段永平又买回了没看懂的阿里

文 | 版面之外，作者｜画画

阿里刚发布了2027财年第一季度财报，整体来看，这是一季故事很漂亮、但盈利质量与资本回报确定性双降的财报。

老实说，这份财报没太多可说的。过去几个季度，阿里几乎面临的困境是一样的，高投入，利润承压，等一个还没到的拐点。

但前几天段永平的一个动作，反而提供了一个跳出财报，从侧面来看看今天的阿里。

前不久，段永平重新建仓了阿里，30.14 万股，约2893 万美元。

单独拎出来，这是个不小的动作。但放到他二季度持仓的191 亿美元盘子里，仅占0.15%。

这个数字让人很难琢磨。

他到底是重新看好了阿里，还是，只是想再看看？

一、他只重仓确定性

先看段永平押注的这张资产表。

根据美国证券交易委员会（SEC）披露，今年二季度末，段永平管理的 H&H International Investment 美股持仓约191 亿美元，18 只股票。总市值比一季度少了将近10 亿美元，且结构变了挺多。

前五大重仓，放了接近九成的钱。

苹果78.4 亿美元 · 41.05%

伯克希尔 B46.2 亿美元 · 24.18%

拼多多19.1 亿美元 · 9.99%

特斯拉14.2 亿美元 · 7.44%

英伟达12.6 亿美元 · 6.58%

苹果加伯克希尔，两家就有65%。

这一季度除了看段永平买了什么，他的后撤动作也值得关注。

英伟达砍掉54.63%，谷歌 C 减持46.88%，微软减25.78%，苹果减6.38%，台积电、CrowdStrike 直接清仓。

反手增持拼多多26.71%，加一点伯克希尔和迪士尼，再买回一点阿里。

这里有个细节很有意思。英伟达，一季度还是他的第三大重仓，一个季度之后，他砍掉一半。而特斯拉，还稳稳留着7.44%。

段永平看空 AI 了吗？我反而觉得他开始把两件事分开了——AI 很重要，但 AI 相关的股票现在都值得重仓，是两码事。

过去一年，他组合里还陆续出现过 Credo、Palantir、Snowflake、新思科技、Tempus AI 这些名字。说白了，这更像一个坚持看懂再下注的人，正在试着理解 AI 时代。

