IPO追踪｜艺感科技IPO：内资第一市占率8.8%，三年净利增275%，高应收高负债高集中度三高叠加，抗风险能力待考

图源：艺感科技官网

2026年5月28日财鲸眼解读《》

公司产品主要应用于高性能芯片核心供电模块（VRM），功率电感于电路开关管导通时储存能量、开关管关断时将能量释放到负载，实现电压调节并平滑输出电流，为VRM模块的关键电子元器件，直接影响GPU、CPU、ASIC等高性能芯片的性能释放、响应效率与工作稳定性。

公司主营业务收入

图源：艺感科技招股书

---以下为正文部分---

楔子

2026年8月20日，深圳。

一份数百页的问询回复，被上传至深交所官网。对宝安航城街道的艺感科技来说，这意味着近三个月的等待有了回响——从5月29日收到问询函，到8月20日提交回复，整整83天。

时针拨回2007年12月2日。那天，28岁的田林和27岁的李翠娟在深圳注册了一家公司，注册资本50万元，两人分别持股90%和10%。此前，他们刚从一家叫“新比特信息技术”的公司离开——田林曾在那家公司任总经理，李翠娟亦曾任职。

19年后，这家公司站在了深交所创业板的大门前。

故事的主角是做电感的。电感——多数股民叫不上名字的小零件——却是每台电脑、每台服务器里不可或缺的“隐形零件”。艺感科技的高特性功率电感，是高性能芯片供电模块（VRM）的关键元器件，负责能量的传递、电流的平滑、纹波的抑制。没有它，再强的芯片也无法稳定工作。

2025年，艺感科技在全球个人电脑功率电感市场的份额约8.8%，是份额最高的内资厂商。这个“第一”，是它向资本市场提交的最核心的通行证。

客户名单上，写着联想集团、鸿海（富士康）、仁宝电脑、栢能集团、大华股份等全球知名品牌商与制造服务商。

但任何值得讲的故事，都不会只有一个面向。

把招股书和问询回复并排摊开，把公司的自我陈述和财务数据交叉比对，一个更复杂的图景浮出来——

“内资第一”的市场地位，是否以牺牲财务稳健性和治理规范化为代价？

这不是结论，是一个值得追问的问题。

一章

高增长的另一面：三高叠加

艺感科技的业绩曲线漂亮。

2023年到2025年，营收从19345.28万元爬到34038.06万元，归母净利润从2271.28万元涨到8521.63万元，毛利率从33.23%升到44.33%。

但成绩单背面，有另一组数字。

图源：艺感科技招股书

第一个数字：1.39亿元。

这是2025年底公司应收账款和应收票据的账面价值。三年前是8564.97万元。公司每100元资产里，超过41元是“还没收回来的钱”。

真正值得追问的不是“收款慢”，而是它怎么传导——

大客户议价强、账期长，应收高企意味着运营资金被大量占用，公司只能靠银行借款维持周转。这引出第二个数字：

47.47%。

2025年末的资产负债率（合并口径）。作为非上市公司，融资渠道单一，银行借款是主要来源，流动比率、速动比率都低于同行。

最大客户一家贡献22.24%的收入——这是第三个数字：

61.31%，2025年前五大客户的收入占比。报告期内，这个数字分别是60.42%、63.34%和61.31%。

高应收、高负债、高客户集中同时存在，这三项指标的叠加效应，在财务分析中通常被视为需要关注的风险信号。

公司在问询回复中说：客户集中是行业特征，合作稳定。据QYResearch，2023年至2025年全球个人电脑功率电感市场规模分别为27.44亿元、28.84亿元、31.50亿元。下游在增长，业务有支撑。

但深交所没全盘接受。问询函专门要求公司“结合公司产品导入终端客户过程、公司供应份额变动等，说明向主要客户销量变动原因，对联想集团2025年销售额增幅高于其他客户的合理性”。

监管层不仅要看客户集中的“量”，还要看背后的“逻辑”——为什么是联想？为什么是2025年？这个增幅能不能持续？

公司回复说：“基于长期合作过程中形成的合作关系以及对公司研发、产品、服务能力的认可，联想集团出货量情况增长较好的同时对公司产品需求规模不断扩大。”

“解释”和“消除疑虑”之间，还有距离。

更深的问题是：一家快19年的企业，为什么报告期内才迎来业绩爆发？是行业周期馈赠，还是核心竞争力体现？能持续吗？

二章

IPO前夕的5000万：分红之后，谁来补流？

2024年和2025年，艺感科技各分红2000万元和3000万元，合计5000万元。

同时，本次IPO拟募资9.51亿元，其中1亿元用来补充流动资金。

两个数字放在一起，画面很直接：IPO前夕向股东分红，转身向公众市场募资“补流”。

股权结构上，实控人合计持股67.50%，5000万元分红中绝大部分流向实控人夫妇。田林直接持股47%，通过新余盛盈、深圳弘胜合计控制10.5%；李翠娟直接持股10%。

