4月全球股市涨10.3%，货基资金1797亿流入股市

2026年4月全球大类资产总体表现为：全球股票（10.30%）>大宗商品（3.12%）>全球债券（1.25%）>人民币（0.97%）>0%>美元（-1.91%）。

十张图速览全球资产脉络。

1、美债期现衍生品共同定价利率上行风险。美债衍生品市场正释放出强烈的“看空美债、防范利率飙升”的一致性预期。期货方面，自2026年3月中旬起，美国国债投机性净头寸大幅回落，并于4月底进入过去两年来的历史低位。而在期权端，受2月底美伊地缘冲突引发的通胀重燃担忧催化，美债隐含波动率偏度与10年期美债收益率同步震荡走高，表明期权市场对冲利率上涨的看跌溢价正急剧膨胀，机构更愿意为“高息风险”支付昂贵的保险费。

2、全球风险偏好抬升下资金从货币市场基金大幅撤出。2026年4月，全球货币市场基金面临极端的资金撤出，单月净流出规模达 1797.0 亿美元（分位数触及过去十年的 0.0% 极低水位）。由于 4 月 15 日为美国年度缴税截止日，缴税周内货基出现了大规模的季节性赎回；但值得注意的是，在缴税干扰消失后的 4 月下旬，货币市场基金仍维持净流出态势，显示资金正在实质性地向资产端配置。释出的流动性主要由权益资产承接，股票基金维持了长达 24 个月的净流入，且单月流入规模环比大增 376.9 亿美元至 955.8 亿美元（处于 90.8% 的历史高位）。整体而言，4月份全球资金风险偏好呈现全面扩张。

3、VIX指数与美国经济政策不确定性指数脱钩。美国经济政策不确定性（EPU）指数与VIX指数出现罕见的深度脱钩。面对高频摇摆的政策信号与难以量化的地缘扰动，资金表现出显著的“噪音免疫”。在实质性宏观拐点或政策最终落地前，市场倾向于系统性屏蔽短期的政治博弈，拒绝为不可预测的扰动支付高昂的期权对冲成本。这种防御性钝化压制了VIX的脉冲上行，造就了“高政策不确定性伴随低波动率”的背离格局。

4、降息预期退潮后收益率曲线陡峭化共识瓦解。根据2026年4月的美国银行全球基金经理调查，对收益率曲线陡峭化的预期已降至2022年11月以来的最低水平。具体来看，净29%的受访者预计“10年-3个月”收益率曲线将趋于陡峭，较两个月前净80%的峰值显著下跌。收益率曲线预期的变化，主要是因为降息预期正在被市场重新定价，净4%的全球基金经理预计未来12个月内短期利率将会走高，是自2022年11月以来的首次。此外，尽管通胀预期在不断升温，但58%的基金经理预计美联储会在未来12个月实施降息，另有29%的基金经理预计利率将按兵不动，而仅有10%的人预计美联储会重启加息。

5、高息预期驱动欧洲银行盈利估值共振。地缘通胀粘性催生出“高息更久”的预期，或正在强劲重塑欧洲银行业基本面。高利率环境显著增厚了净利息收入，推动斯托克600金融指数2026年EPS预估值上升。在基本面催化下，该板块迎来历史性估值修复：远期市净率强势逼近2008年金融危机前峰值，远期市盈率亦站上20年历史均线。这种盈利与估值的戴维斯双击表明，资金正加速流入欧洲银行板块以获取高确定性的息差红利。

6、美股脱敏绝对利率转向波动率定价。当前美股定价逻辑已发生实质性切换，即资金对美债利率的绝对水位明显脱敏，美债利率波动率成为权益资产的核心约束。2026年4月以来美股跟美债利率脱钩，或说明市场已充分消化“高息更久”的预期，高利率本身不再构成美股下杀的充分条件。真正的风险点在于以MOVE指数为代表的利率波动幅度。当利率波动率急升时，极易触发风险平价策略被动去杠杆，引发权益资产价格波动；反之，若波动率回落，即使绝对利率维持高位，美股仍能依托盈利预期驱动上行。因此，当前美股宏观博弈的关键或已从“盯水位”转向“盯波动”。

