海外研选日报0715｜大摩：美国数据中心遭遇地方阻力 项目成本与工期压力上升

编者按：财联社每天整理各大投行针对全球宏观、公司和产业、商品等各个纬度的最新研究观点，为投资者投资决策提供全方位的支持。

宏观

汇丰：AI就业冲击被夸大，“岗位暴露”不等于“岗位消失”

汇丰最新研报指出，当前关于人工智能冲击就业市场的讨论存在系统性偏差，许多研究高估AI对就业的即时影响和白领岗位风险，同时低估AI辅助员工、提升生产率的作用。

研报称，大量AI就业研究沿用少数论文的测算方法，将职业拆分为若干任务或能力，再以可被AI影响的任务占比衡量岗位暴露程度。这种方法忽略了人际沟通、责任承担、协调判断等难以量化的工作内容，因此尤其容易夸大白领岗位被替代的可能性。

更关键的是，“暴露于AI”通常并不意味着能够被AI取代。部分研究将AI可令任务完成时间缩短至少50%，定义为最高暴露等级；另一些指标仅判断AI能否用于某项任务，并不区分AI究竟是替代劳动者，还是作为辅助工具。相关数据经过媒体转述后，这一差异经常被忽略。

汇丰认为，任务本身也并非固定不变。互联网普及淘汰了寄信等旧任务，却创造了电子邮件等新任务；类似地，AI在减少数据录入工作的同时，可能增加结果核验、模型监督和客户沟通等职责。技术、法律和金融等AI使用率较高的行业，因此更可能经历任务重构，而非岗位整体消失。

公众担忧已经明显升温，超过50%的美国人担心自己或家庭成员因AI失业，超过60%的英国劳动者担忧AI裁员的经济影响。但汇丰认为，实际失业规模可能显著低于相关标题所暗示的水平。部分岗位和初级职位仍可能承压，但AI对劳动力市场更主要的影响将是增强劳动者能力，而不是大规模替代白领员工。

大宗商品

高盛：欧洲天然气市场紧于原油，TTF或需升至65欧元抑制亚洲需求

高盛在最新研报中指出，中东冲突升级进一步暴露欧洲天然气及全球液化天然气（LNG）市场的供应脆弱性。过去一周，欧洲基准天然气期货TTF升至52欧元/兆瓦时，年内累计上涨78%，明显超过同期布伦特原油36%的涨幅。

天然气价格表现更强，主要由于波斯湾原油出口恢复速度快于LNG，同时亚洲LNG需求持续回升。中国LNG进口已重新高于去年同期，而原油进口仍然疲弱。数据显示，截至7月12日，波斯湾原油出口已恢复至正常水平的58%，LNG出口仅恢复至19%；中国LNG进口同比增长约3%，原油进口则同比下降52%。

随着通过霍尔木兹海峡的LNG船舶数量再次下降，近期恢复速度已略低于预期的卡塔尔LNG装船量可能进一步回落，增加欧洲LNG进口不足的风险。与此同时，亚洲现货LNG价格JKM相对TTF仍具有足够吸引力，可能促使灵活调配的美国LNG货物转向亚洲，而非欧洲。

高盛称，西北欧天然气库存仍处于低位，中东LNG出口恢复延迟，迫使市场提前为冬季补库寻找解决方案。参照本轮冲击及2022年欧洲能源危机，TTF可能需要升至约65欧元/兆瓦时，即22美元/百万英热单位，才能推动JKM升至20多美元中段，明显抑制亚洲需求。

当前52欧元的TTF价格，高于高盛第三季度42欧元的基准预测，意味着市场认为欧洲可能需要依靠价格压低亚洲LNG需求的概率约为45%；若需要更广泛地破坏亚洲需求，TTF升至80欧元的隐含概率约为28%。高盛建议天然气用户对2026—2027年冬季风险进行对冲，以防TTF和JKM出现剧烈上涨。

产业

美银：智能体AI推升CPU重要性，服务器与消费电子需求加速分化

美银证券在最新研报中指出，半导体市场正出现鲜明分化：2026年个人电脑和智能手机出货量预计均同比下降10%至15%以上，但AI服务器CPU需求依然强劲，行业出货量有望增长超过30%，平均售价上涨超过20%。

美银认为，随着智能体AI加速普及，AI系统的瓶颈正逐渐从单纯的GPU算力转向CPU。工具调用、代码执行、任务编排、KV缓存管理等环节均高度依赖CPU，其性能直接影响GPU闲置时间、响应延迟及整机吞吐量。高频率CPU更适合低延迟任务，高核心数CPU则有利于并发处理和机架级吞吐，未来两类架构均将受益。

美银预计，2030年服务器CPU市场规模将增至约1700亿美元，较2025年的352亿美元增长近四倍，复合增速约37%；AI计算节点和智能体独立节点各贡献约700亿美元，AI CPU占比将超过80%。届时Arm架构按价值计算的份额预计升至50%，AMD约26%，英特尔降至24%。

