中际旭创H股挂牌前夜暗盘低开 A股回撤30% 站在光里的“六边形战士”是否被“错杀”？

来源：新浪港股

　　文/新浪财经香港站 赵岚

　　7月30日，全球光模块龙头中际旭创H股将在港交所挂牌，发行价980港元每股，基础募资规模约534亿港元，在港股IPO募资榜中排名第九；若全额行使15%的超额配售权，总募资规模将达约614 亿港元，有望升至第七。

　　然而在散户集中的暗盘中，中际旭创曾低至930港币左右，较定价潜水约5%。A股中际旭创收在951人民币，折合港币约1093元，AH股溢价率约10%。

　　
中际旭创H股IPO是2026年港股最大IPO项目，也是2019年阿里巴巴回港上市以后，7年来港股最大规模的新股发行项目。

　　为迎接这只“顶级罕见巨无霸IPO”项目，港交所为中际旭创的IPO献上“三件套” 。7月27日，港交所宣布将在中际旭创上市当日（7月30日）同步推出其每周及每月期权，挂牌衍生权证，并纳入认可卖空指定名单。

　　而隔天7月28日，中际旭创A股跌超15%，股价跌至908元人民币。公司6月刚创下1416.88元历史高点，短短一个多月市值蒸发超千亿元，回撤幅度超三成。公司晚间紧急公告回购消息稳价，而在29号开盘后依旧反弹无力，股价难回巅峰。

　　盈利效率冠绝A股 站在光里的“六边形战士”

　　盈利层面，公司形势一片大好。2026年前三个月营收195亿元人民币、同比增长192%；净利润66.16亿元，同比暴涨273.7%，综合毛利率自2023年31.6%持续上行至2026年一季度的46.1%。公司净资产约380亿，但在过去一年中创造的净利润超150亿。

　　公司赚钱能力极强，净利润扩张速度显著高于净资产增速，2023年底至2025年底，公司净资产增长翻倍，但净利润增长约4倍。

　　按照市场对公司的高期待，按2026年净利润300亿，2027年净利润突破500亿元，以传统20倍PE保守估值，300亿年净利润对应的2026年合理市值仅6000亿元，2027年破万亿，不过，即使目前连跌数日，公司市值仍在万亿以上，代表机构仍认可公司千亿级成长空间。

　　供应链层面，公司预付款项从2025年末2亿元飙升至2026年一季度末16.99亿元，增幅超八倍。但，公司手握32亿元经营现金流，可能已经提前向上游供应商锁定产能，侧面印证下游采购需求具备高确定性。

　　早前，市场“小作文”盛传光模块订单减少、价格利空传闻，公司召开机构参与的电话会议“辟谣”透露，当前订单已排满2026全年，部分海外头部云厂商提前锁定2027年各季度排产计划，2027年产品定价没有大幅跳水风险。

　　然而，一边是暴涨的业绩；一边是持续杀估值的二级市场，为什么优质公司流动性被“绞杀”？

　　长鑫“抽血” 机构抱团被动调仓

　　中际旭创暴跌的前一交易日，内存芯片龙头长鑫科技登陆科创板，上市首日暴涨471%。行业分析认为，A股市场存量资金相对固定，机构投资者为参与新股打新，前期往往优先抛售涨幅巨大、机构集中度高、账面浮盈丰厚的个股，中际旭创、新易盛、天孚通信三家光模块龙头同步遭遇批量减持。

　　港股IPO折价叠加做空工具落地 套利资金提前出逃

　　本次H股发行是2019年阿里巴巴回港上市之后，港股规模最大的一次IPO，由高盛、中金、摩根士丹利、广发证券四大投行联席保荐。国际配售吸引29家全球顶级基石投资者，包括淡马锡、高瓴资本、摩根大通、贝莱德、阿里、腾讯，合计认购金额34.5亿美元，认购规模接近港交所50%配售红线。

