华泰 | 计算机：行业温和复苏，关注AI结构性主线

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（来源：华泰睿思）

25年总结：营收盈利边际修复，行业进入弱复苏阶段

2025年计算机板块业绩边际改善信号明显，营业收入同比增速中位数回升至0.66%，呈现出底部企稳特征；扣非净利润同比增速中位数5.1%，相较于24年同比转增，反映了行业前期费用控制、低质量项目收缩成效显著。叠加经营性现金流回升至近年高位，显示回款质量与经营韧性同步修复。从结构上看，毛利率受竞争加剧及业务结构变化影响小幅下行，但研发投入强度持续提升、费用结构优化初见成效，同时信用减值压力出现拐点、资产减值仍在释放周期中，行业整体处于收入筑底、利润修复初期、风险逐步出清的阶段，我们判断计算机板块正逐步迈入温和复苏通道。

25年细分板块情况：高景气赛道率先兑现，盈利能力分化加剧

从细分领域来看，算力及AI Infra、智能驾驶、能源IT等方向在收入与利润规模上均实现领先，并率先进入盈利释放通道，其中智能驾驶利润增速表现最为突出；与此同时，SaaS、网络安全、工业软件等软件属性较强板块凭借商业模式优势维持高毛利水平，而算力基础设施、政务IT等偏硬件或项目制板块毛利率相对承压，盈利分层显著。从净利率角度看，能源IT、智能驾驶、工业软件等具备较强盈利能力，而医疗IT、网络安全等板块仍处亏损区间，反映需求周期与投入节奏错配下的阶段性压力。我们认为高景气+高盈利质量方向将持续获得估值溢价，板块分化趋势有望延续。

26年Q1总结：收入修复信号再次验证，景气度筑底回升

2026Q1计算机板块延续收入端修复趋势，营业收入同比增速中位数回升至3.96%，结束连续下行态势，景气度边际改善得到验证；但利润端受毛利率下行、费用刚性及新业务投入等因素影响，扣非净利润同比转负至-1.54%，呈现收入回暖、利润承压的阶段性特征。从质量指标看，毛利率延续下行、研发费用率维持高位，反映行业仍处投入周期；同时资产与信用减值压力边际缓释、现金流虽短期回落但仍处中长期改善通道，显示基本面修复的结构性特征较为明确，我们认为，整体计算机板块26Q1收入修复信号再次得到确认，行业景气度逐步筑底回升。

26年Q1细分板块情况：AI主线强化、结构分化加剧

细分板块层面，算力及AI Infra以显著领先的收入与利润增速成为最强主线，验证上游算力需求向产业链传导的高景气逻辑，SaaS板块则呈现收入稳健、利润高增的规模效应释放特征；智能驾驶、能源IT维持稳健增长，而医疗IT、工业软件等板块在需求与竞争双重压力下表现承压。盈利结构上，毛利率与净利率出现明显背离，费用率刚性成为利润分化核心变量，典型如网络安全高毛利低盈利、SaaS高毛利低净利的投入期特征，反映行业仍处商业模式兑现与投入周期博弈阶段。我们看好业绩高增的AI算力链+具备独特价值的AI应用两条结构性主线。

投资建议：聚焦AI主线与商业模式演进下的结构性机会

收入端率先企稳、利润端仍在修复过程中，选股上应优先关注收入与利润同步出现拐点确认、基本面加速改善的公司。板块上，建议重点配置顺应AI资本开支上行周期的算力与基础设施链条，随着Agent需求扩张带动云计算、CPU及相关软件栈升级，产业链景气有望延续，是阶段最具确定性的主线方向；中长期来看，在技术范式变化背景下，行业投资逻辑正由单纯景气与业绩驱动，转向对商业模式稳定性与适应能力的评估，建议重点筛选具备产品化能力、客户与数据壁垒，以及能够通过AI实现价值重构的公司。

