森合高科IPO暂缓审议定调监管底线！4.9亿募资闯关遇阻，销售真实性与运费异常成核心命门

4月13日，北交所上市委员会2026年第37次审议会议落下帷幕，广西森合高新科技股份有限公司（下称“森合高科”，证券代码：874287）IPO申请被明确按下“暂缓审议”键。这已是这家环保型贵金属选矿剂头部企业，六年内第三次冲击资本市场折戟——前两次分别冲刺创业板、主板均无功而返，此次转战北交所寄望“曲线突围”，却仍因监管层两大刚性问询卡壳：一是与丘北县拓岩矿业（下称“拓岩矿业”）的销售真实性，二是报告期内客户单位运费变动的合理性。按照审议要求，保荐机构国投证券及申报会计师需限期完成补充核查并出具明确意见，这也是森合高科能否重启IPO闯关的唯一突破口。

图源：北交所官网

不同于泛泛问询，此次北交所的问询直指IPO审核“生命线”，每一个疑点都精准戳中企业经营合规的关键环节，背后是监管层对信息披露真实性的严格把关。其中，森合高科与拓岩矿业的合作，成为销售真实性核查的核心焦点。经梳理公开信息发现，拓岩矿业注册资本仅500万元，属于小型矿山企业，更值得警惕的是，其2024年社保缴纳人数为0，相当于“无实际用工”，却持续扩大对森合高科的采购规模。更违背商业常理的是，云南省内就有多家同类环保选矿药剂供应商，运输成本更低、响应速度更快，拓岩矿业却执意跨省采购森合高科产品，这种“舍近求远”的操作，不仅让监管层质疑其合作的商业合理性，更引发市场对其是否为空壳挂靠主体、是否协助森合高科调节收入的猜测——而收入真实性，正是IPO审核中不可触碰的“红线”。

另一项核心问询，聚焦于运费数据的异常波动，其背后暗藏的是企业成本核算不透明的隐患，这也是公众号读者最关注的“盈利真实性”痛点。据招股书披露，森合高科自身无自有运输车队，产品运输全部依赖第三方物流，这就意味着运费数据的合理性，直接关联成本核算的准确性。具体来看，2023-2025年期间，其客户单位运费从128.6元/吨持续攀升至169.5元/吨，三年连续上涨，其中2025年同比涨幅高达19.11%。对比同期市场数据可见，全国公路货运运价指数年均涨幅不足5%，柴油均价波动幅度也仅在8%左右，森合高科运费涨幅远超行业平均水平，合理性存疑。更关键的是，不同类型客户的单位运费呈现两极分化：贸易商客户单位运费仅为95-110元/吨，而拓岩矿业等偏远中小矿山客户的单位运费却高达180-229元/吨，差距超一倍。结合行业经验研判，这种异常差距，不排除存在通过跨客户运费分摊、人为调节成本的可能，这也与森合高科此前毛利率异常波动的疑点形成呼应，进一步加剧了市场对其盈利数据的不信任。

客观而言，森合高科并非毫无竞争力，其多次冲击IPO的底气，源于环保选矿剂赛道的先发优势与亮眼业绩。作为细分领域头部企业，其主打“金蝉”系列环保浸金剂，最大亮点的是可在不改造原有工艺设备的前提下，直接替代剧毒氰化钠，既契合国家绿色矿山建设的政策导向，也精准解决了矿山企业的环保合规痛点，因此成功获得中国黄金、紫金矿业等行业龙头企业的长期合作，客户覆盖全球30多个国家和地区。财务数据更是堪称“亮眼”：2023-2025年，营业收入从3.46亿元增至8.40亿元，年均增长率达56.7%；净利润从5607万元飙升至2.72亿元，年均增幅高达149.9%，加权平均净资产收益率攀升至40.15%，远超同行业平均水平（25%-30%）。此次IPO，公司拟募资4.9亿元，全部投入“年产8万吨环保型贵金属提取剂建设项目（一期）”，计划新增4万吨产能，意图进一步拉开与同行的差距，巩固细分赛道龙头地位。

但亮眼业绩的光环，终究难以掩盖企业经营中的多重深层隐忧，而此次监管问询的两大核心问题，正是这些隐忧的集中爆发。从销售端来看，除了拓岩矿业的合作疑点，森合高科此前就被监管层指出，多个主要贸易商客户存在参保人数为0、无实缴资本的情况——这类“空壳化”客户的合作真实性本就存疑，叠加此次拓岩矿业的异常交易，相当于双重“踩雷”，进一步加剧了监管层对其销售数据真实性的顾虑。从成本端来看，运费异常波动背后，是公司成本管控披露不透明的问题，这与此前其毛利率从31.15%飙升9.55个百分点至46.35%、却未充分说明合理性的疑点高度关联。结合行业规律研判，环保选矿剂行业毛利率普遍稳定在35%-42%，森合高科2025年毛利率突然突破46%，且未披露具体成本控制措施，再叠加运费异常，其盈利数据的可持续性难免让人打上问号。

更为值得关注的是，此次暂缓审议并非森合高科IPO之路的偶然受挫，而是其长期经营隐患的集中暴露。回顾其上市历程，前两次冲击创业板、主板均因合规问题折戟，此次转战北交所，本寄望依托“专精特新”小巨人企业的身份、环保赛道的政策红利实现突破，却仍因核心合规问题遇阻。叠加其自身的多重隐患：单一产品依赖度居高不下（核心产品收入占比超94%），抗风险能力薄弱；研发投入不足，2025年研发占比较行业均值低1.47个百分点，技术迭代能力不足；环保合规披露缺位，2024年有3个月废气排放逼近标准上限，2023年发生安全生产事故致1人死亡、被罚32.8万元却未及时充分披露，这些问题叠加在一起，让其上市之路充满变数。

图源：北交所官网

此次北交所的暂缓审议，本质上是监管层对“业绩亮眼但合规不足”企业的明确态度——IPO审核不唯业绩论，合规性与信息披露真实性才是核心底线，这也为环保细分赛道的拟上市企业敲响了警钟。对于森合高科而言，后续若想重启IPO闯关，不仅要针对性回应监管两大核心问询，补齐销售真实性核查、运费合理性说明的短板，更要正视自身经营中的各类隐忧，完善信息披露与合规管理。从行业视角来看，森合高科的遭遇并非个例，它折射出环保细分赛道企业在冲刺上市过程中，如何平衡业绩增长与合规经营的核心命题。后续其补充核查进展、整改情况，不仅关乎企业自身的资本布局，也值得同行业拟上市企业借鉴，市场将持续关注。（完）

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