7、欧洲能源波动率倒挂折射定价钝化。当前欧洲能源板块呈现出显著的期权定价背离现象，即在经历前期由地缘政治风险引发的价格剧烈洗盘后，斯托克600石油与天然气指数的60天隐含波动率（IV）已跌破其实际历史波动率（RV）。这种典型的波动率倒挂表明，衍生品市场对持续存在的地缘尾部风险已定价钝化。资产运行的高波幅与低迷的期权定价之间出现显著的剪刀差，这一脱节现象反映出，在宏观地缘博弈尚未实质性出清的背景下，市场整体对下一轮潜在的地缘冲击或已缺乏充足的风险溢价补偿准备。

8、石油货币逻辑瓦解令加元与WTI原油价格脱钩。自2026年2月下旬以来，WTI原油大幅飙升，而加元兑美元却逆势下跌。加元与WTI原油的365天滚动相关性已从2016年约0.6的高位，一路回落至当前的接近“零相关”。这一深度脱钩的底层逻辑源于加拿大能源产业结构的根本性变迁：一方面，重资产的油砂投资占宏观经济的比重显著萎缩；另一方面，能源巨头将巨额利润优先用于分红与回购，而非进行国内再投资。这种“利润外流”的模式，彻底切断了“石油出口暴增—结汇需求上升—推升本币汇率”的传统传导链条，这意味着“做多原油=做多加元”的经典策略已然失效。

9、实际利率下行或将驱动A股估值实现重塑。过去十年来，A股估值（预期市盈率）与十年期国债实际收益率（10年期国债收益率-PPI同比）呈现出负相关性的特征。宏观定价逻辑中，实际利率是衡量跨资产投资机会成本的“核心锚”。随着实际利率中枢的不断下移，无风险资产的收益空间被严重压缩，股票相对于债券等固定收益类资产的性价比与配置吸引力明显上升。这一底层的宏观驱动力，正促使场外资金与机构配置盘从债券端向权益市场进行战略性搬家，通过充裕的流动性溢出效应，系统性地向上推升中国股市的估值中枢。

10、日元极端拥挤的做空交易触发日央行政策干预。自2025年4月以来，日元现货与衍生品市场形成了高度共振的“看空日元”共识：美元兑日元汇率单边上行，同时风险逆转期权持续走高，表明期权市场对冲日元贬值的溢价急剧攀升；在期货端，投机性净头寸更是持续回落，跌入深度负值区间。市场一致看空日元的拥挤交易，最终在2026年4月底令美元兑日元升破160的关键关口，并迫使日本央行进行实质性干预。这也意味着日元单边贬值的阻力最小路径已告终结，短期交易重心将切换至政策维稳与空头平仓共振的高波区间。

风险提示：美联储货币政策超预期，全球地缘风险加剧，全球贸易冲突加剧。

一、十张图速览全球资产脉络

（一）美债期现衍生品共同定价利率上行风险

美债衍生品市场正释放出强烈的“看空美债、防范利率飙升”的一致性预期。期货方面，自2026年3月中旬起，美国国债投机性净头寸大幅回落，并于4月底进入过去两年来的历史低位，标志着美伊冲突前“做多美债”头寸已彻底翻空。而在期权端，受2月底美伊地缘冲突引发的通胀重燃担忧催化，美债隐含波动率偏度与10年期美债收益率同步震荡走高，表明期权市场对冲利率上涨的看跌溢价正急剧膨胀，机构更愿意为“高息风险”支付昂贵的保险费。

（二）全球风险偏好抬升下资金从货币市场基金大幅撤出

2026年4月，全球货币市场基金面临极端的资金撤出，单月净流出规模达 1797.0 亿美元（分位数触及过去十年的 0.0% 极低水位）。由于 4 月 15 日为美国年度缴税截止日，缴税周内货基出现了大规模的季节性赎回；但值得注意的是，在缴税干扰消失后的 4 月下旬，货币市场基金仍维持净流出态势，显示资金正在实质性地向资产端配置。释出的流动性主要由权益资产承接，股票基金维持了长达 24 个月的净流入，且单月流入规模环比大增 376.9 亿美元至 955.8 亿美元（处于 90.8% 的历史高位）；债券基金流入动能亦同步回升。整体而言，4月份全球资金风险偏好呈现全面扩张。

