北京
两年半，从成立到秘密递表，深圳的众擎机器人跑出了一级市场独角兽的全部动作。融资速度几乎与产品迭代同频——天使轮近亿元、Pre-A++到A1轮近10亿元、B轮2亿美元估值破百亿，直到2026年6月IPO消息传出。问题是，当所有资本故事讲完，二级市场要看的是另一套账本：收入、毛利、现金流和真实出货量。它能不能成为下一个宇树？正方先摆自己的牌。
正方会说，众擎有全国跑得最快的腿。直膝步态、奔跑、跳跃、武术动作和前空翻，这些不只是病毒视频，意味着关节扭矩、结构强度、运动控制和Sim2Real能力已经达到可以工程化落地的阶段。技术底子之外，定价够狠：SA01双足下肢开发平台3.85万元，PM01限时8.8万元，全尺寸T800定价18万元起。把价格打下来，让高校和开发机构买得到，这本身就是创造需求的策略。何况，它背后站着一群产业资本大佬：小鹏系、京东领投A1轮，宁德时代旗下溥泉资本跟投，B轮由河南投资集团汇融基金和立讯精密联合领投。立讯的精密制造和供应链管理能力，可以把样机推过从百台到千台的门槛。更何况，上市窗口已经打开——宇树科创板注册生效只用了104天，仙工智能刚以“机器人大脑第一股”身份登陆港交所市值过百亿港元。对于众擎，此时递表，既能补上研发和扩产所需的弹药，也能在行业热度仍在时锁定融资通道，不算早，但绝不晚。
反方只会冷静地翻开出货数据。根据宇树科技招股书援引的Omdia数据，2025年众擎人形机器人出货量约400台。同期，智元出货5168台，宇树经调整后的出货量超过5500台。十倍规模差距，不是靠几个后空翻就能填平的。再看收入侧的5亿元年度框架订单——它覆盖巡逻巡检、导览导购和工业制造三类场景，看起来很丰满，可框架订单不等于收入。它包含采购意向、分批交付安排，也可能附带测试验收条件，最终交付多少、确认多少营收、回款周期多长，才是这5亿元真正的含金量。更何况，这些场景没有一个是软柿子：巡检需要长时间运行和安全兜底；导购容易交付但客单价和复购有限；工业制造对节拍、精度、可靠性和售后要求严苛，每进一个新工厂都要重新适配产线和任务。最容易起量的科研教育市场，宇树、松延动力、加速进化都在抢，客户买一台做实验还行，批量采购的故事还没人写圆。
反方最锋利的一刀，砍向基本盘。宇树不是突然靠人形机器人起飞的。2016年做四足机器人，早已攒下产品、客户、供应链和海外渠道，2025年收入近17亿元，扣非归母净利润约5.91亿元，主营业务毛利率超过60%。人形机器人是在这门旧生意上长出来的新曲线，四足业务的利润和产能可以为人形业务持续输血。众擎没有这条老路。创始人赵同阳此前的多够机器人团队被小鹏收购并成立鹏行智能，2023年他带部分老团队出走成立众擎，工程底子够硬，却没有留下一个能自我造血的基本盘。从第一天起，众擎就必须靠人形机器人独自证明自己——一边研发、一边降价、一边扩产，还要同时把产品塞进真实场景里找刚需。这是一条更窄、更险的路。低价虽然曾是差异化的尖刀，但2025年松延动力N2压到3.99万元，宇树R1同样以3.99万元起售，当所有公司都在降价，便宜本身就不构成护城河。对硬件公司来说，降价不是改标价，是核心零部件自研、采购成本持续下降、产线良率提升、销量规模摊薄研发和渠道成本的综合结果。高价产品可以靠单台利润活着，平价产品只能靠规模活着。立讯可以帮众擎解决怎么造、造多少，却回答不了谁来买、买回去干什么。人形机器人当前最大的瓶颈已经不是制造产能，而是模型、数据、场景和真实的投入产出比。
我的判断是，IPO不是领奖台，而是企业经营底色的首次曝光。众擎的真正考验要等招股书公开后才开始。市场会盯着几个数字：5亿元框架订单有多少已转化为实际收入；低价产品到底有没有毛利，还是仍在靠融资补贴售价；客户集中度、应收账款、存货、研发成本和售后支出是否健康。还有一个更关键的收入来源结构。如果收入主要来自高校、科研机构、地方示范项目和文旅展示，那它仍是卖开发平台和科技展品的公司；只有工业制造、巡检等场景形成连续采购，它才算真正摸到通用机器人企业的边。众擎手里并非没有牌——经验丰富的创业团队、自研本体和运动控制能力，加上小鹏系、京东、宁德时代系、河南国资和立讯精密的资源加持，对一家成立两年多的公司来说，配置已经足够豪华。但机器人行业从来不缺豪华的起点，缺的是从样机到商品、从订单到收入、从酷炫动作到稳定工作闭环的漫长爬坡。成为第二个宇树，不是抄一份招股书就可以通关的。
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