一夜回到40年前，日元会不会跌破170大关？

这几天，美元兑日元始终站上162一线，创下了将近40年来的新低点。这个数字，对经历过日本泡沫经济崩溃、也就是“失去的三十年”的我来说，多少有些恍惚感：30多年前，我到日本留学时，日元汇率也是这个价——1万日元兑换400多元人民币。

30多年前是什么概念？那时中国公务员的月薪也才2、300元人民币，在日本打一天工，就抵得上国内一个月的工资。那时候，看日本什么都贵，即使是日元的汇率那么低。如今，当我们的月薪超过1万元人民币后，再跑到日本，会发现日本什么都便宜。

日元的大幅贬值，不仅令日本的GDP被德国赶超，也令日本的进口商品的价格飙升，直接拉动物价的全面上涨。所以，即使涨了工资，许多人也没啥感觉，都给物价上涨抵消了红利。

2022年1月时，1美元兑换115日元。如今这一汇率下跌到162日元，这就意味着，5年间，日元缩水了30%。按照美元计算的GDP总值，也就减少了30%。再这样下去，日本被印度超越也是指日可待。

日元为什么会一路走跌？

这一底层逻辑，其实并不新鲜——日美利差。日本央行今年已经把政策利率上调到1%，这在过去被认为是极为大胆的举动，可放在美国的利率坐标系里，依然显得寒酸。美联储在过去几年将政策利率一度推到5.5%的高位，即便如今进入降息周期，也仍维持在3.75%附近。两国之间接近2.75个百分点的利差，让“卖日元、买美元”成了市场上最省心的套利逻辑。

但真正让这一轮贬值变得棘手的，是账本被翻新了两次。

第一次翻新，是美国那边的。市场原本预期美联储会继续降息，可通胀数据居高不下，叠加特朗普政府提名的新任美联储主席沃什在货币政策上并未展现出鸽派姿态，市场开始重新计入美联储年内加息的可能性。这意味着日美利差不仅没有收窄，反而有再度扩大的风险。

第二次翻新，是日本自己造成的——高市政权释放出的信号，让市场对日本央行的加息节奏产生了怀疑。有消息称，高市政府在“经济基本方针”中可能加入对日本央行加息的牵制措辞，以及规模惊人的官民投资计划，这让长期、超长期国债收益率率先跳升，形成了一种“央行追不上市场”的落后曲线行情。换句话说，日本这一次是自己给自己踩了刹车,却又同时踩着财政扩张的油门。

高市内阁的执政逻辑其实并不复杂：先靠财政刺激把经济的引擎重新发动起来，再指望增长本身来消化债务。食品消费税减税、370万亿日元规模的官民投资计划，都是这套逻辑下的产物。问题在于，财源从哪里来，至今没有清晰的答案。市场对此的解读简单而残酷——赤字扩大，日元价值被稀释。我接触过的一些海外机构投资者,谈起日本财政时几乎异口同声：“这就是要走积极财政的路线吧。”这句轻描淡写的确认,背后其实是资金正在悄悄用脚投票。

值得一提的是，日本政府今年4月末到5月初已经动用了约11万亿日元规模的外汇干预，试图为日元止血。可结果呢？不到一个月，汇率就重新跌破了干预前的水位。这说明单靠“卖美元、买日元”的传统手段,在如今这种由基本面驱动的美元走强行情面前,效果正变得越来越短暂。更微妙的是，在162这个40年关口被突破后，日本政府高层的表态被市场解读为某种程度上“容忍”了日元贬值，这反而进一步削弱了市场对干预的敬畏心理。

至于日元是否会继续贬值、冲破170这个更骇人的关口？市场已经出现了这种判断。野村综合研究所的经济学家木内登英分析认为，考虑到原油价格走高与美国加息预期这两重压力，最坏情况下不排除跌破170日元的可能，而要重新回到120日元附近的“舒适区”，恐怕需要四到五年的时间。

这不是危言耸听，而是把当下这几重因素——美国通胀韧性、日本财政赤字扩张的疑虑、地缘政治的不确定性——叠加起来后得出的一个并不乐观的推演。

日元贬值这件事，教科书式的解读总是两面的：出口企业受益，赴日游客受益，尤其是欧美游客的那种“白捡感”正是这种受益的具象化。但代价是进口成本抬升，最终转嫁到普通日本家庭的餐桌与油箱上。眼下日本实际工资增速虽然转正，暂时冲淡了这种痛感，但如果贬值继续失控，通胀反噬购买力的风险，终究是绕不过去的。

站在银座街头，看着那些举着相机、笑得合不拢嘴的外国游客，我忽然想，汇率这种东西，从来不是冷冰冰的数字游戏，而是一个国家在世界坐标系里的位置感。40年前，日元从250附近的水位一路走强，走出了“世界第二”的黄金年代。40年后，日元又摇摇晃晃跌回了那个起点。历史像是画了一个圈，只是圈内的日本，早已经不是40年前的日本。

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