（三）VIX指数与美国经济政策不确定性指数脱钩

美国经济政策不确定性指数（EPU）与VIX指数出现罕见的深度脱钩。面对高频摇摆的政策信号与难以量化的地缘扰动，资金表现出显著的“噪音免疫”。在实质性宏观拐点或政策最终落地前，市场倾向于系统性屏蔽短期的政治博弈，拒绝为不可预测的扰动支付高昂的期权对冲成本。这种防御性钝化压制了VIX的脉冲上行，造就了“高政策不确定性伴随低波动率”的背离格局。

（四）降息预期退潮后收益率曲线陡峭化共识瓦解

根据2026年4月的美国银行全球基金经理调查，对收益率曲线陡峭化的预期已降至2022年11月以来的最低水平。具体来看，净29%的受访者预计“10年-3个月”收益率曲线将趋于陡峭，较两个月前净80%的峰值显著下跌。收益率曲线预期的变化，主要是因为降息预期正在被市场重新定价，净4%的全球基金经理预计未来12个月内短期利率将会走高，是自2022年11月以来的首次。此外，尽管通胀预期在不断升温，但绝大多数（58%）的全球基金经理依然预计美联储会在未来12个月内实施降息，另有29%的全球基金经理预计利率将按兵不动，而仅有10%的人预计美联储会重启加息。

（五） 高息预期驱动欧洲银行盈利估值共振

受地缘通胀粘性倒逼的“高息更久”预期，正强劲重塑欧洲银行业基本面。高利率环境显著增厚了净利息收入，推动斯托克600金融指数2026年EPS预估值逆势连涨，使其成为全市场罕见的盈利持续上调洼地。在基本面催化下，该板块迎来历史性估值修复：远期市净率强势逼近2008年金融危机前峰值，远期市盈率亦站上20年历史均线。这种盈利与估值的戴维斯双击表明，资金正加速流入欧洲银行板块以获取高确定性的息差红利。

（六）美股脱敏绝对利率转向波动率定价

当前美股定价逻辑已发生实质性切换，即资金对美债利率的绝对水位明显脱敏，美债利率波动率成为权益资产的核心约束。2026年4月以来美股跟美债利率脱钩，或说明市场已充分消化“高息更久”的预期，高利率本身不再构成美股下杀的充分条件。真正的风险点在于以MOVE指数为代表的利率波动幅度。当利率波动率急升时，极易触发风险平价策略被动去杠杆，引发权益资产价格波动；反之，若波动率回落，即使绝对利率维持高位，美股仍能依托盈利预期驱动上行。因此，当前美股宏观博弈的关键或已从“盯水位”转向“盯波动”。

（七）欧洲能源波动率倒挂折射定价钝化

当前欧洲能源板块呈现出显著的期权定价背离现象，即在经历前期由地缘政治风险引发的价格剧烈洗盘后，斯托克600石油与天然气指数的60天隐含波动率（IV）已跌破其实际历史波动率（RV）。这种典型的波动率倒挂表明，衍生品市场对持续存在的地缘尾部风险已定价钝化。资产运行的高波幅与低迷的期权定价之间出现显著的剪刀差，这一脱节现象反映出，在宏观地缘博弈尚未实质性出清的背景下，市场整体对下一轮潜在的地缘冲击或已缺乏充足的风险溢价补偿准备。

（八） 石油货币逻辑瓦解令加元与WTI原油价格脱钩

自2026年2月下旬以来，WTI原油大幅飙升，而加元兑美元却逆势下跌。加元与WTI原油的365天滚动相关性已从2016年约0.6的高位，一路回落至当前的接近“零相关”。这一深度脱钩的底层逻辑源于加拿大能源产业结构的根本性变迁：一方面，重资产的油砂投资占宏观经济的比重显著萎缩；另一方面，在严格的资本开支纪律下，能源巨头将巨额利润优先用于分红与回购，而非进行国内再投资。这种“利润外流”的模式，彻底切断了“石油出口暴增—结汇需求上升—推升本币汇率”的传统传导链条，这意味着“做多原油=做多加元”的经典策略已然失效。