风险提示：下游需求波动，AI迭代不及预期。

正文

2025年年报总结：行业温和复苏信号出现

计算机板块整体业绩：营收企稳，盈利边际改善

2025年计算机板块营收企稳，扣非净利降幅收窄。剔除缺失值、极端值后，我们选取计算机板块共包含334家公司的样本，用中位数法进行分析。2025年计算机板块营业收入中位数约8.69亿元，同比增速中位数为0.5%，收入端在经历连续调整后初步企稳。2025年扣非净利润中位数约0.12亿元，同比增速中位数为5.1%，相较于24年同比转增，边际改善明显，反映了行业前期费用控制、低质量项目收缩成效显著。从个股表现看，收入增速前十公司均实现50%以上增长，其中城地香江（+138.88%）、亚信安全（+115.42%）、天亿马（+113.90%）领跑；扣非净利润增速前十公司增幅均超过600%，高增长主要源于前期低基数或亏损后的报表修复。

2025年计算机板块收入增速呈橄榄形分布。0~10%增速区间公司数量最多（76家），10%~30%次之（72家），两者合计占比超过四成；负增长区间公司合计159家，占比约48%，反映出行业仍有近半数公司面临业绩下滑压力；增速低于- 30%（29家）与高于30%（27家）的公司数量均较少，头部高增长与尾部深度下滑标的占比均偏低。

板块毛利率承压，期间费用率小幅攀升。2025年板块毛利率为33.2%，较2024年下降1.2个百分点。期间费用率方面，总体较2024年上升0.3个百分点，结构上有所分化：销售费用率为9.53%，同比下降0.33个百分点，体现控费成效；管理费用率为9.53%，同比上升0.12个百分点，研发费用率为12.81%，同比上升0.51个百分点，研发投入强度持续加大。

资产减值压力持续攀升，信用减值压力在2025年出现拐点。资产减值损失占收入比自2019年的0.15%低点后逐年上升，2025年达1.21%，较2024年扩大0.16个百分点，反映存货、商誉及长期资产减值风险仍在释放。信用减值损失占收入比则呈现先升后降的走势，2025年回落至1.47%，较2024年同比下降0.15个百分点，信用风险边际缓解。

现金流边际修复，绝对规模回升至近年高位。2025年，板块经营性现金流净额中位数为61.85亿元，同比增速中位数为30.7%，增速较2024年由负转正。从绝对规模看，2025年现金流净额已恢复至2018年以来的较高水平，显示板块整体回款能力有所改善。

员工数量连续三年负增长，2025年降幅有所收窄。板块员工数量同比增速自2021年达到10.0%的峰值后持续下行，2025年为-2.9%，降幅较上年收窄1.4个百分点。整体看，由于AI工具的应用，行业已从过去的高速扩张转向人员优化与效率提升，2025年降幅收窄或反映人员调整节奏趋缓，板块逐步进入人员规模相对稳定的新阶段。

细分行业：高景气赛道领跑，盈利能力持续分化

算力及AI Infra、智能驾驶、能源IT归母净利润规模领跑，多板块利润同比回升。2025年，医疗医保IT、能源IT、算力及AI Infra、智能驾驶、SaaS板块归母净利润同比均有所上升，其中智能驾驶增速最快，达16.43%。规模方面，算力及AI Infra、智能驾驶、能源IT分别实现归母净利润3.93亿元、3.21亿元、2.53亿元，位居行业前列。

部分板块扣非净利润有所提升。2025年，医疗医保IT、能源IT、算力及AI Infra、智能驾驶、SaaS板块扣非净利润同比均有所上升，其中智能驾驶增速最快，达16.53%。规模方面，算力及AI Infra、智能驾驶、能源IT分别实现扣非净利润3.86亿元、2.99亿元、2.52亿元，领跑行业。整体来看，高景气赛道已率先进入盈利释放通道，而部分传统板块仍处于修复初期，板块分化趋势可能延续。

各子板块毛利率分化显著，SaaS、网络安全、工业软件位居前三。SaaS毛利率高达85.75%，远超其他板块；网络安全（61.56%）、工业软件（57.84%）紧随其后，信创（45.35%）、能源IT（43.58%）亦处于较高水平。而算力AI（19.56%）、政务IT（20.08%）、金融IT（27.40%）毛利率靠后，盈利空间相对较薄。整体来看，软件与服务类板块毛利率优势明显，硬件及基础设施相关板块则普遍承压。

