一是每个组织的目的不同。拿耶鲁捐赠基金来说,目前它的规模300亿美元。捐赠基金每年的支出不到规模的十分之一。这使得耶鲁在基金的运营上可以承担比较大的风险。对于规模小、量入为出的基金来说,这是不可能的。

二是,耶鲁模式高度依赖私募资产,例如私募股权基金。而知名的私募股权基金有限。知名的私募股权基金如大名鼎鼎的黑石、KKR等虽然收益可观,但并不是谁的钱都要,他们更倾向于要知名大机构的钱。

三是,依赖私募市场的投资机构必须有能力挑出好的基金经理和产品。这一能力并非所有机构都具有。

此外,Charles Ellis在暑期学院上强调了耶鲁模式的不可复制性。Ellis强调,耶鲁模式是35年来耶鲁捐赠基金不断构建投资网络的成果。在基金经理的选拔上,耶鲁从来不吝选用新基金经理。最最重要的是,其奠基人大卫斯蒂文森是不可复制的。

Charles Ellis建议投资机构根据自己的目标和风险承受能力构建组合。这方面布朗大学捐赠基金的表现可圈可点。

截至2019年6月30日,布朗的捐赠基金规模仅40亿美元。不过,规模虽小,近些年布朗大学捐赠基金表现不俗,近两年表现都在藤校前列——2019财年收益率高达12.40%,遥遥领先。布朗校方在新闻发布会上表示,捐赠基金对美股做了很好的对冲,所以在2018年12月美股重创时受伤较小。

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