联发科抢单担忧压制博通(AVGO.US)股价半年，大摩坚定唱多：AI核心赢家地位未改，重申“增持”评级

智通财经APP获悉，摩根士丹利在周二发布的最新研究报告中重申了对博通(AVGO.US)的“增持”评级，并维持502美元的目标价，明确将博通定义为仅次于英伟达的“核心AI赢家”。 该机构认为，市场对联发科(MediaTek)将大幅蚕食博通在谷歌TPU业务中份额的担忧被严重夸大。

博通股价年初至今近乎原地踏步，而费城半导体指数同期涨幅已逼近90%。这组悬殊的数字背后，是一场持续半年的市场焦虑——联发科是否正在从博通手中夺走谷歌TPU的定制芯片订单?

摩根士丹利在7月14日发布的最新研报中给出了明确答案：博通仍将是谷歌TPU的主要供应商，长期保持约80%的市场份额，联发科的参与“真实但不具颠覆性”。

股价跑输板块的根源：一场“市占想象”的博弈

2026年以来，博通股价仅上涨约0.1%，在AI芯片板块中明显落后。摩根士丹利分析师Joseph Moore坦言，这一表现“令人意外”，尤其是考虑到公司AI业务持续强劲的增长势头。

造成这种疲软的原因主要有两点：一是投资者更青睐英伟达这类“瓶颈型”AI半导体标的;二是围绕联发科在谷歌TPU市场份额的争议持续发酵。

今年3月，The Information报道称联发科正与谷歌合作开发下一代TPU芯片。6月初，博通在财报会议上首度证实，谷歌正寻求引入其他芯片供应商，意味着博通将失去TPU相关设计订单的独家供应地位。此后，市场悲观预期进一步蔓延——部分观点认为博通在TPU的份额可能从2026年的约95%降至2027年的80%、2028年的65%。

这一担忧直接压制了博通的估值修复。截至7月14日收盘，博通报389.11美元，较6月2日创下的历史收盘高点481.57美元已回撤约22%。

摩根士丹利的核心判断：80%份额不会跑

面对市场的恐慌情绪，摩根士丹利在周二的报告中逐一拆解了看空逻辑，给出了四点核心判断：

第一，联发科的参与真实但不具颠覆性。 Moore明确表示，联发科确实获得了谷歌下一代TPU的部分3纳米设计工作，这一机会“有一定可信度”，谷歌也确有动机减少对单一供应商的依赖。但他强调，这不会导致博通市场份额大幅下降——“博通应长期保持约80%的TPU市场份额”，看空方预测份额将跌至50%甚至被全面取代的论调“言之过早”。

第二，博通的规模化平台优势难以被快速替代。 博通在ASIC领域拥有成熟的规模化设计平台，这种平台一旦成熟，很难被快速替换。尤其是在HBM内存供应方面，博通已在现有合同框架下锁定了相关供应，联发科潜在的成本节约效益可能难以真正实现。

第三，联发科面临封装执行风险。 摩根士丹利指出，联发科在2纳米TPU生产上仍将依赖台积电CoWoS产能，而EMIB封装技术在谷歌所需的大规模下尚未经过验证。这意味着联发科在技术落地上存在不确定性。

第四，历史经验表明类似担忧往往过度。 摩根士丹利将此次争议与去年Marvell和Alchip在亚马逊Trainium芯片上的竞争格局相类比——当时市场同样担忧博通被完全取代，但事后证明此类忧虑言过其实。

真实的威胁有多大?广发证券与摩根士丹利的分歧

并非所有机构都认同摩根士丹利的乐观判断。广发证券在7月1日的报告中指出，谷歌已选择联发科而非博通或高通来构建第九代TPU(代号“Triggerfish”)，标志着谷歌定制芯片战略的一次重大转向。随着联发科Zebrafish于2026年底量产、Humufish于2028年放量，联发科在谷歌TPU供应链中的地位将持续巩固。

Counterpoint Research则预计，联发科到2028年将贡献约26%的AI ASIC服务器计算出货量，成为仅次于博通的第二大玩家。

不过，这些预测与摩根士丹利的“80%份额”判断并不矛盾——联发科从零到15%-20%的份额，与博通从100%降至80%，在数学上完全吻合。关键分歧在于：这是博通份额的“有序稀释”，还是“断崖式下跌”? 摩根士丹利明确押注前者。

博通的“多重防线”：不止谷歌TPU

即便在谷歌TPU业务上面临份额稀释，博通的AI叙事仍有多个支撑点：第一，AI营收规模巨大。 摩根士丹利预计，博通在2027财年将产生约1，200亿美元的AI营收，其中TPU相关营收约800亿美元。

第二，客户多元化正在推进。 Moore指出，博通在2027年下半年将有“多个”新ASIC客户逐步放量。这意味着TPU在博通AI总营收中的占比预计将从当前水平下降至约60%。

第三，大客户合作关系稳固。 今年4月，博通宣布与谷歌扩大芯片合作协议至2031年;Meta延长了与博通的定制芯片合作;上周苹果宣布与博通达成价值超过300亿美元的多年芯片协议。三大科技巨头的同时背书，构成了博通AI护城河的有力证明。

市场反应与估值展望

摩根士丹利维持对博通的“增持”评级，目标价502美元。华尔街整体对博通保持高度看好——TipRanks数据显示，在覆盖博通的26位分析师中，23位给予“买入”评级，3位持“持有”评级，平均目标价513.29美元，意味着超30%的上涨潜力。

CMoney分析指出，博通能否站稳500美元，取决于下半年新ASIC客户能否落地。如果未来几个季度管理层开始具体披露新客户轮廓，502美元的目标价将成为基本场景;如果新客户信息持续模糊，同时谷歌TPU份额出现更多负面报道，市场对博通AI营收过度集中的担忧将进一步加深。

联发科的抢单是真实的，但博通的核心地位短期内难以被撼动——这是摩根士丹利给出的核心判断。然而，这场围绕TPU份额的博弈远未结束。从100%到80%的“有序稀释”与到50%的“断崖下跌”之间，市场选择相信前者，但最终答案取决于三个变量：联发科3纳米TPU的量产执行能否如期推进、博通能否在2027年如期落地新ASIC客户、以及谷歌的供应商多元化战略会推进到何种程度。在此之前，博通的估值修复之路，仍将伴随着这场“市占想象”的持续博弈。