（原标题：蓄势谋发力，转型寻新机——证券行业2016年中期投资策略）
估值面：历史底部水平
券商PE 、PB估值回落到历史底部。考虑到前期行业风险充分释放，利空预期充分反应，行业政策规范已全面落地，市场将进入健康良性发展环境。经过2015年历史业绩高峰后，2016年行业业绩回归正常水平，随着市场环境走好、新业务全面拓展、传统业务转型发展，预期2017年将重回增长势头。考虑到行业仍处于大发展周期里，市场红利和制度红利是行业中长期继续向上发展的重要支柱。未来行业分化将进一步加速，业务模式将更为多元化，成长性将进一步激活。从国际投行发展历史看，在新业务崛起，高成长阶段给予券商板块更高的估值溢价。当前券商股已回落估值低谷，大型券商2016年PE估值13-14倍左右，PB均值在1.3-1.4倍左右，已处于历史底部区间，低于历史中枢水平。在新的监管办法下将迎来格局分化发展，在新的市场环境下券商股投资机会明显。
投资逻辑：短期看市场，长期看转型
2016年行业预判
经过前期市场的风险释放，行业发展回归正常水平，未来业务产业链还将继续延展，业务将进入稳步发展阶段。对2016年行业在乐观、中性、悲观情景下做出以下假设：
1.经纪业务：假设2016年市场乐观、中性、悲观情景下股票基金日均交易量分别为8000亿元、6000和4500亿元。考虑到非现场开户、新设营业部的放开和互联网金融的渗透，行业佣金率将进一步下滑，假设乐观、中性、悲观情景下2016年行业股基佣金费率分别下滑15%、20%、25%。
2.投行业务：受益IPO新改革、注册制改革、再融资新政、并购放宽新政和投行产业链发展，2016年债券融资和股票融资将平稳发展。预计2016年市场乐观、中性、悲观情景下股权融资规模分别为1.3万亿、1万元和0.8万亿元，债券融资规模增分别为4.7万亿、4.2万亿元和3.8万亿元。
3.资管业务：居民财富持续增长和理财需求强劲，券商可以申请公募牌照，证券公司资管业务进入创新发展期，定向资管和集合资管规模将显著提升，假设2016年市场乐观、中性、悲观情景下主动管理资产规模分别为2.2万亿、2万亿、1.8万亿元；定向理财规模分别为14万亿、12.5万亿、11.5万亿。
4.资本中介业务：2015年两融业务经历了快速上升和回落周期，当前回归至平稳状态，随着场外融资逐步清理，两融和股票质押成为市场最合规融资业务。在全面推动资本市场改革下，预期中长期融资规模呈增长之势，预计2016年市场乐观、中性、悲观情景下日均两融余额为1.2万亿、0.9万亿、0.75万亿。股票质押业务成为产业资本的重要融资方式，预计2016年市场乐观、中性、悲观情景下融资规模将达8500亿元、8100亿元、7500亿元。
5.新三板业务：2016年新三板迎来稳步发展期，挂牌企业已7400多家，新三板分层机制落地，未来创新层活跃度将提升，做市活跃度将激活。预计2016年市场乐观、中性、悲观情景下新三板家数将达1.3万家、1.1万家、9000家。
6.营业利润率：行业正处于创新业务持续放量期，预计2016年市场乐观、中性、悲观情景下营业利润率为55%、54%、53%。
7.所得税率：根据税法金融类企业按按25%缴纳企业所得税，假设行业的所得税率25%。
2016年行业在震荡中转型发展，经纪业务和自营压力较大，投行业务、资管业务、新三板业务保持稳步发展，对市场按乐观、中性、悲观三种情景假设下预估2016年行业盈利。预计市场2016年在乐观、中性、悲观情景下行业营业收入增速分别为-25%、-39%、-50%；预计盈利增速分别为-30%、-47%、-60%；对应ROE为11%、9%、7%。
多维度选标的
逻辑一：改革动力足、赶超力强的强势标的-招商、广发
招商证券-市场化的领先者。发源于深圳特区的创新能力突出的市场化券商，综合实力靠前、品牌竞争力领先。背靠大股东丰厚资源和“百年招商”的品牌与声誉，凭借其创新的市场化基因、优越的股东背景、管理团队和增发的良好机遇，公司在新一轮资本市场发展和行业上升周期中实现新跨越。管理层全力推进多部门多业务协同，打造全功能、无界限客户服务平台，为客户提供全产业链、全方位金融服务。公司协同发展战略，创新和盈利能力突出，新业务盈利能力居市场前列，投行、两融业务优势突出，股权投资业务全面发展，业务领先优势显著。公司积极准备H股上市，继续拓展国际市场，维持买入评级。