　　7月23日启动公开招股，最终发行价由初始区间上限1010港元下调至980港元。然而，估值套利空间同步显现：当日同期A股股价折算港币约1227港元，港股发行价相较A股存在17%-21%折价，套利资金提前卖出A股筹码等待港股上市布局。

　　更关键的是，港交所明确7月30日H股挂牌当日，同步推出周度、月度期权合约，并将中际旭创纳入可卖空标的名单。做空工具提前落地，海外对冲基金、量化资金选择在A股提前兑现避险，进一步压制A股估值。

　　全球AI资本开支逻辑松动 全产业链估值集体下杀

　　7月底至8月，美股科技巨头陆续释出二季度报，但普遍透露着负面信号。

　　7月下旬，谷歌、特斯拉先后发布财报，两家企业大幅上调全年AI、产能资本开支指引，但二季度自由现金流转负，谷歌更是2004年上市以来首次出现季度自由现金流亏损。市场此前支撑AI高估值的核心逻辑——科技巨头稳定现金流可无限覆盖算力投入被财报数据打破。

　　光模块行业下游需求完全绑定北美云厂商算力资本开支，市场开始担忧光模块赛道长期增长天花板，A股“易中天”三家龙头被动杀跌。

　　天孚通信股价自高点回撤超40%，公司半年报预告净利润同比增速仅25%-45%，创下三年半以来最低增速。但新易盛和中际旭创基本面表现强劲，依旧跟随板块同步下跌。行业层面，下游云厂商算力采购需求并未萎缩，1.6T、800G产品订单持续追加；上游EML激光芯片、DSP芯片全球供给紧缺，只是企业虽手握大额订单，却难以快速兑现季度利润。

　　产能过剩或将引发价格战 光模块到底是不是周期股？

　　目前，中际旭创、新易盛及海外厂商正同步扩张800G、1.6T产能，行业认为，2026年下半年至2027年初，800G光模块将出现全面产能过剩，价格战难以避免。

　　以龙头SK海力士为例，韩国BNK投资证券在7月29日财报后再度将SK海力士的目标价由185万韩元下调至148万韩元，BNK认为，SK海力士业绩虽然告诉增长但仍连续两个季度不及预期，加上目前行业需求持续放缓，但光模块企业仍推行竞争性扩产，这导致未来供给过剩的担忧情绪急剧增大。

　　目前，800G光模块单价自2020年300美元跌至当前80-100美元区间，2025年全年价格降幅超20%。若行业价格战全面开打，中际旭创46%的综合毛利率可能下滑至35%-38%区间，净利润规模或将直接腰斩。

　　估值处历史极值 市场容错空间几乎“清零”

　　截至7月上旬，中际旭创A股动态PE达117倍、PB 40倍、PS 33倍，三项估值指标全部处于自身历史极端高位。

　　然而，中际旭创长期变量风险持续悬顶：客户集中度高、海外收入占比高带来的汇兑损益压力、中美贸易摩擦不确定性等，均会成为公司长期业绩的忧虑因素。

　　市场定价逻辑也在此时发生切换，投资者已经厌倦了“AI故事”，仅认可实际交付业绩，参考7月29日公布业绩的SK海力士，只要单季度产能兑现不及预期，估值将快速大幅回调，几乎不存在缓冲空间。

　　然而，AI算力建设的长期逻辑并未证伪。光模块行业目前看来似乎正在告别“高成长、高估值、无周期”的甜蜜阶段，进入“供需博弈”的周期性行情。

　　市场一贯的共识是优质赛道、龙头企业，不保证具备短期价值，但一定有长期潜力。用BNK投资对SK海力士的评价：公司股价已暴跌至估值区间的下沿，短期内处于过度下跌的状态。然而，站在周期顶部的高估值泡沫阶段，考虑到各家企业的竞争性扩产态度，预计板块估值修复空间将持续受压，股价的反弹幅度也将较为有限。