百度芯片子公司冲刺A+H股：四年估值飙至210亿，关联交易仍是坎

国产AI芯片的资本化窗口正在收窄，昆仑芯选择了一个微妙的时机入场。

2025年底至2026年初，摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技相继登陆资本市场，寒武纪市值一度冲至七千亿量级。当市场对"硬科技稀缺性"的定价逻辑从概念驱动转向业绩兑现，窗口期已从政策红利转向真刀真枪的商业化竞争。百度旗下AI芯片企业昆仑芯（北京）科技股份有限公司于5月7日正式启动科创板上市辅导，今年1月已向港交所递交保密上市申请，同步推进"A+H"两地上市布局。这家脱胎于百度智能芯片部门的厂商，在商业化取得突破的同时，其与母公司的关联交易占比、核心技术来源的独立性以及估值合理性等问题，仍待进一步披露说明。

四年估值增长61.5%，运营商大单成转折点

昆仑芯前身为百度智能芯片及架构部，2021年4月完成独立融资并从百度分拆运营，首轮融资估值即达130亿元。2025年7月完成D轮融资后，投后估值已攀升至210亿元，四年间估值增长约61.5%。

财务数据方面，据高盛及中银国际等投行研报测算，2024年昆仑芯营收约20亿元，净亏损约2亿元；2025年营收预计增长至35亿元，有望实现盈亏平衡。投行数据显示，2025年公司约四成收入来自外部客户，商业化闭环初步形成。

商业化的重要转折点来自中国移动2025年AI服务器采购项目。该项目总规模超10亿元，基于昆仑芯P800芯片的服务器方案在三个关键标段中分别获得70%、70%及100%的份额，昆仑芯由此斩获十亿级订单。IDC数据显示，2025年中国云端AI加速器市场中，昆仑芯出货量达11.6万块，与寒武纪并列国产厂商第三位，仅次于华为昇腾和阿里平头哥，占国产芯片总出货量的7%。

产品布局上，昆仑芯目前已形成覆盖训练、推理场景的产品矩阵：2021年推出的P800训练芯片FP16算力达345 TFLOPS，并于2025年实现3万卡集群规模化部署；2026年初上市的M100芯片针对大规模推理场景优化；公司路线图显示，2027年计划推出面向超大规模多模态模型的M300芯片。高盛研报预测，2026年公司营收有望跃升至65亿元。

百度持股57.67%，独立性是监管审核重点

股权结构显示，百度（中国）有限公司持有昆仑芯57.67%的股份，为绝对控股股东，公司法定代表人、CEO由百度芯片首席架构师欧阳剑担任。除百度外，股东阵容还包括中国互联网投资基金、北京市人工智能产业基金、比亚迪、元禾璞华等机构。

尽管公司外部客户收入占比持续提升，但报告期内与百度的关联交易仍占据重要位置。2021年独立运营初期，昆仑芯90%以上收入来自百度内部采购，用于支撑百度搜索、智能云、小度等核心业务的算力需求，截至当时累计部署量超2万片。

Omdia研究总监何晖指出，昆仑芯过去被认为与百度绑定较深，虽然已剥离独立运营多年，但仍需要持续说服市场接受其作为独立第三方供应商的定位。业内分析人士认为，上市公司独立性是监管审核重点，昆仑芯需要进一步披露关联交易定价的公允性、未来关联交易占比的变化趋势，以及是否存在对百度业务的潜在依赖。

此外，公司核心技术来源与知识产权归属也备受关注。昆仑芯的技术积累大多形成于百度内部团队时期，分拆时相关知识产权的划分方式、是否存在授权使用限制等问题，截至发稿尚未在公开信息中详细披露。预计港交所及科创板审核中，上述问题将是监管问询重点。

A+H双线并行，估值分歧显著

此次昆仑芯采用"A+H"双线并行的上市策略：港股方面，牵头机构为中金、中信证券和华泰证券，市场消息称募资金额或在10亿-20亿美元之间；科创板方面，辅导期预计持续至2026年下半年，若进展顺利最快2027年上半年挂牌。

对于两地上市的考量，百度在公告中表示，分拆上市可更全面反映昆仑芯的独立价值，提升运营及财务透明度，同时增强其在客户、供应商中的谈判地位，打通独立融资通道。

估值层面，市场存在明显分歧。中银国际研报认为，国内GPU公司港股上市预期估值在300亿-1000亿港元区间，昆仑芯应处于该区间头部位置；外资投行给出的估值区间则更为分散。高盛在2025年初的研报中，以百度当时持有的昆仑芯约59%股权为基准，测算出该部分股权价值区间为30亿至110亿美元；若进一步参考寒武纪当前约40倍市销率的估值水平进行乐观测算，百度所持股权价值可达220亿美元。麦格理证券估算该股权价值约165亿美元，摩根士丹利则给出200亿美元的预测。

分歧的核心在于：中银国际以港股同类公司为锚，而部分外资投行参照的则是A股市场的定价逻辑——A股与港股对AI芯片资产的定价体系本身存在巨大落差。

谈芯首席分析师王树一认为，昆仑芯难以复制寒武纪的估值路径："寒武纪上市时是A股唯一纯正AI芯片标的，大量ETF被动配置支撑其市值破千亿。如今A股已有摩尔线程、沐曦等多家AI芯片上市公司，昆仑芯已无稀缺性溢价，估值很难达到寒武纪的高度。"

替代窗口收窄，上市只是第一步

值得注意的是，2025年国内AI芯片上市潮后，二级市场估值已出现明显分化。截至2026年5月8日收盘，寒武纪市值约7400亿元，而沐曦股份等后来者市值与寒武纪存在数量级差距。昆仑芯最终估值水平，将取决于其技术先进性、客户结构独立性以及后续营收增速的可持续性。

昆仑芯的双线上市布局，是当前国内AI芯片行业资本化浪潮的缩影。2025年以来，已有摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技等多家AI芯片企业成功上市，燧原科技也已回复科创板首轮问询。业内分析认为，行业竞争正从技术研发转向规模化落地。

当前国产AI芯片替代窗口已从政策驱动转向性能驱动。2025年国产AI芯片已在推理场景实现性价比优势，2026年随着头部国产大模型完成对昇腾、昆仑芯等国产芯片的适配，本土企业在训练场景的替代进程正在加速。

但挑战依然严峻。IDC数据显示，2025年英伟达仍占据中国AI加速卡市场55%的份额。尽管B200等新一代GPU受美国出口管制限制，短期内难以大规模进入中国市场，但若管制政策出现松动，将对国产芯片形成直接冲击。业内分析认为，若本土厂商未能在2-3年内建立性能代差优势，替代进程可能放缓。

对于昆仑芯而言，上市只是第一步。如何在保持百度内部订单稳定的同时，进一步拓展金融、能源、电信等行业客户，提升第三方收入占比，并在软件生态构建上缩小与英伟达的差距，将决定其长期市场地位。