市值蒸发2.2万亿！腾讯股价跌回九年前，马化腾罕见承认落后了

腾讯股价这事，得从一张老照片说起。十一年前，马化腾站在香港大学的讲台上，回忆过一段往事。

当年微信赢了雷军的米聊，靠的就是比对手早动手一个月。那一个月的时间差，把腾讯送上了移动互联网的王座。

这位老板过去最爱讲＂快人一步＂，可在2026年5月13日的财报电话会上，他亲口承认，腾讯上了AI这条船，结果发现船底漏水了。这话从马化腾嘴里说出来，分量不一样。

腾讯过去几年的财报数字真挑不出毛病。2025年全年营收7518亿元，同比增长14%。

非国际财务报告准则口径下，归属股东净利润涨了17%，到了2596亿元。八年前腾讯净利润才七百多亿，如今翻了将近三番。

按常理，这种增速对应的股价至少该上几个台阶。可现实非常打脸。2017年腾讯股价就摸到过四百多港元。

到了2025年下半年，股价还是在四百多港元这个位置打转。八年过去，公司利润涨了三倍，股价却没怎么动。

如果有人2017年买入腾讯一直拿到今天，账面上几乎只赚了点分红和回购的钱。这种＂赚了里子丢了面子＂的尴尬，让港股投资者过去一段时间相当难受。

更扎心的是去年十月以来的这波下跌。2025年10月触及局部高点之后，腾讯股价一路向下。

半年时间里，股价从六百八十多港元的高位跌到四百多。市值蒸发两万多亿港元。换算成人民币，差不多两万亿出头。

这个数字什么概念？相当于把好几家大型上市公司从地图上抹掉。账面财富缩水这么多，谁看了不心疼。

业绩这么好，股价为什么不给面子？答案就藏在＂AI＂这两个字母里。

5月13日的财报披露后，市场最担心的不是收入数据，而是腾讯下一阶段的AI投入。总裁刘炽平在会上披露，2025年公司在混元大模型和元宝AI助手上花了180亿元。

2026年这笔开支要翻倍到超过360亿元。原本每年八百亿港元节奏的股票回购，要为AI投入让路。

股民一听就坐不住了。过去几年支撑腾讯股价的有两根柱子。一根是稳定的回购分红，一根是游戏广告的现金牛。如今AI投入要翻倍，回购规模要收缩。

原本握在股东手里的真金白银，要被划拨去打一场胜负未知的硬仗。投资者不安，加上国内AI变现还在起步阶段，消费端订阅、企业端工具的接受度都没起来。这些情绪直接砸到了K线图上。

腾讯落后的根子，得追到三四年前。2022年底OpenAI横空出世的时候，国内大厂反应速度差得挺明显。百度、阿里、字节几乎是连夜调动资源往AI上压。

腾讯那段时间却把精力放在游戏整顿和视频号上。疫情红利消退，游戏版号收紧，腾讯启动了降本增效。

这本是正常的经营动作，可执行下来却伤到了AI研发的元气。到了2023年9月那次架构调整，腾讯把大模型业务交给了IT背景的负责人。

这位高管在广告和数据运营上是行家。可对前沿AI的判断力，跟原生派AI技术专家比终究是隔着一层。

混元大模型在那段时间不温不火，没拿出过让外界眼前一亮的版本。等到风向变了，腾讯才发现自己已经被甩在身后。

这种节奏上的迟疑，代价就是真金白银堆出来的时间。

转折点出现在2026年初。2026年1月，马化腾在公司年会上承认，腾讯在AI上的动作慢了。他指出问题可能出在基础设施不足，模型迭代频率和平台能力都需要提升。

这是马化腾这么多年来第一次在内部公开认怂。对一家市值几万亿的公司掌门人来说，承认落后比承认亏损更难。

这意味着战略层面的判断出了岔子。承认归承认，接下来的动作倒是干脆。换人，重搭架构。

普林斯顿博士、OpenAI前研究员姚顺雨，被任命为总裁办首席AI科学家。他同时兼任AI Infra与大语言模型负责人，直接向刘炽平和TEG负责人卢山汇报。

这个28岁的年轻人，一下子被推到了腾讯AI战略的最核心位置。当年张小龙做微信用了一个月赢下生死战，现在腾讯把宝压在了这位更年轻的＂AI天才＂身上。

姚顺雨的背景挺有意思。加入腾讯之前，他在OpenAI工作过一年。

期间深度参与了智能体产品Operator和Deep Research的开发，是这两个项目的关键贡献者。2025年还入选了《麻省理工科技评论》TR35榜单，是中国区最年轻的入选者之一。

