对“伟大企业买贵点没关系”的再反思

↑点击上面图片 创建你的三分法方案↑

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：浩然斯坦

来源：雪球

特里·史密斯，被称为英国巴菲特，他的《成长股的投资之道:如何通过只买入最好的公司持续获利 》书中，有一张图，影响很大：

这张图想表达的，是购买优质公司股票时，买的很贵也可以带来良好回报。

他选取了1973年至2019年这个区间，这段时间里，MSCI全球指数产生了6.2%的年回报率。

史密斯计算了投资者在起初为这些股票支付的市盈率，使其在此期间能够取得7%的年回报率，因此可以跑赢指数。

计算结果是在1973年为欧莱雅支付281倍的市盈率，或者为高露洁支付126倍的市盈率为可口可乐支付63倍的市盈率，就可以跑赢指数。

回想几年前我刚看到这张图的时候，感觉挺震撼的，当时想：原来只要持有“伟大企业”的时间足够久，买贵一点也没关系。

昨晚重新看到这段，越看越想越觉得不对，这张图分明是一个毒鸡汤。

他这个逻辑，是有很大漏洞的，图中的结果，难道不是“幸存者偏差”吗？ 有没有可能，更关键的因素，是这几家企业运气更好？

1973 年，也有很多和欧莱雅、可口可乐同级别、同赛道、当时同样被公认为 “伟大企业” 的公司， 它们在后续 50 年里，因技术迭代、行业周期、经营失误、时代变迁，最终破产、被收购、业绩长期停滞，彻底退出了历史舞台。

当时的复印机绝对龙头施乐，如日中天，在当时拥有和可口可乐、欧莱雅同级别的品牌护城河与技术壁垒，是美股 “漂亮 50” 的核心标的，但最终因技术迭代与经营失误，股价长期崩盘，退市离场。

当时的美国零售巨头西尔斯，是全球零售行业的标杆，拥有最广泛的线下渠道与品牌认知，最终在电商与新消费的冲击下破产清算。

当时的日化巨头雅芳，和图中的欧莱雅、高露洁同属赛道龙头，最终因经营策略失误与行业竞争，市值缩水 90% 以上，彻底退出主流市场。

1973年，有很多看似同样“伟大”的公司没有出现在这个图表里，因为它们没能活到 2019 年，也没能给出 7% 的年化收益，自然不配出现在 “成功案例” 里。但 1973 年的投资者，有极大的概率选中这张图之外的 “当时的伟大企业”，而不是表里面这些最终的幸存者。

用幸存者的神迹，去给论证 “伟大企业” 非常高估值也能买单，这个逻辑是耍流氓。

而且，“伟大企业” 的定义是事后追认的，而非事前可验证的。 现在很多人张嘴就来某家企业是“伟大企业”，其实大多是用后视镜思维在看未来。

在投资的现实中，事前没有任何标准能 100% 验证一家企业能持续 “伟大” 50 年。护城河会消失、管理层会犯错、行业会被颠覆、时代红利会消退。

哪怕是可口可乐，也经历过 “新可乐” 的灾难性决策，经历过无糖饮料对基本盘的冲击；欧莱雅也经历过多轮美妆行业的周期洗牌。

你不可能在 1973 年就知道，欧莱雅能扛过 50 年的行业洗牌，而雅芳会彻底掉队；你不可能在 1973 年就知道，可口可乐能穿越牛熊，而施乐会被时代抛弃。

用事后追认的 “伟大”，去论证事前多高估值买入也没问题的合理性，本质就是循环论证：“因为它最后成了伟大企业，所以当时买贵了也对”。 但“企业永远伟大” 是小概率事件，一旦企业增长不及预期，就是业绩下滑 + 估值收缩的戴维斯双杀。

1973 年全球资本市场有数千家上市公司，50 年间更是有上万家企业上市、退市。用万分之几的幸存者样本，推导 “高估值买伟大企业可行”，和找 20 个中彩票的人，论证买彩票能发财，没有本质区别。

作为浸淫资本市场几十年老炮，特里·史密斯应该是见过足够多案例的，他应该见过太多当年的 “伟大企业” 在以后灰飞烟灭，见过太多高估值买入的投资者血本无归，但他偏偏用这种歪掉的逻辑去论证。

他的目的可能是给自己基金的投资者洗脑，但事实上，这段论述给那些因为他的光环而盲从他，不想等估值、只想追涨买入的人，递了刀子，用幸存者偏差，让读者觉得 “只要我拿住伟大企业，买贵点也能赚钱”，却绝口不提，99% 的人根本选不到那万中无一的幸存者。

雪球三分法是雪球基于“长期投资+资产配置”推出的基金配置理念，通过资产分散、市场分散、时机分散这三大分散进行基金长期投资，从而实现投资收益来源多元化和风险分散化。点击下方图片，立即创建属于你的基金方案