个股方面，美银预计AMD二季度业绩及三季度指引有望超预期，受益于EPYC服务器CPU份额提升、云需求强劲以及MI455X“Helios”机架开始出货，将目标价由550美元上调至620美元。

英特尔虽面临PC销量下滑，但服务器及PC处理器提价、AI需求和产品利润率改善有望形成对冲。

Arm短期仍受智能手机市场疲软拖累，主要服务器CPU机会可能集中在2026年下半年至2027年；其2027至2028财年AGI CPU潜在需求超过20亿美元，但现有供应仅约10亿美元。

高通虽将2029财年非手机收入目标上调至400亿美元，其中数据中心业务150亿美元，但短期仍受存储价格上涨、中国手机需求疲弱及苹果自研基带替代影响。

美银认为，服务器CPU正在成为AI基础设施的新一轮受益环节，而传统消费电子芯片需求仍缺乏明显复苏动力。

摩根士丹利：美国数据中心遭遇地方阻力，项目成本与工期压力上升

摩根士丹利最新研报指出，随着人工智能基础设施建设加速，美国地方社区对数据中心的反对正在升温，电价、环境和生活质量问题已成为项目落地的新瓶颈。第三方数据显示，2025年美国约1560亿美元数据中心项目被取消或推迟，2026年第一季度又有约1300亿美元项目受到影响，实际AI资本开支可能低于该行预计的8770亿美元。

反对行动主要集中在地方层面。自2023年以来，美国已有超过300项数据中心暂停措施获批，目前约127项仍在执行，相关限制覆盖40个州；2026年已有15个州提出全州范围暂停方案。不过，多数政策属于为期1至3年的临时暂停，而非永久禁令，目的在于重新评估电网成本、水资源消耗、土地用途、噪音、交通及税收优惠。

民意压力也在扩大。约一半受访者认为AI数据中心推高电价并冲击电网，约45%担忧水价和环境影响；67%认为数据中心至少应为电价上涨承担部分责任，高于2025年10月的54%。今年5月，支持停止建设的比例升至约45%，首次超过支持继续建设并增加能源供应的38%。与此同时，公众仍认可其对美国竞争力的贡献，相关净支持度为22%。

摩根士丹利预计，政治阻力不会终止美国数据中心建设，但将推高成本、延长工期并促使项目向土地和电力资源更充裕的南部、中西部及农村地区转移。美国截至2028年可能面临约38GW电力缺口，部分地区并网周期超过5年，数据中心将更多采用现场发电，利好SEI、INIO和Bloom Energy。Equinix和Digital Realty等托管型数据中心REIT因规模较小且具有关键基础设施属性，受到的冲击相对有限。

宏观层面，数据中心需求可能使美国电力通胀在中期维持4%至5%，且地区差异扩大。信贷市场方面，短期资本开支前置可能加剧债券供给压力，但长期项目放缓将减少融资需求，并降低ABS和CMBS市场的过度建设风险；地方政府债券新增供给规模可能达到1000亿美元。

公司

高盛上调摩根大通盈利预期：资本市场业务强劲，目标价升至418美元

高盛在最新研报中表示，摩根大通第二季度业绩及管理层指引均好于预期，维持“买入”评级，并将12个月目标价由411美元上调至418美元。

摩根大通二季度每股收益为7.70美元，高于高盛预期的7.30美元及市场预期的6.06美元；剔除Visa股权收益等项目后，核心每股收益为6.32美元，同样超过预期。核心有形普通股回报率达到23.5%，较公司约17%的中期目标高约6.5个百分点。

当季核心收入较市场预期高7%，主要受手续费收入超预期15%推动。交易收入同比增长35%，较市场预期高17%，其中股票交易业务较预期高49%；投行业务收入同比增长30%，较预期高14%，股票承销、债券承销和咨询业务分别较预期高25%、19%和1%。管理层称投行业务储备仍然充足，但股票交易业务的强劲表现未必能够持续。

公司将2026年净利息收入指引由1030亿美元上调至1055亿美元，其中不含市场业务的净利息收入升至965亿美元，主要受存款增长、存款成本低于预期以及收益率曲线变化推动。同时，全年费用指引上调15亿美元至1075亿美元，反映持续加大业务投资。欧洲数字银行客户已达250万至300万，并计划长期拓展为泛欧洲平台。

高盛将摩根大通2026年至2028年税前拨备前利润预测分别上调4%、5%和4%，每股收益预测同步上调4%、5%和4%，预计三年有形普通股回报率分别约为24%、22%和22%。主要风险包括存款定价优势减弱、资本回报下降及信贷环境恶化。

巴克莱首评SK海力士ADR：DRAM供需缺口或延续至2028年，目标价330美元

巴克莱首次覆盖SK海力士在美上市的美国存托凭证（ADR），给予“增持”评级，目标价330美元。该行认为，全球存储芯片供需紧张程度将在2027年进一步加剧，2028年也仅会有限缓解，SK海力士业绩仍具显著增长潜力。

