阿里单季资本开支676亿，外卖补贴收窄 AI成最大吞金黑洞

8月20日港股盘后，阿里发布2026年Q2财报。这份财报最引人注目的不是营收增速，而是一组数字：单季资本开支从上一季度的200多亿元跃升至676.78亿元，同比增长75%。与此同时，经营现金流为229.45亿元，自由现金流净流出446.7亿元。

钱花到哪里去了？财报解释称，投入主要用于AI基础设施。随着Agent使用量激增，阿里在GPU之外还需要大规模采购CPU，叠加存储涨价、交付周期性等因素，模型调用量越大，越需要提前锁定算力、存储和网络资源。

这不是阿里一家的问题。今年Q2，谷歌自由现金流上市以来首次转负；AI投入相对保守的腾讯，也因为单季500多亿的资本开支，出现2005年以来首次自由现金流转负。仅阿里和腾讯两家，Q2合计资本开支就超过1000亿元，已经超过阿里2025年一整年904亿元的经调整净利润。

资本开支的跃升，是这份财报最核心的变量

财报发布后，阿里美股盘前一度跌超4%，最终收盘价定格在130.53美元，上涨1.26%。市场对高投入的反应，更多是观望。

从集团层面看，阿里Q2营收2689.53亿元，同比增长9%，与此前几个季度增速大体相当。利润端仍在承受投入压力，经调整EBITA同比下滑30%至273.29亿元，但较上一季度84%的降幅已有明显改善——差别主要在于即时零售投入放缓，阿里把更多资源集中到了AI。

一个值得注意的变化是，阿里重新调整了分部披露口径。中国电商集团、国际数字商业集团与盒马被整合为"阿里巴巴电商集团"；云智能集团与平头哥合并为"AI云与算力服务"；AI模型实验室、千问2C事业部及千问办公，被整合为"AI实验室与应用"。从本季度起，阿里按电商集团、AI云与算力服务、AI实验室与应用、所有其他四个分部呈现业绩。

这次调整释放出两个信号：蒋凡全面统筹电商和即时零售业务，阿里试图在一个组织内重建统一的品牌心智；过去散落在不同业务板块的模型、应用、云和芯片，被重新放进同一张AI版图，以全栈体系对外披露。

电商基本盘仍显疲弱，即时零售补贴收窄

作为业务基本盘，电商表现平平。Q2，反映淘宝天猫收入的客户管理收入（CMR）同比下降7%。上一季度阿里调整了CMR披露方式，将部分给商家的补贴费用计为收入冲减项，若按调整前口径计算，本季度CMR同比增长1%，依然偏弱。上一季度，该指标增速还有8%。

国家统计局数据显示，2026年前7个月全国网上商品和服务零售额同比增长4.8%，其中网上商品零售额同比增长4.6%，大盘整体走弱。

即时零售的表现相对更好。期内该业务收入532.95亿元，同比增长45%，增速环比放缓。阿里在财报中表示，淘宝闪购在维持市场份额的同时，单位经济效益环比持续改善，主要得益于笔单价与履约效率提升。

一位接近阿里的人士透露，Q2阿里即时零售业务的UE约为-2元，包含非餐在内的日单量约6500万单，综合估算，Q2外卖补贴约为120亿元。相比前一季度，这一补贴规模明显收窄，阿里对即时零售的投入开始有所克制。

将盒马、AI模型实验室、千问C端事业部和千问办公移出后，"所有其他"分部留下的基本是边缘业务。Q2这部分收入288亿元，同比增长1%；经调整EBITA亏损33亿元，去年同期为盈利6.87亿元。

AI云商业化提速，MaaS平台成最大亮点

阿里的注意力仍然集中在AI。上一个季度，吴泳铭称阿里AI和云商业化的拐点已经到来，这一季度开始展示阶段性成果。

云智能集团与平头哥合并为"AI云与算力服务"后，Q2该分部收入484.37亿元，总收入及外部客户收入同比增速均加快至45%。增长主要由AI相关产品采用量提升推动，其中AI相关产品收入达到123.76亿元，连续第十二个季度实现三位数同比增长。

更具想象力的是MaaS平台。吴泳铭在财报电话会上透露，阿里云百炼的MaaS平台收入ARR在8月已达到160亿元，年底达到300亿元的确定性很高。MaaS是AI相关收入中毛利率较高的部分——传统云服务商主要通过IaaS出售算力，毛利率有限；AI时代，云厂商可以通过MaaS平台出售Token，获取更高的利润空间。随着MaaS收入占比提升，阿里云整体利润率也在改善。

利润方面，Q2 AI云与算力服务经调整EBITA为56亿元，同比增长133%；EBITA利润率突破两位数，达到11.56%，此前连续多个季度徘徊在9%左右。阿里的长期目标是将这一比例提升至20%，并向海外云巨头30%的水平看齐。

硬件能力也被摆到更靠前的位置。按照新口径，平头哥已构建覆盖GPU、CPU、存储和网络芯片的自研芯片体系。其中，真武芯片包括最新一代AI处理器真武M890，通过阿里云服务，已在自动驾驶、互联网、金融服务等20多个行业的超过650家外部客户中实现商业化应用。

对阿里而言，芯片的意义不只在硬件销售，它与云平台、模型和应用共同组成全栈AI体系，构成对外输出的完整叙事。

估值差距缩小，但AI账单越开越大

很多人可能没有注意到，进入今年Q2后，阿里基本已经成为港股互联网板块的Top pick。截至8月20日收盘，阿里巴巴港股市值与腾讯的差距已缩小到1.45万亿元，2025年年底时两家差距还在2.5万亿左右。即便是去年阿里股价冲至52周最高点185港元时，与腾讯的差距仍在2万亿以上。

估值的相对变化，主要由于阿里在AI投入上远比腾讯激进，且阿里云的商业化叙事更有想象力空间。但摆在当前阿里面前的新难题是：阿里云的增长，能否足够快地覆盖这张持续扩大的AI账单。

在财报发布后的电话会上，吴泳铭几乎用整场会议回答同一个问题：如此大规模的投入会不会拖垮阿里的现金流。

从数据看，压力确实存在。Q2阿里资本开支676.78亿元，经营现金流229.45亿元，自由现金流净流出446.7亿元。资本支出正在像一个巨大的黑洞，吞噬几乎所有科技大厂的现金流。

但阿里选择继续加注。电商提供基本盘，AI成为新的投入中心——这是财报口径变化背后，阿里资源分配顺序的显性化。外卖补贴收窄、即时零售投入克制，省下来的钱，正在流向AI基础设施。

接下来的关键问题是：MaaS平台年底300亿元的ARR目标能否兑现，AI云利润率能否从11.56%继续向20%的长期目标靠近。如果商业化速度跟不上资本开支节奏，这张AI账单的偿还压力会持续累积。