但不止于此。

IPO前夕，田林夫妇已经通过另一种方式套现了。

2025年2月10日，股改前夕，深圳弘胜——田林和李翠娟分别持有70%和30%的持股平台——将45万元出资额以1800万元转让给马增龙，30万元出资额以1200万元转让给彭凡。两项合计套现3000万元。

三个月后，艺感科技变更为股份有限公司，总股本5000万股，每股面值1元，净资产5366.27万元。

也就是说，公司净资产5000多万，田林夫妇已经通过卖老股变现了3000万。

加上5000万分红里按持股比例算的部分，田林夫妇在IPO前拿到的现金回报，远超初始投资。

公司的解释：产能扩大、业务增长，运营资金需求持续增加，补流能缓解资金压力。2025年底，账上货币资金6599.83万元。

这是一个典型的企业资金管理叙事：分红回馈历史，募资投向未来。两者不矛盾。

但“IPO前夕大额分红+募资补流”在审核中始终敏感。它触及资本市场的核心伦理：公众的钱，是不是用来填补实控人已经提前支取的资金缺口？

还有一个细节：田林、李翠娟均持有加拿大永久居民卡。田林，1979年9月出生，本科学历，电气工程及其自动化专业。李翠娟，1980年4月出生，高级管理人员工商管理硕士。2025年，田林年薪166.15万元，李翠娟167.15万元，合计333.3万元。

实控人持有境外永居权、IPO前夕大额套现和分红——这些事实叠在一起，值得监管层和投资者审慎打量。

问题没有标准答案。但值得被提出。

三章

4.72%的研发费用率，与一份创业板招股书

这是一家冲创业板的企业。

创业板的核心定位是创新。《创业板首次公开发行股票注册管理办法》写得清楚：深入贯彻创新驱动发展战略，主要服务成长型创新创业企业。

艺感科技在招股书里说：“在材料配方、生产工艺、产品结构设计等方面持续创新开发，拥有高素质的技术产品开发团队和较强的研发创新能力。”

但数字是另一回事。

2023年到2025年，研发费用分别为926.38万元、1354.45万元、1607.56万元，占营收比例分别为4.79%、5.25%、4.72%。

同期，同行业可比上市公司研发费用率均值分别为5.73%、6.28%、6.19%。艺感科技连续三年低于行业平均。

2025年，顺络电子研发费用率9.18%（据顺络电子2025年年报），铂科新材8.41%，麦捷科技4.49%，达利凯普4.92%。艺感科技的4.72%处在中下位置。

公司可以给一个看似合理的解释：营收涨得快，分母大了，比率自然往下掉。

但绝对值呢？2025年艺感科技研发费用1607.56万元，在同行业里同样偏低——顺络电子同年的研发投入是6.19亿元（据顺络电子2025年年报），不在一个量级。

更深的问题在于：

功率电感这个行业，技术路线在变。一体成型电感正往高端走，AI服务器、汽车电子拉动着更高功率密度、更小尺寸、更低损耗的需求。2025年全球功率电感行业规模362.04亿元。据QYResearch，全球微型一体成型功率电感市场销售额已达118亿元。

顺络电子已是国内第一、全球前三的电感龙头，绑着英伟达、特斯拉、华为。麦捷科技一体成型电感国内领先，配套英伟达、Meta。

艺感科技在全球个人电脑功率电感细分领域占了8.8%，内资第一。但“第一”的成色得放大坐标系看——它是在日资、台资厂商垄断的细分市场里拿到的。内资厂商整体还处在“逐步发展壮大但份额仍相对较低”的阶段。

作为内资份额最高的厂商，艺感科技在技术路线上可能走的是“跟随策略”——在成熟产品上做成本优化和工艺改进，不在前沿技术上做原创投入。这在商业上可以理解——追赶者跟龙头走，风险更低、效率更高。

但在创业板的“创新性”语境下，“市场份额第一”和“创新能力第一”之间，gap有多大？

同行在持续砸钱，研发费用率相对落后，会不会在未来竞争里被越拉越远？

四章

18年不股改，6个月上会

这是一个关于时间的故事。

艺感科技2007年12月2日成立。从成立到启动IPO辅导，走了将近18年。

18年里，公司一直是有限责任公司。2025年5月10日，股东会决议通过，整体变更为股份有限公司；随后完成工商变更。

IPO受理是2026年5月15日。股改到受理，间隔约一年。

合规上没问题——《公司法》对股改和IPO的时间间隔没有强制性规定。但一个自然的追问是：18年的公司，为什么到临门一脚才改股份公司？

一种解释：公司以前没想上市，近年业绩起来了才决定走资本市场。逻辑上说得通。

另一种解读：治理结构的规范化，是被IPO“倒逼”出来的，不是企业长期发展的内生需要。

股改是公司治理的“形”——有限公司变股份公司，建股东会、董事会、监事会、审计委员会。但治理的“神”——独立董事能不能真独立、审计委员会实质运作如何、关联交易公允性、内控制度执行力度——不是一次股改就能到位的。

