腾讯向下，智谱向上

作者 | 深水财经社 倪大九

最近，港股市场的市值排行榜悄悄地发生了一次洗牌。

6月22日，“全球大模型第一股”智谱华章盘中暴涨40%，市值一度突破1.2万亿港元，超过小米、美团、网易，仅次于腾讯和阿里巴巴。

而就在同一天，腾讯控股股价跌至414.8港元，市值跌破4万亿关口，距离巅峰时期的7万亿已经腰斩；

阿里巴巴更惨，从5.5万亿的高点跌到不足2万亿，市值蒸发了三分之二。

一升一降的背后，可见互联网巨头用二十年建起的护城河，正在被AI时代的新玩家绕过去。

市值排名正在重写

自今年1月8日港交所挂牌上市，发行价仅116.2港元的智谱，短短半年的时间里股价已经涨了近20倍。

总市值从上市首日的500余亿港元飙升至最新的1.05万亿港元，超越了港股中国海洋石油和中国平安，是美团的两倍有余，京东集团的三倍有余。

但把时间倒回2021年，中国互联网的巅峰时期，当时中国市值前五名的公司是是腾讯、阿里、美团、京东、百度，全是互联网平台公司。

那时候智谱刚成立两年，月之暗面（Kimi）还没创立，DeepSeek还在幻方量化的实验室里，AI大模型在资本市场上连名字都排不上。

变化发生在2023年，ChatGPT引爆全球后，国内大模型公司成群崛起。

2024年，主流AI公司估值达到百亿级；2025年，冲到千亿级；2026年，智谱直接摸到了万亿门槛。

智谱的超高市值也让一众高管和员工实现了“纸面富贵”。

上市后，智谱的两大员工持股平台慧惠和智登合计持有公司14.96%的股份，对应的账面股权价值目前已接近1500亿港元。

其中覆盖了451名员工及顾问LP，平均每人对应约3亿港元。

智谱创始人唐杰持有的股份为6.10%，对应市值高达610多亿港元，公司董事长刘德兵通过直接和间接持有的股份价值也达700亿港元。

当然，分享到此轮科技盛宴的不止智谱一家，除了智谱，A股的寒武纪市值也冲到了9000多亿，离万亿只差一步；港股的MiniMax，市值最高时也摸到过4000亿，超过了百度。

智谱的七年狂奔

智谱的故事，起点低到让人很难和“万亿市值”联系起来。

创始人唐杰，1977年出生在四川南充一个普通家庭，本科在燕山大学读自动化，因为迷恋编程，硕士转去了计算机方向。

唐杰 智谱AI的联合创始人及首席科学家

2002年进入清华大学读博，研究语义Web和数据挖掘，毕业后留校，用两万元博士论文奖金启动了科研项目。

2019年6月，唐杰带着清华KEG知识工程实验室的团队创办了智谱华章。核心班底几乎全是清华背景，被业内称为“清华正规军”。

头两年，智谱更像一个“产学研转化项目”，埋头做知识图谱和预训练模型，几乎不谈商业化。

2021年推出GLM-130B，国内首个千亿参数的开源双语大模型——但在当时，知道这件事的只有圈内少数研究者。

转折点发生在2022年底。ChatGPT的爆火把大模型从学术圈烧到了公众视野，智谱的节奏也突然加快。

2023年3月，智谱开源了ChatGLM-6B，这款仅60亿参数的轻量化模型，因为能在普通消费级显卡上运行，成了国内程序员的“AI入门第一课”，累计下载量超过千万。

同年8月，智谱推出C端产品“智谱清言”，第一次真正走向普通用户。

真正让智谱活下来的，是B端生意。

2024年开始，智谱重点发力政企私有化部署——把大模型装到客户自己的服务器上，数据不出域，安全可控。

政府、央企、银行成了主要客户，这部分生意客单价高、续约率稳，成了智谱的“现金牛”。

2026年1月8日，智谱在港交所上市，发行价280港元，被称为“全球大模型第一股”。

和同期的其他AI公司比，智谱的路径也很有特点。

MiniMax强在C端产品体验，DeepSeek走“极致性价比”路线靠降价抢市场，百度文心有搜索场景和流量入口但组织臃肿，而智谱，恰好卡在了“技术够硬、商业化够稳、血统够纯正”的中间位置。

智谱股价走势

当时没人想到，上市只是疯狂的开始。从280港元到2980港元，半年涨了近10倍。

智谱用半年时间，走完了互联网公司十年的路。

巨头的护城河，正被AI绕过

智谱暴涨的同时，腾讯、阿里、百度这些老牌科技巨头，股价反而在跌。

阿里和百度跌的最惨，从6月初至今都跌去了21%，百度现在市值才2700多亿，只有智谱的四分之一。

为什么手握流量、数据、资金、人才的巨头，反而在AI时代被一家小公司抢了风头？

首先，流量入口的壁垒失效了。以前用户要先打开微信、淘宝、百度，才能用里面的功能。

现在大模型成了“超级入口”——你直接跟AI说“帮我订机票、写代码、查资料”，AI帮你搞定一切。

第二个变化是，数据优势没那么大了。以前谁的数据多谁就厉害，因为要靠数据训练推荐算法。

但大模型时代，基础模型的能力差距主要靠算法和算力，不是靠谁的用户数据多。

第三个变化是，生态闭环被打破了。

以前巨头们喜欢搞“闭环”，把用户圈在自己的体系里。

但大模型是开放的——开发者可以用智谱的API，也可以用DeepSeek的，还可以用百度的，切换成本很低。

当然，巨头们也不是没做AI，而是做得太“内部”了。

当然，这也不是中国独有的现象，美国也是一样。Google有搜索、有安卓、有YouTube，数据和流量都碾压Anthropic，但Anthropic的估值已经冲到了9650亿美元，直逼Google。

巨头的护城河还在，只是不再是“护城河”了——更像是“护城河遗迹”，看起来还在，但已经挡不住新的进攻者了。

智谱会登顶吗？

万亿市值之后，一个问题自然而然地冒了出来：智谱会不会有一天超过腾讯，成为中国最大的科技公司？

看好智谱的人认为，2026年一季度MaaS平台年化经常性收入（ARR）已达17亿元，过去一年增长了60倍。

GLM-5.2在Code Arena全球第一、Artificial Analysis综合榜51分。

现在大模型还处在产业爆发的初期，智谱已经踩中了每一个关键节点。

按照现在的增长速度，只要技术迭代不落后，摸到3万亿市值并非不可能。

不看好智谱的人认为，智谱用腾讯千分之一的营收，撑起了腾讯四分之一的市值。

这就说明，市场给智谱的不是“当下的价值”，而是“未来的期权”。

此外，算力成本也是所有独立大模型公司的挑战。智谱仍处于高研发、高成本投入阶段，亏损挑战不容忽视。

财报显示，智谱在2025年总收入为7.24亿元，年内亏损却达到了47.18亿元，同比扩大59.5%；经调整年内净亏损也高达31.82亿元。

但智谱的万亿市值还是具有很大的意义，过去二十年，中国最大的科技公司一定是互联网平台，这是铁律。但未来十年，这个铁律正在松动。

腾讯向下，智谱向上。这不是谁取代谁的故事，而是一个时代正在缓慢但坚定地转向。