（九）实际利率下行或将驱动A股估值实现重塑

过去十年来，A股估值（预期市盈率）与十年期国债实际收益率（10年期国债收益率-PPI同比）呈现出负相关性的特征。宏观定价逻辑中，实际利率是衡量跨资产投资机会成本的“核心锚”。随着实际利率中枢的不断下移，无风险资产的收益空间被严重压缩，股票相对于债券等固定收益类资产的性价比与配置吸引力明显上升。这一底层的宏观驱动力，正促使场外资金与机构配置盘从债券端向权益市场进行战略性搬家，通过充裕的流动性溢出效应，系统性地向上推升中国股市的估值中枢。

（十）日元极端拥挤的做空交易触发日央行政策干预

自2025年4月以来，日元现货与衍生品市场形成了高度共振的“看空日元”共识：美元兑日元汇率单边上行，同时风险逆转期权持续走高，表明期权市场对冲日元贬值的溢价急剧攀升；在期货端，投机性净头寸更是持续回落，跌入深度负值区间。市场一致看空日元的拥挤交易，最终在2026年4月底令美元兑日元升破160的关键关口，并迫使日本央行进行实质性干预。这也意味着日元单边贬值的阻力最小路径已告终结，短期交易重心将切换至政策维稳与空头平仓共振的高波区间。

二、四个角度看资产

（一）从基本面角度：周度经济活动指数回升

华创宏观周度经济活动指数是衡量经济基本面状况的高频指数，可以通过资产价格与周度经济活动指数的走势观察股债资产价格与经济基本面的背离状况。我们对华创宏观中国周度经济活动指数的4周移动平均与10年期国债收益率以及沪深300指数做相关分析，发现2020年以来两者的相关系数分别为0.33和0.11。

铜金比通常被认为是美债收益率的领先指标，其背后的原理是：铜具有工业属性，被广泛应用于电子电气、家电、机械、建筑等领域，铜的需求通常反映了实体经济的活跃程度；而黄金具有价值储藏功能和避险价值。铜金比可以作为市场对风险资产的偏好和对美国国债安全的感知程度的指标。

美国油气开发企业的垃圾债相对于垃圾债整体市场的回报表现与油价走势高度一致。油价上涨不利于实体经济中的大多数行业，但有助于改善油气开发企业的财务状况，降低该行业公司债的信用利差水平。

（二）从预期面角度：地缘冲突仍是最大的尾部风险

根据美银全球基金经理调查报告，地缘冲突成为最大的尾部风险。2026年3月，37%的基金经理认为地缘冲突是最大的尾部风险，其次是通货膨胀（23%），第3位是私募信贷（17%）。2026年4月，44%的基金经理认为地缘冲突是最大的尾部风险，其次是通货膨胀（26%），第3位是债券收益率无序上升（9%）。

（三）从估值面角度：美股ERP持续为负

（四）从情绪面角度：市场情绪指数回升

通过五个指标合成情绪指数，包括股价动量、避险需求、看涨期权/看跌期权、低等级信用债需求、市场波动率等。其中，股价动量是沪深300指数与125个交易日移动平均之差，避险需求是沪深300与国债财富指数月度涨跌幅之差，看涨期权/看跌期权是上证50ETF看涨期权与看跌期权成交量之比，低等级信用债需求是中债AAA企业债与AA企业债收益率之差，而市场波动率采用的是上证50ETF期权波动率。

10年国债是无风险利率的标杆品种，我国债券市场成交最活跃的品种有两个：一个是10年国开债，一个是10年国债。两者波动趋势基本一致，但波动幅度不同，这种偏差可以反映债券市场的情绪。此外，长短端利差拉大、收益率曲线陡峭是资金套利的基础，也是债券牛市的基础。

三、附录：全球及国内大类资产表现