把这样一个履历的人放在大模型一号位，腾讯这次的诚意算是给足了。姚顺雨进腾讯后干的第一件事，是动刀子。

2026年3月20日，腾讯内部发出通知。成立近十年的AI Lab被撤销。

部分人员调整至大语言模型部，加入混元团队，向首席AI科学家姚顺雨汇报。还有一部分人员调整到了腾讯技术工程事业群下属的产学研合作中心。

一个搞了快十年的基础研究机构，说撤就撤。这种力度在腾讯历史上都不多见。

为什么这么狠？因为再不变就来不及了。姚顺雨在内部会议上指出过，原来的混元模型过度追逐榜单成绩，把打榜的语料放进训练集，导致数据被污染，影响了真实场景里的表现。

他希望团队以后不要打榜，也不要盯着榜单做事。这话说得很直白。等于把过去几年混元团队的方向给否了。

技术路线一旦走偏，回头补课的成本就是按月计算的时间。4月23日晚上，姚顺雨主导的第一份答卷交了出来。

腾讯发布混元Hy3 preview版本。模型总参数295B，激活参数21B，定位实用性，主打Agent和Coding能力。

这两个方向正是姚顺雨在OpenAI那几年深耕的领域。Operator和Deep Research背后都有他的身影，ReAct框架也是他提的。

腾讯没敢把它叫正式版，只叫preview。这种低调态度本身就说明了问题。

同行也没给他喘气的时间。Hy3 Preview的发布前有GPT 5.5被举世围观，后有DeepSeek V4重磅回归。混元夹在中间，还在＂9.7减去9.11＂这样的小学数学题上犯了难。

社交平台上引起了一阵围观和调侃。这种小插曲被网友截图传播，多少给腾讯的新模型蒙了点尴尬。

一个新版本能不能立得住，光看技术指标不够，还得过用户和舆论这两关。

资本市场的反应倒还算给面子。5月19日前后，腾讯股价单日跳涨10.5%，到了481.60港元。市场预期微信超级App里要嵌入AI智能体。

一个AI智能体可以撬动微信生态里的小程序、支付、内容和电商，触达14亿用户。这一跳让投资者看到，腾讯手上其实还握着一张王牌——微信。

技术上追不追得上是一回事，场景上还有没有筹码是另一回事。把微信和AI捆在一起，这步棋有它的算盘。

腾讯AI技术或许追不上头部玩家，可它有别人没有的场景。微信和WeChat合计月活已经到了14亿。

腾讯正在搭建能在微信功能里自主交互的AI智能体，尤其在小程序场景里发力。让AI智能体在微信里跑通，给普通用户和早期使用者带来切实可用的AI生产力，同时拉动整个生态的活跃度。

这是一条带着腾讯基因的路。不过这条路也有风险。AI军备竞赛烧的是钱，比的是耐心。

腾讯一季度资本开支冲到319亿元，环比涨了63%。首席战略官James Mitchell承诺，2026年资本开支会大幅增加，尤其是下半年，因为更多国产AI芯片会陆续到位。

这种烧钱节奏，意味着短期内利润空间会被压缩，回购规模也很难恢复到从前。股价想真正走出阴霾，还得等业绩兑现。

回到那张十一年前的香港大学合照。当年那个押注微信赢下生死战的马化腾，如今要在AI赛道里再赌一次。

不同的是，那时候腾讯是挑战者，对面是雷军和米聊。现在腾讯是追赶者，前面站着已经布局多年的字节、阿里和DeepSeek。

雷峰网此前披露，规模更大、功能更全面的Hy3闭源旗舰版本将在五六月份发布。留给姚顺雨和团队的时间窗口，已经按月在数。

对普通投资者来说，这场仗的胜负不光关系到股价能不能涨回680港元，还关系到中国互联网格局未来五年怎么写。腾讯能不能再上演一次张小龙式的逆袭，现在没人敢拍板。

可以确定的是，那个曾经靠一个月时间差打赢对手的腾讯，正在用比以往任何时候都低的姿态，重新走上牌桌。两万亿港元蒸发的背后，是一道关于中国科技巨头转身能力的现实考题。

答案要等今年下半年的财报和混元正式版上线之后，才会慢慢揭晓。