各子板块盈利分化显著，能源IT、智能驾驶、工业软件净利率领跑。能源IT以10.29%的扣非净利率居首，智能驾驶（7.61%）、工业软件（6.91%）、SaaS（6.60%）亦保持在较高水平，政务IT（2.98%）、金融IT（2.68%）、算力及AI Infra（1.84%）净利率稍低。而信创（-0.33%）、网络安全（-8.87%）、医疗医保IT（-26.42%）净利率为负，其中医疗医保IT亏损幅度最大，盈利能力承压。整体而言，高景气赛道已具备较好的盈利质量，而部分传统或调整中的板块仍处亏损区间。

2026Q1季报总结：营收复苏信号再次验证

计算机板块整体：营收企稳回暖，回款与减值逐步改善

2026Q1计算机板块营收增速回升企稳，扣非净利润增速由正转负，板块呈营收温和复苏、利润短期波动格局。从整体表现看，2026Q1计算机板块营业收入同比增速中位数为 3.96%，较 2025Q1 的 2.00% 提升 1.96pct，扭转了自 2021Q1 阶段性高点（35.31%）以来连续四个一季度的回落态势，收入端景气度出现边际改善，呈现初步企稳回暖迹象。2026Q1 扣非净利润同比增速中位数为 -1.54%，较 2025Q1 的 6.67% 回落 8.21pct，增速由正转负，盈利端阶段性承压，主要受毛利率波动及费用刚性影响。个股表现来看，收入增速前十公司均实现同比100%以上增长,其中行云科技、直真科技、天亿马分别同比增长 397.86% / 228.94% / 209.26%；扣非净利润方面，海天瑞声、南网数字同比增速分别达 1234.11% 和 949.27%，显示板块内部仍存在较强的业绩弹性。我们认为，收入端的修复信号值得重点关注，但盈利能力能否持续修复仍需后续季度跟踪验证。

2026Q1 计算机板块营收增速分布呈中位偏正的双峰特征，整体向温和正增区间集中。样本共 334 家，正增长公司合计 193 家(占比 57.8%)、负增长公司 141 家(占比 42.2%)，正增比例占据多数，与板块营收同比增速中位数 3.96% 较 2025Q1 回升的方向性结论相互印证。具体分档看，中速增长(同比10%—30%)区间公司最为集中，达 89 家(占比26.6%)，构成板块景气度主力支撑；低速增长(同比0—10%)与小幅下滑(同比-10%—0)区间分别为 67 家、45 家,合计占比 33.5%，反映多数公司仍处需求筑底期；两端的高增长(同比>30%)与深度下滑(同比<-30%)对称分布，各有 37 家，占比均为 11.1%；营收同比下滑超过 10% 的公司合计 96 家(占比28.7%)，尾部体量较 2025Q1 有所收敛。

毛利率延续承压态势，期间费用率整体维持高位，研发投入强度未减。2026Q1 计算机板块毛利率中位数为 34.01%，较 2025Q1 下降 2.20pct，延续近年来下行趋势，反映收入修复中盈利质量的结构性压力。除项目竞争加剧、低毛利业务占比提升、产品议价权弱化外，还叠加上游核心器件涨价、AI 新业务投入期拖累、G 端项目定价弱势等深层因素。费用率方面，销售费用率小幅回落、投放趋稳；管理费用率高位略抬；研发费用率为16.03%，与去年同期持平且处历史高位。2026年Q1计算机板块仍然呈现 “毛利率下行、费用率高位、研发强度延续” 特征，收入端未充分修复下，费用刚性 + 成本与结构压力共振，是一季度利润承压的核心拖累。