广发证券-弯道超车的新锐，多元服务迈进+全业务链发展的国际投行。定位服务优质中小客户的创新型国际化现代投行，财富管理敏捷转型，互联网+快速发酵，高净值客户服务能力领先。投行优势延续，巩固中小客户群地位。中小项目资源丰富，“直投-挂牌-承销”一体化模式助力，增强一站式产业链服务核心竞争力。成功登陆H股，国际化步伐坚实迈进。公司推行“六大战略”成效显著，牢牢把握行业创新发展趋势，全面布局互联网金融，推进服务互联网化，加大转型力度，拓展新的业务边界、协同高效、重点突破，力求为客户提供一站式、全方位、综合化金融服务。资产证券化、私募股权、另类投资全面推进，增速翻倍，与投行形成产业链协同，助推多层次综合金融服务商升级，维持增持评级。
逻辑二：改革意愿强、弯道超车的特色标的-长江和国元
长江证券-受益区域改革+新股东三峡集团支持。“长江经济带+中游城市群发展”两大战略辐射产业资本与金融资本，挖掘长江中上游广阔腹地的巨大内需，带动沿江产业机构升级，与金融业协同联动效应大大增强。中小企业融资需求集中释放，金融市场有望进一步向民间开放，券商业务的规模边界不断扩大。股权优化入正轨，转型阀门打开。受益于市场红色行情带动、长江经济带建设的政策利好，公司业绩企稳回升。三峡集团通过直接和间接持有方式持有长江证券，大概率将成为新任大股东。新股东入驻管理层后有望全面推动产融协同发展，加速业务战略转型。战略清晰，五大业务稳健发展。经纪是支柱，创新转型，贡献比保持稳定，市场份额提升；自营表现亮眼，风险投资能力超前，行业领先；大投行转型步伐加快，新三板出众；信用业务正回暖，差异化是重点；大资管体系现雏形。公司公告拟发行价以不低于10.51元/股非公开发行募资120亿元，方案于2月18日获证监会批复。定增顺利完成将有利于公司业务全面拓展，维持增持评级。
国元证券-国改预期强+特色化发展。股东国元集团是安徽国资委下重要金控平台，当前安徽省正着力推进省内国企改革，国元证券是国元集团重要的金融上市平台，在国企资产整合浪潮中，有很强的国企改革意愿。公司积极结合自身资源优势，寻找创新发展，推动线上线下业务联动，推出“金数据”产品，提高大数据分析和客户精确推送能力，打造特色线上体系。互联网金融提速，大股东协同促发展。牵手WIND签署战略合作协议，与中国科技大学共建数据分析实验室，持续推进互联金融进程。与控股股东国元集团一起设立30亿安元投资基金聚焦安徽省内重点发展行业，面向国内外资本市场开展并购重组业务。未来协同发展潜力较强，维持增持评级。
逻辑三：次新股，流通市值小，弹性大的宝硕、东兴
宝硕股份-小而美+特色化券商登台。宝硕股份拟通过发行股份换股收购华创证券100%股权，并配套融资77.5亿元，实现从传统的塑料管材业务向证券业务的全面转型，而华创证券也将借此曲线登陆资本市场。华创证券作为特色券商，立足贵州发展，具有贵州国资+股权激励+机制灵活等多重优势。华创敏锐布局互联网金融，打造综合性金融服务平台。通过金汇资本持有贵州白酒交易所40%的股权，间接控股贵州股权金融资产交易中心。华创证券构建了较为完善的非标准化资产业务体系框架，构建了非标准化资产挖掘、产品创设、发行、交易等功能为一体的创新业务综合金融服务平台，形成了其独特创新的投融资新模式。未来增资资金到位后将全面打开资本束缚，提升各业务发展空间。收购完成和配套融资后，公司实际流通盘较小，居券商板块低位水平，流通性高。考虑到华创证券旗下金融交易平台和互联网金融的特色优势，维持买入评级。
东兴证券-资管系券商+特色显著+集团协同发展。公司控股股东是东方资产管理公司，是涵盖资产管理、证券、保险、租赁、信托的全价值链的大型金融服务集团，借助于东方资产的全牌照金融控股平台，公司目标是发展成为以提供优质财富管理和投融资服务为主的综合性金融服务公司。在资管和投资领域与股东协同优势明显，实现项目和客户资源共享，在资管产品对接非标项目方面形成自身特色。作为集团内部的股权投资平台，公司与大股东在投资、直投、资管领域进行联动，为客户提供全流程的综合化服务。2012-14年ROE分别为10.2%、11.7%和15.4%，2012年居行业第4位，2013年为第3位，连续两年高于A股上市券商。公司重点发展盈利能力较高的特色化业务——另类投资、融资财务顾问业务。投行依托融资财务顾问业务实现稳步发展；信用业务是重要业绩贡献点；另类投资作为特色化业务，是重点发展方向。公司定增拟募资不超过80亿元，发行价格不低于 19.06元/股，方案于4月20日获证监会审核通过。定增完成后将大幅扩大业务规模，加强经营实力，维持买入评级。
风险提示:牌照放开风险，市场系统性险，改革推动远低于预期。
