一年多时间连买三次拿下标的，普冉股份这笔并购值不值得？

本次交易双方未设置业绩补偿承诺，这不免引起市场对此次收购风险的担忧

投资时间网、标点财经研究员 董琳

5月10日晚，国内主要NOR Flash存储器芯片供应商——普冉半导体（上海）股份有限公司（下称普冉股份，688766.SH）对外披露并购申报资料，公司重组项目正式进入上交所审核流程。

申报稿显示，普冉股份拟以2.47亿元通过发行股份、可转换公司债券及支付现金的方式购买珠海诺延、元禾璞华、横琴强科持有的诺亚长天49%的股权并募集配套资金。其中公司股份支付约1.07亿元，可转债支付约1.39亿元，现金支付142.74万元，同时配套募资不超过7700万元，用于支付对价、中介费用及偿还并购贷款6150万元。

投资时间网、标点财经研究员注意到，这起并购交易正值普冉股份业绩转型的关键阶段。公司在2024年扭亏为盈后，2025年盈利端再次承压。进入2026年，受益存储高景气与产品结构优化，普冉股份业绩迎来爆发式增长。一季度公司实现营收14.47亿元，同比增长256.08%；归母净利润为2.51亿元，同比增长1259.87%，超过去年全年利润水平。

二级市场方面，5月11日，A股半导体板块集体大涨，叠加一季报业绩利好，普冉股份盘中20CM涨停，股价为381元/股（不复权）直至收盘。2026年以来，公司股价累计涨幅达199.50%，最新市值为564亿元。并购落地为普冉股份带来了估值的快速抬升，但此番破局之举能否真正实现预期协同？

2025年以来普冉股份股价走势情况（元/股）

数据来源：Wind

2025年，受消费市场需求放缓影响，普冉股份再度遭遇产品价格承压和高库存双重压力，业绩表现为增收不增利。财报显示，公司全年实现营业收入23.20亿元，同比增长28.62%；归母净利润为2.08亿元，同比下降29.03%；扣非净利润为1.65亿元，同比下降38.67%。

具体来看，作为普冉股份的基本盘，存储系列芯片2025年实现营业收入17.87亿元，同比增加26.10%；毛利率为29.54%，同比下降5.07个百分点；出货量为71.83亿颗，同比上升6.06%。同期“存储+”系列芯片营业收入为5.32亿元，同比增加37.91%；毛利率为24.42%，同比下降5.21个百分点；出货量为14.63亿颗，同比上升68.18%。

普冉股份在财报中表示，2025年第二季度开始，受益于存储芯片市场供给格局的有利变化，以及AI服务器、高端手机、PC换机等终端需求的集中释放带来的结构优化，公司主要存储芯片产品的营业收入较去年同期有所上升，同时MCU产品及Driver等“存储+”新产品市场份额快速提升，加之2025年11月并购的子公司贡献约2.1亿元收入，共同推高了营收规模。

但因市场竞争加剧，普冉股份产品价格承压，毛利率较上年同期有所下降。2025年公司毛利率为28.37%，较上年同期减少5.19个百分点。此外，公司期内新增计提存货跌价准备8497.32万元，成为利润下滑的核心原因之一。

截至2025年末，普冉股份的存货账面价值为12.56亿元，同比增长74.92%，存货增速远超营收与营业成本增速，存货周转率降至1.68次，周转天数延长至213.8天，资金占用效率趋弱，进一步挤压经营性现金流，2025年公司经营现金流同比减少22.79%，盈利质量承压。

2025年普冉股份主要会计数据

数据来源：公司财报

投资时间网、标点财经研究员注意到，一年多时间，普冉股份通过“三步走”收购诺亚长天，从而间接控股SHM（SkyHigh Memory Limited）。2025年3月，公司斥资9000万元取得诺亚长天20%股权，完成初步参股；同年11月，公司以1.44亿元收购31%股权，持股达51%，实现控股；2026年3月，公司再以2.47亿元收购剩余49%股权，完成全资控股，总投入约4.81亿元。

据悉，SHM主营业务专注于中高端市场的2D NAND及其衍生存储芯片产品。根据TrendForce等市场调研数据，SHM为2024年全球第四大SLC NAND厂商，仅次于铠侠、美光科技和华邦电子。

从战略层面来看，收购SHM，可以补全普冉股份产品矩阵、提升全球化与技术能力，卡位优质赛道。从业绩来看，年报披露，2025年诺亚长天（按51%股权比例）纳入合并报表范围后，为普冉股份贡献了归母净利润约1400万元、营业收入约2.1亿元。这意味着，若全资控股诺亚长天，公司的净利润将进一步得到增厚。

但值得关注的是，与半导体并购普遍设置3年业绩对赌+商誉补偿方式不同，本次交易双方未设置业绩补偿承诺，这不免引起市场对此次收购风险的担忧。

一方面，SHM的业务毛利低于普冉股份原有业务，而伴随着2025年NOR Flash价格的回落，2025年并表后公司综合毛利降至28.37%，机构测算SHM直接拉低毛利5-7个百分点。若SHM毛利持续低迷，全部利润缺口将由普冉股份承担。

另一方面，本次交易预计新增商誉1.29亿元，叠加前期控股51%时已确认的商誉，若SHM后续业绩不及预期，将触发商誉减值，对合并报表利润产生直接冲击。从估值来看，截至5月11日，普冉股份的PE（TTM）为128倍，处于历史高位，未来2D NAND的涨价持续性能否支撑合并报表后的估值，仍存在不确定性。

投时关键词：普冉股份（688766.SH）