计算机板块减值压力边际缓释，但全年压力释放仍待观察。2026Q1 板块资产减值损失占收入比为 0.09%，较 2025Q1 的 0.20% 收窄 0.11pct，延续 2018 年以来的中长期下行趋势，反映板块在 2022—2024 年商誉及存货集中出清后减值包袱有所减轻；信用减值损失占收入比为 -0.30%，较 2025Q1 的 -0.06% 进一步向转回方向扩大，或受益于前期计提相对充分及化债政策推进下政信、央国企客户回款节奏边际改善。考虑到 Q1 并非板块减值计提集中期，且板块商誉及应收账款存量仍处高位，我们认为 Q1 减值数据的改善更宜视作出清后期的阶段性信号，趋势性反转仍需中报、年报进一步验证。

计算机板块经营性现金流增速重回负增，但仍处于中长期改善通道之中。 2026Q1 板块经营性净现金流净额同比增速中位数为 -9.94%，较 2025Q1 的 18.72% 回落 28.66pct，主要受去年同期高基数(化债推进背景下板块回款节奏阶段性改善)以及春节假期回款偏慢、年初奖金及税费集中支付、Q1 项目验收确认偏少等季节性因素叠加影响。从 2018Q1 以来的中长期趋势看，板块 Q1 经营性现金流增速波动较大，2026Q1 同比-9.94% 的负增幅度在历次回落中处于相对温和水平，反映板块在客户结构优化与精细化管理下，现金回款质量整体仍呈改善趋势。考虑到计算机板块现金流呈"前低后高"的季节性特征(全年回款主要集中于 Q4)，Q1 增速回落尚不构成趋势性恶化信号，后续重点关注中报现金流增速修复幅度及收现比、应收账款周转率等先行指标变化。

细分板块：景气度分化加剧，AI算力链领跑

2026Q1 计算机细分板块景气度分化显著，AI 算力链一枝独秀，医疗 IT 与工业软件承压。 收入端来看，算力及 AI Infra(同比+23.71%)增速大幅领先，反映互联网大厂及运营商资本开支高景气向产业链上游传导；智能驾驶(同比+8.45%)、SaaS(同比+5.90%)、能源 IT(同比+4.33%)增速居中，分别受益于车端智能化加速渗透、订阅模式收入沉淀及电力 IT 投资延续；网络安全(同比+2.76%)、信创(同比+2.70%)、金融 IT(同比+1.90%)、工业软件(同比+1.66%)、政务 IT(同比+0.95%)增速偏弱但保持正增，反映 G 端、大 B 端预算释放仍偏审慎；医疗医保 IT(同比-10.47%)逆势下滑，主要受医保信息化建设阶段性放缓及医院端 IT 预算收紧拖累。

不同板块利润端分化进一步放大。算力及 AI Infra(同比+51.64%)、SaaS(同比+33.28%)实现量利齐升，SaaS 板块"营收温和+利润高增"的剪刀差体现规模效应与降本增效成果释放；政务 IT(同比+10.09%)、能源 IT(同比+9.54%)、网络安全(同比+5.72%)利润端温和修复；金融 IT(同比+0.64%)、信创(同比-1.48%)、智能驾驶(同比-2.73%)利润基本持平至小幅承压，反映研发投入及竞争加剧对盈利的侵蚀；工业软件(同比-33.52%)、医疗医保 IT(同比-43.05%)利润端深度负增，行业内卷及需求疲弱压力凸显。AI 算力基础设施仍是板块最强主线，SaaS盈利模型迎来兑现拐点，而传统 G 端 IT 与医疗 IT 仍处需求验证期，板块投资逻辑由普涨转向结构性精选。

2026Q1 计算机细分板块毛利率与扣非净利率呈现显著背离，期间费用刚性是利润分化的核心变量。毛利率层面延续商业模式分层：SaaS(86.59%)凭借订阅制+边际成本递减特征显著领跑；网络安全(56.60%)、工业软件(56.02%)依托标准化软件产品属性维持高位；能源 IT(47.07%)、政务 IT(42.92%)、信创(38.66%)、医疗医保 IT(36.47%)处于项目制中游区间；智能驾驶(31.04%)、算力及 AI Infra(26.56%)、金融 IT(26.12%)受硬件集成属性拖累位列末段。