18年形成的治理惯性与1年间建立的新架构之间，可能存在适应和磨合的过程。

深交所问询函要求公司披露“现代企业制度的建立健全情况”。招股书列了治理架构。但“建立”和“有效运作”之间，路还长。

股权层面的细节更值得琢磨。2025年2月10日，股改前夕，深圳弘胜把45万元出资额以1800万元转给马增龙，30万元出资额以1200万元转给彭凡。这两人在IPO受理前受让了公司股份。招股书披露了基本持股情况，但跟实控人之间有没有潜在关联？入股价格公允不公允？有没有一揽子利益安排？信息披露够不够？

还有，本次IPO的保荐机构是广发证券，保荐代表人是刘俊清、郑睿。据公开报道，两人在联得装备（300545）IPO项目里一起出现过。而艺感科技董秘钟辉——1972年5月出生，高级管理人员工商管理硕士，高级会计师——2011年9月到2021年9月，在联得装备做财务总监兼董事会秘书、董事、副总裁。

也就是说，艺感科技的董秘和这次IPO的两位保代，在同一家上市公司共事过好多年。

历史交集本身不违规，但可能引发对保荐独立性的关注——注册制下，保荐人的客观性是信息披露质量的基石。这个问题在问询里有没有被充分关注和回应？等看。

这些问题，有的已经在问询回复里有了答案，有的还在等进一步澄清。但不管怎样，它们构成了围绕这家公司治理透明度的一个个问号。

回到楔子里的问题——

“内资第一”的市场地位，是不是以牺牲财务稳健性和治理规范化为代价换来的？

拆了四章，答案不是简单的“是”或“否”。

“是”的一面：高应收、高负债、高客户集中串成一条链，指向现金流的结构性脆弱；IPO前夕大额分红和募资补流之间有伦理张力；实控人IPO前卖股套现3000万；研发投入的规模和比例都低于行业均值；“18年不股改”的时间疑云和治理“形神分离”的担忧；突击入股和“熟人保荐”的独立性问号。

“否”的一面：业绩高增长是真的，市场份额第一是第三方验证的，客户合作稳定有行业逻辑撑着，股改和治理架构已经搭起来了，问询回复也对上述问题做了初步回应。

深交所5月29日发出首轮问询，公司8月20日交了回复。审核的棒子在往前传。

“魔鬼”和“天使”都在法庭上把话说完之后，监管者和投资者怎么判断？

艺感科技的高特性功率电感，是为高性能芯片稳定运行的“物理供电”。一家公司的IPO品质，同样需要一种供电——信息披露的真实性、公司治理的有效性、商业模式的可持续性，共同构成“制度供电”。

这份“制度供电”够不够、稳不稳，决定了这家“内资第一”的功率电感厂商，能不能真正点亮资本市场的绿灯。

宝安航城街道的厂房里，电感还在被源源不断生产出来，运往联想、英伟达、富士康的产线。每一颗电感都在干自己的活儿——为芯片供电，为算力护航。

资本市场等的，是另一份“供电”的答案。

本文基于深圳证券交易所及深交所指定信息披露平台公开披露的招股说明书（申报稿）、审核问询函及回复报告、审计报告等文件撰写，所有数据均来源于公开信息，不构成投资建议，亦不构成对任何主体行为的定性判断。

利益冲突声明：本文作者及发布平台与深圳市艺感科技股份有限公司、其关联方、本次IPO保荐机构及相关中介机构不存在任何利益关系，未持有该公司股份，未接受任何相关方资助或委托。

（完）

（免责声明：本文仅基于企业公开披露信息及行业公开数据整理，不构成任何投资建议、交易指导或决策依据。文中分析与数据均为客观呈现，不保证信息绝对准确；若文中观点、数据存在错误，一经发现将及时更正，也可通过文章评论区置顶、后续同名推文公示；不对因信息偏差、市场波动或个人操作导致的任何损失承担责任，投资者需自行判断、谨慎决策。）

关注「财鲸眼」，做复杂市场的清醒者！

声明：关于内容准确性的补充说明

内容核实承诺：「财鲸眼」致力于提供客观、准确的内容，但不排除因信息更新滞后、数据来源差异或理解偏差导致内容存在瑕疵。

读者反馈通道：若您发现文章中存在数据错误、事实性偏差或逻辑争议，可通过以下方式联系我们及时调整：

1、邮箱：caijingyan66@163.com 邮件中注明修改内容。

2、后台留言：请在文章底部点击“发私信”并提供具体指正内容。