印度货币改革 央行发行数字货币的准实验

在这次实验中，我们可以看到，当中央银行用一种激进的措施来完成新货币发行与旧货币回笼时，带来的非典型性银行挤兑、市场流动性波动等对整个经济系统性的影响，以及政府改革过程中政策的顺势调整。印度未来是否会发行数字货币本身并不重要，重要的是印度货币改革本身可以理解为中央银行发行数字货币的准实验（quasi-experiment）。通过分析并持续跟踪印度货币改革，可以为数字货币的发行提供非常重要的借鉴。

印度货币改革三大政策

兑换和取款限额。 从11月9日凌晨起，面值1000和500旧版卢比作废，印度民众需要将旧版的1000卢比和500卢比存入银行，或兑换成小面额卢比。新版的大面值卢比从11月10日开始供应，民众可以从银行取出或兑换新的纸币。由于印度是高度依赖现金交易的经济，印度央行的统计数据显示，2016年9月末M0（即流通中的现金）已高达16.56万亿卢比，M0在M2中的占比同期高达56.8%。另外，被废除的两种面值纸币在M0中的占比约为85%，如果没有兑换和取款限额，那么印度央行需要开动印钞机印制等量的新货币，在货币改革期间这是一个不可能完成的任务。因此，在一个现金主导货币供给的经济中，印度要完成货币改革，兑换和取款限额是第一先决条件。于是，印度进行货币改革时就规定了一次性只能兑换新纸币2000卢比，且每周的取款额限于2.4万卢比。据印度央行报告，2016年11月10日至2016年11月18日，已收到民众存款5.4万亿卢比，几乎占到需要废除纸币的一半，同时为民众更换纸币3300亿卢比（约50亿美元），由此可见，印度货币改革的进程之快超出预期。

相机的禁止兑换。受印度货币改革影响最大的是三个群体：一是逃税的富人，二是藏有大量现金的贪污官员，三是非法伪造货币的集团。伪造货币的集团没有任何选择，其制造的假币将无法流通到市场以鱼目混珠，更不可能持其到银行兑换。但逃税的富人和贪污官员则可以一定的佣金与穷人达成交易，通过穷人建立兑换新货币的通道，从而成功将黑钱洗白。然而，这两个群体低估了政府改革的决心。11月24日，印度政府突然宣布，从次日零点起，国内柜台不得兑换11月8日宣布禁止流通的500卢比和1000卢比面值钞票。与此同时，部分使用500卢比面值钞票支付的豁免截止期由12月3日延长至12月15日，但1000卢比面值的纸币自25日起将只允许存入银行账户。 因此，这两个群体便不再可能通过穷人来帮其兑换新货币，所剩的选择唯有把钱交给穷人存入穷人的账户，等货币改革完成后，穷人取出货币再返还给富人。但这样做将会面临很大的风险，因为政府可以监测穷人的账户，并将对存款超过25万卢比的人进行资产调查，若存款数额与先前申报的收入来源不符，将补缴大笔税款并被罚款。因此，印度在货币政策改革过程中相机性地实行货币禁止兑换，对反贪和反逃税漏税政策目标的实现起到了促进和保障作用。

百分百存款准备金。由于在印度货币改革过程中实行了相机性的禁止兑换，一个直接的结果是，大部分货币退出流通领域而停留在银行体系，在统计数据上将表现为M0的大幅减少、M1的大幅增加，但M2整体变化不大。银行为了覆盖增加的大量存款的利息成本，必然要使用这部分资金。将其用于贷款发放显然不是一个可行的选择，因为货币改革使得经济活动放缓，贷款需求不可能吸纳大量增加的存款资金。于是债券市场便是资金流向的更好选择，从而导致了债券价格大涨，收益率迅速下行。为了熨平银行流动性对债券市场的冲击，印度央行于11月26日宣布临时规定，要求银行业者将9月16日至11月11日间吸纳的存款按100%的央行存款准备金率转至央行，从而维护了金融市场的稳定。

对央行发行数字货币的启示

数字普惠金融发展程度高是数字货币发行的有利条件。据统计，印度有近3亿居民没有银行账户，在印度货币改革过程中，一些偏远地区的居民由于金融服务的可得性程度较低，对其影响较大，从而也一定程度上制约了货币改革的进程。数字普惠金融作为2016年G20杭州峰会的重要议题，旨在以数字金融技术优势，致力于提升全社会的金融机会均等和金融服务的可得性。当全社会金融服务覆盖率较高时，无疑会对货币改革创新更为有利。随着数字普惠金融的发展，越来越多的经济活动将通过数字支付实现，对现金的依赖程度将降低。比如，商业活动中的大额支付可以通过银行系统的支付完成，小额支付可以通过第三方移动支付完成，现金的需求将会无限低，那么未来的货币改革或数字货币的发行也将更少程度地被约束于兑换和取款的限额。

发行数字货币时可考虑废除大面额纸币。发行数字货币的同时可以废除大面额纸币，这将对反贪和反洗钱等方面产生更大的作用。从印度的经验来看，当大面额纸币废除时，有钱人会通过穷人将废除的大面额纸币存入银行兑换新的货币。但当发行数字货币时，由于数字形式的货币具有可追踪的天然优势，有钱人将黑钱洗白的这一通道将被封死，并且不需要像印度那样采取临时禁止兑换措施，从而也将避免因禁止兑换对经济带来的负面影响。

选择最优的数字货币发行时点可降低成本。印度货币改革实际上等同于收紧了短期的货币政策，对经济带来了一定的冲击。因此，根据流动性规律选择合适的改革时点，有利于降低对经济的影响，从而可以最小的成本完成货币改革。比如，我国春节前后一个月，正是货币大量投放然后又大量回笼的时期，如果未来发行数字货币选择该时间窗口，在春节前一个月投放数字货币，在春节后一个月回笼作废大面额纸币，将能极大地提高数字货币发行和纸币回笼的效率，并对居民和经济产生最小程度的影响。

印度货币改革过程也给经济社会带来了不利的影响，比如黄金价格上涨、汇率贬值和部分行业商业活动放缓等。但改革本身就是一场大手术，最大的风险来自中途止步。正如莫迪所承诺的，只要再坚持50天，就会还给印度民众一个有希望的印度。尽管一些反对声音认为，反腐的货币改革治标不治本，需要更多制度层面的建设，但印度货币改革至少彰显了来自技术层面的优势，好的制度更需要好的技术。虽然印度的货币改革有些激进，但无论如何，印度的确做了一次许多国家想做而没有能力甚至没有勇气做的货币实验。比照印度的货币改革实验，我们可以尝试做一次数字货币发行的思想实验，来深入分析其内在的逻辑。如果印度货币改革获得成功，可预期未来也会有更多的国家加入到货币改革的队伍中，从而为中央银行未来发行数字货币提供更为丰富的准实验性经验。

（作者为央行金融研究所互联网金融研究中心博士）

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