扣非净利率排序则与毛利率显著错位，反映 Q1收入淡季+费用刚性下盈利质量的真实分化：智能驾驶(6.45%)、能源 IT(4.94%)、SaaS(3.81%)、算力及 AI Infra(1.66%)、工业软件(0.42%)五个板块实现扣非净利率为正，其中智能驾驶与算力及 AI Infra 在毛利率不足 35% 的情况下扣非净利率反居前列，反映规模放量带来的费用率摊薄效应已开始兑现；金融 IT(-1.85%)小幅亏损，信创(-12.24%)、医疗医保 IT(-14.20%)、政务 IT(-25.07%)、网络安全(-43.50%)深度负值。

值得关注的两类典型背离：其一，网络安全(毛利率第二、扣非净利率垫底)呈现极端"高毛利、深亏损"特征，核心源于研发与销售费用刚性、Q1 收入确认偏少导致费用率被动抬升，具备较强的下半年利润弹性预期；其二,SaaS 毛利率高居 86.59% 但扣非净利率仅 3.81%，反映板块仍处客户拓展与产品迭代投入期，后续随 ARR 沉淀与续费率提升，利润释放空间值得期待。此外，工业软件毛利率高达 56.02%、扣非净利率仅 0.42%，基本贴近盈亏平衡线，后续若收入端触底回升，利润弹性同样可观。Q1 扣非净利率读数受季节性扭曲较大，不宜简单线性外推全年盈利水平，但毛利率排序所反映的商业模式分层仍具中长期参考价值，优先关注"高毛利+费用率改善路径清晰"的细分方向。

投资建议：复苏信号初现，关注AI结构性机遇

我们建议关注以下三条投资主线：

1、顺应AI资本开支上行周期，重点配置算力与基础设施链条。从2026Q1细分数据看，算力及AI Infra板块在收入与利润端均保持领先，表明互联网厂商及运营商资本开支对上游的拉动已逐步兑现，该领域具备需求相对确定、订单可见性较高、业绩释放节奏清晰等特征，在当前行业环境下兼具一定的成长性与确定性。进一步看，Agent需求持续扩张，将带动云计算、算力租赁、CPU、算力调度及数据库等相关软件栈的系统性升级，产业链从硬件到平台再到运维服务均具备扩容空间，相关公司有望在未来1-2年持续兑现业绩高增长。我们认为，Agent推理需求渗透仍处于早期阶段，建议关注算力产业链，产业链相关环节包括：

1）国产算力芯片；

2）服务器机柜；

3）AI Infra；

4）算力租赁。

2、在AI重塑行业范式的大背景下，计算机行业长期来看投资要点转向商业模式抗冲击能力。2025年年报显示行业收入与利润整体企稳回升，合同负债、应收账款及现金流等前瞻指标亦释放积极信号，基本面边际修复趋势明确；但同时，新一代开发工具与自动化能力的快速渗透，正在改变软件开发与IT服务的价值分配方式，传统依赖人力投入的业务模式面临一定压力，IT服务、系统集成及部分行业IT领域尤为明显。我们认为，投资判断应在关注景气与业绩的基础上，更加重视企业的业务结构与能力边界，重点评估其产品化水平、客户与数据壁垒以及利用新技术提升效率的能力，优选具备持续经营韧性与扩张潜力的公司。

产业链相关环节包括：

1）大模型；

2）AI应用。

3、复苏背景下，建议布局业绩拐点明确、基本面加速改善的公司。从25年报与26年一季报情况来看，行业整体呈现出缓慢复苏的状态，优先关注收入端与利润端均出现拐点确认的业绩优秀公司。

风险提示

下游需求波动。计算机部分细分行业依赖于下游行业景气度与IT支出预算，若下游投入不及预期，则会对相关细分领域公司产生不利影响。

AI迭代不及预期。若AI技术迭代变缓，则会对AI算力、AI应用相关板块产生不利影响，影响相关公司的业绩释放。

研报《行业温和复苏，关注AI结构性主线》2026年5月6日

郭雅丽 分析师 S0570515060003 | BQB164

范昳蕊 分析师 S0570521060004 | BWD469

王浩天 联系人 S057012501000