巴克莱全球DRAM模型显示，2027年全球DRAM位元供应量预计同比增长20%，但需求增速可能加快至35%，供应扩张难以匹配需求增长，行业紧张格局或持续数年。尽管投资者担忧存储行业周期下行时长期协议能否稳定价格，以及存储企业较低估值是否合理，巴克莱认为，存储股当前估值依然偏低，其景气度与半导体设备行业密切相关。

对于中国存储厂商竞争，巴克莱指出，中国头部DRAM企业DDR5良率预计已在2025年底升至75%以上，位元出货量2025年和2026年预计分别增长55%和48%。不过，即便中国厂商在海外市场获得更多份额，对三星、SK海力士和美光释放出的产能合计也仅相当于1%至4%。除非全球云服务提供商开始在数据中心采用中国DRAM，否则短期内全球市场格局受到的影响仍有限。中国头部厂商HBM3量产时间也可能推迟至2027年。

巴克莱预计，SK海力士将继续保持HBM领先地位，随着HBM4E推出，其相较三星可能存在的技术劣势有望被抵消，未来数年HBM市场份额仍可维持在50%以上。

资本回报也将成为新的估值支撑。巴克莱估计，到2027年底，SK海力士现金规模可能相当于当前市值的40%以上，为大规模股票回购提供空间。即使平均售价自2027年起保持平稳、2028年小幅下降，在实施500亿美元回购的假设下，公司2028年每股收益仍有望实现双位数增长。

摩根士丹利：iPhone 18全系或涨价200美元，苹果盈利有望获提振

摩根士丹利在最新研报中表示，全球存储芯片供应紧张推高零部件成本，但苹果凭借较强定价能力，有望通过产品涨价保护利润率，并进一步提升收入和每股收益。该行维持苹果“增持”评级及360美元目标价。

摩根士丹利预计，苹果提高各产品线售价可能推动第三财季每股收益较当前预期高出2%至4%，并带动2027财年全年每股收益提升约1%。虽然苹果尚未公布iPhone 18系列定价，但该行认为，全系机型统一涨价200美元的可能性正在上升。

研报指出，苹果产品需求对价格变化相对不敏感。iPhone历史价格弹性仅为0.2至0.5，意味着售价上涨10%，出货量可能仅下降2%至5%；Mac和iPad的价格弹性约为0.8至1.0。今年6月苹果上调MacBook和iPad售价后，相关产品交付周期并未出现明显变化，显示涨价暂未显著抑制需求。

成本压力主要来自AI热潮引发的存储器短缺。摩根士丹利预计，2025财年至2027财年，苹果采购的DRAM平均成本将上涨约370%，NAND成本同期上涨约280%。若存储器价格继续维持高位，苹果可能在2028财年再次提价。

该行认为，苹果的品牌忠诚度、供应链议价能力以及竞争对手面临的供货压力，使其更容易将成本转嫁给消费者。除涨价外，具备智能体能力的新一代Siri和折叠屏iPhone也有望推动长期AI换机周期，并支撑iPhone需求延续至2028年。

KeyBanc下调苹果评级至“减持”：涨价或拖累销量，目标价250美元

KeyBanc在最新研报中将苹果评级由“与行业同步”（相当于“中性”或“持有”）下调至“减持”，目标价定为250美元。该机构认为，苹果短期业绩预期尚属合理，但产品涨价、美国换机需求疲弱及运营商减少设备补贴，将令2027财年增长明显放缓。

数据显示，苹果6月美国硬件消费指数环比下降2%，显著弱于过去三年平均增长9%；第二季度环比下降2.7%、同比下降3%。美国后付费用户换机率预计降至2.9%，接近历史低位。随着运营商转向自带设备套餐并削减促销，消费者持机周期可能延长，苹果将更加依赖海外市场，但涨价也会提高国际市场获客难度。

KeyBanc预计，苹果2026财年iPhone收入增长23.2%，高于市场预期的19.7%，但2027财年增速将降至4.9%，低于市场预期的8.3%。该行假设iPhone标准版、Pro和Air涨价100美元，Pro Max涨价200美元，SE涨价50美元；iPad涨价100至200美元，MacBook涨价100至300美元。价格提升虽可保护利润率，但可能导致销量下滑。

硬件销量放缓还将限制用户基数扩张，并拖累服务业务。KeyBanc预计，苹果服务收入增速将由2026财年的13.5%降至2027财年的7%，明显低于市场预期的12%；2027财年营收和每股收益预测分别低于市场预期2.9%和4.9%。

估值方面，苹果目前对应约35倍2027财年市盈率和24.5倍企业价值/EBITDA，较标普500指数和纳斯达克指数分别存在约两个及2.7个标准差的溢价。KeyBanc认为，在增长放缓背景下，这一估值缺乏支撑。

（财联社 夏军雄）