其实段永平自己也没有掩饰这一点。

2025 年谈到 AI，他用了一个说法：不明觉厉。

他承认 AI 很厉害，但确实不是很懂；谈及英伟达，他也抛出疑问：十年之后，它的芯片地位有没有可能被替代。

二、阿里，他买了又卖

现在回到阿里。

如果把时间线拉出来看，会发现段永平对阿里从来不是简单的看好或者买入这么简单，是多年的反复试探。

2023.04— 雪球留言：「开始思考阿里，先卖点 put 再说。」

2023.12— 准备再卖一些 put，同时说了一句更直接的话：「看不透，下不了重手。」

2024 Q1— 增持阿里88 万股，持仓冲到4.23 亿美元，一度成为第四大重仓（2023 年底是3.84 亿美元）。

2025— 二季度减，三季度减，四季度还减。

2026 Q1— 直接清仓，256.05 万股，一股不留。

现在— 清仓三个月，又买回30.14 万股。

而且这个动作，正好发生在他大幅加仓英伟达、拼多多，全新建仓特斯拉的时候。

所以段永平对阿里一直处于很纠结，甚至一度拧巴的态度。他反复调整的，未必只是对股价的判断，更是对这门生意的理解。

2023 年的卖 Put，是愿意在更低价格接；2024 年的加仓，意味着确定性曾经提高；之后持续减持，则说明这种确定性又开始下降。

三、喜欢，不等于看懂

问题来了。他对阿里，为什么这么拧巴？

答案藏在喜欢和懂这两个词中间。

2023 年 12 月，雪球有网友问到投资阿里的逻辑。段永平的回答没有落脚在商业模式、电商份额或是云计算，反而是这句话：

他提起一段 1995 年的往事，杭州西湖明珠电视台做街头测试，安排几名大汉假装撬走井盖，路过行人纷纷视而不见，只有马云骑车停下，上前出声喝止对方。

段永平说，在他眼里，马云就是那个骑着自行车随时准备逃跑，却依然壮着胆子，对着偷井盖的大汉吼一嗓子的汉子。

这个画面，他记了快三十年。

段永平对阿里的第一层认知，从来不是财务指标，是企业家和企业文化。这跟他自己的框架完全对得上，他常年讲的就是四样：好生意、好文化、好价格、自己能理解。

阿里真正勾住他的，从来不是今天赚多少钱，是这家公司能不能重新变成一家他愿意长期拥有的公司。

而愿意长期拥有，恰恰卡在理解上。

2019 年，因为「二选一」事件，他卖出阿里持仓，给出的理由是企业文化发生变化。对段永平来说，企业文化对阿里不是加分项，是一道硬门槛。

2021 年阿里跌到低位时，他也曾因为价格足够便宜重新买入。

这其实正好对应了段永平自己说过的一套筛选标准。先看生意模式和企业文化，两样有一样不喜欢，就不继续看。两样都喜欢，再等价格。

四、阿里 0.15%，拼多多 10%

在段永平这一季的持仓里，还藏着一个更值得看的参考物。

段永平一边买回阿里0.15%，一边把拼多多加到第三大重仓，9.99%。而且是连续第二个季度大幅加仓。这一季持股数量环比增了26.71%，持股2502 万股。按披露口径，段永平的 H&H 已经是拼多多的第六大股东。

同一个中国互联网，两个电商，他给了两种完全不同的仓位。原因也不复杂。

黄峥是段永平长期影响和指导的创业者，也是他非常早期的投资关系之一。

阿里则恰恰相反。他欣赏马云，却未必能用今天的阿里回答自己最在意的那个问题：这门生意未来到底靠什么持续创造价值？

更有意思的是，段永平对黄峥的影响，并不只是投资关系。黄峥后来公开谈过段永平对自己商业观的影响，包括本分、长期主义以及价格围绕价值波动等理念。

五、段永平，又回来看看

那这0.15%，到底意味着什么？

我的判断是，这是段永平的一次试探和观察，甚至可以理解为他在扩容自己的能力圈。

这次阿里重新进入他的组合，还有一个过去几年没有的变量：AI。

今年 7 月，苹果中国官网曾短暂出现将通义千问接入 Siri 和写作工具的说明；8 月 14 日，路透进一步报道称，苹果正在与阿里合作训练面向中国市场的 AI 模型。

对段永平来说，这个信号尤其值得注意。

苹果是他最大的持仓，也是他最熟悉的公司。

阿里过去是一个他始终没完全看懂的中国互联网公司。现在，阿里多了一层身份，苹果在中国 AI 生态中的潜在合作伙伴，正在与苹果发生越来越深的连接。

过去二十几年，阿里对他一直隔着一层，他欣赏人，却看不懂生意。这一回，先往前迈一步的，是他最懂的那家公司。

但别过度解读。0.15%不叫下注，这本质上阿里今天又到了一个让他心痒的位置。

当然，价格仍然是最现实的变量，二季度阿里一度在130 美元附近徘徊。当一家公司重新回到一个足够便宜、又恰好出现新的业务变量的位置，价值投资者重新拿起计算器，并不奇怪。

两者叠在一起，才可能解释为什么阿里重新出现在他的观察名单里。

【版面之外】的话：

段永平的投资哲学，有个一以贯之的规律：先看懂，才喜欢；先喜欢，才重仓。

阿里恰恰反过来了。

他先喜欢了马云和这家公司，却始终没有把喜欢变成足够确定的理解。

这一次，他只买了0.15%。