债底保护与股性弹性兼具 定向可转债并购受青睐

证券时报记者 王军

在近年来不断活跃的并购市场中，定向可转债作为兼具债底保护与股性弹性的创新支付工具，越来越受上市公司青睐。

8月15日，精测电子披露公告，拟以发行股份、可转债搭配支付现金的方式，收购上海精测半导体技术有限公司41.17%股权。截至目前，该交易涉及的审计、评估、法律尽调等工作仍在推进。据证券时报记者不完全统计，今年以来已有至少12家上市公司发布将定向可转债作为并购支付工具相关预案或最新进展，电子信息等领域相关案例居多。

业内人士表示，定向可转债通过“债底保护+股性弹性”的双重设计，既能满足交易对手对本金安全的需求，又可通过转股条款分享企业成长红利，尤其适用于轻资产、高研发投入的科技企业并购。

科技赛道企业密集使用

从年内披露的并购案例来看，电子信息等科技赛道已成为定向可转债并购的重要阵地。

在信息技术行业中，精测电子、芯导科技、普冉股份、润泽科技、光库科技等多家上市公司均发布相关公告，将定向可转债作为支付工具之一，用于收购产业链相关公司的股权。在工业领域，日联科技、华菱线缆也陆续披露了相关预案或项目推进的最新工作进展。

加速产业资源整合、强化业务协同、提升核心竞争力，是上市公司青睐定向可转债并购模式的主要动因。比如，精测电子在公告中就提出，公司主营业务聚焦于半导体、显示及新能源三大核心领域检测系统的研发、生产与销售。本次交易完成后，上海精测将成为其全资子公司。据称，此次并购将进一步优化精测电子资产质量，增强业务上的协同性，公司持续经营能力和核心竞争力将得以进一步提升。

针对定向可转债在科技并购领域的独特优势，优美利投资总经理贺金龙向证券时报记者表示，科技行业通常具有轻资产、高研发投入的特点，传统估值方法很难反映其价值，定向可转债允许差异化定价，对于技术驱动型和具备高景气度远景的企业更适合。另外，科技企业往往估值波动较大，而可转债的债性为交易提供了价值支撑，股性又可令投资者享受未来成长性收益，对于解决估值分歧问题和波动率控制都有帮助。

中证鹏元研发部高级董事、资深研究员史晓姗认为，定向可转债利率远低于普通公司债，对上市公司的股权稀释效应相对更为缓和，通过更市场化的条款设置，可以满足企业和战略投资人之间的利益平衡要求。

政策持续完善明确鼓励

定向可转债是指上市公司向特定对象发行的，在一定期限内依据约定条件可以转换为该上市公司股票的公司债券。根据发行目的，定向可转债可分为两类：作为支付工具的可转债和作为融资工具的可转债。

作为支付工具的可转债，主要是在并购重组交易中，将向特定交易对手发行的可转债作为上市公司的对价支付工具。近年来，在政策支持下，该类可转债凭借其兼具股债特性的优势，逐渐成为上市公司并购重组中支付工具的重要选项。

2023年11月，证监会发布《上市公司向特定对象发行可转换公司债券购买资产规则》，系统规范了定向可转债作为并购重组支付工具的发行条件、定价机制及限售安排等。2024年9月，证监会发布“并购六条”，明确鼓励上市公司综合运用股份、定向可转债、现金等支付工具实施并购重组，增加交易弹性。

“定向可转债可以提供更灵活的交易结构设计空间，上市公司可自行决定全部由定向可转债支付或搭配股份、现金支付。”贺金龙表示，对上市公司而言，可转债不会立即转为股份，这有助于现有股东延缓控制权被稀释的速度。低利率的定向可转债相比其他融资方式成本更低，不会立即消耗大量现金，可缓解现金流压力。

史晓姗认为，定向可转债，在并购重组和战略投资方面，给予了投资者更灵活的收益和退出方式，同时通过锁定期等制度设计，更好地实现业绩承诺。

助力并购市场提升效率

定向可转债的创新特性，从多个维度切实提升了整个并购市场的运行效率，同时实现了市场风险与投资收益的平衡，提升了A股并购市场运行效率。

贺金龙表示，定向可转债提升了并购市场的活力和效率，平衡交易双方风险收益，抑制了过高估值、过高商誉和高业绩兑现承诺等问题，减少因市场波动导致的交易失败，促进了产业整合，置入优质资产，提升公司质量。

东方金诚研究发展部分析师翟恬甜表示，上市公司引入定向可转债作为支付工具，可以减少二级市场股价波动带来的交易不确定性，提高交易韧性和交易效率，在确定转股价格、转股价格修正条款、强制换股等条款后，可以更快促成了交易方案。

“定向可转债兼具股债的特征可以更好平衡交易双方的利益诉求。”翟恬甜称，“对于收购方而言，定向可转债不仅可以缓解现金支付对价的压力，且相对发行新股可以更好推迟、平滑股权稀释节奏，减轻由此带来的股价下跌压力。对于交易对手而言，可转债不仅为其提供了债券的安全性做保障，也使其未来能够共享股价上涨的红利。”