SHMET独道：铜跨市套利重启 多重风险交织

来源：上海金属网

SHMET4月16日讯：

近日Comex-LME铜套利窗口再现打开，截止4月10日C-L溢价水平达到110美元/吨，达到套利盈利阈值。此次现象与2025年铜市场经历的关税冲击高度相似，但或更为复杂—恰逢6月美国可能出台精炼铜关税前夕，叠加秘鲁总统选举带来的矿业政策不确定等因素。

当前Comex-LME铜价差扩大的现象或并非偶然，而是多种因素作用的结果。首先全球区域库存分化为主要推手，截止上周LME铜库存升至40.06万吨，创2024年7月以来新高；COMEX库存约53万吨，亦处历史高位；而SHFE库存则持续去化至26.6万吨左右，低于近一年的中位水平，国内社会库存自3月初以来减少了44%左右。这种三地库存格局的显著分化直接推升跨区价差。

其次，南美铜溢价的显著上涨进一步增厚了利润空间。据圣地亚哥行业会议消息人士透露，南美铜现货升水已从一周前的0-50美元/吨快速攀升至近200美元/吨，这表明市场对南美铜运往美国的需求热度空前。南美升水扩大为贸易商提供了额外的利润空间，使套利窗口更具吸引力。

另外，全球铜矿供应紧张的背景也为跨市价差提供了支撑。2026年全球铜精矿供需缺口预计达约20万吨，智利、秘鲁铜矿产量同比分别下降约4.8%和12%，铜精矿现货TC已跌至-78美元，炼厂原料短缺矛盾突出，这种供应端的约束为铜价提供了底部支撑，也为跨市套利创造了条件。

美国精炼铜关税政策对铜价的影响呈现明显的"预期-落地-消化"三阶段特征。2025年7月30日，特朗普政府曾宣布对铜征收50%关税，但随后在8月1日实施时豁免了精炼铜，仅对半成品加征关税，导致COMEX铜价暴跌20%，LME-COMEX价差从28点的高位大幅收窄。

当前关税政策预期对铜价的影响机制已发生显著变化。一方面，市场已形成对关税政策的适应性定价，仅将50%关税视为半成品领域的政策工具；另一方面，美方计划于2027年对精炼铜征收15%关税，2028年提高至30%的长期政策路径已基本明确。这种政策预期的渐进性使得市场能够逐步消化政策影响，而非出现2025年那样的剧烈波动。

若关税政策在2026年6月维持豁免，Comex库存可能因价差收窄而反向流出，导致LME价格承压；若关税落地，即使是较低的税率，美国进口铜成本上升，也将推高Comex铜价，扩大跨市价差。虽然美国传统制造业用铜量增长缓慢甚至负增长，但新能源需求强劲，这为美国本土铜需求提供了支撑。另外美国铜冶炼产能萎缩是关税政策的深层背景。2024年美国精炼铜产量仅87.1万吨，而消费量达160.8万吨，进口依存度高达45%。美国计划在2035年将铜的进口依赖度从当前的45%降低至30%，这需要通过关税政策保护国内产业，同时推动本土产能建设。然而，美国本土冶炼厂仅有两座活跃，产能严重不足，短期内难以摆脱对进口精炼铜的依赖。通俗的说美国本土供应能力远低于需求水平，只要这样的供需结构存在，价差就会存在，只是多少的问题。

南美铜流向美国的套利机会因运输成本优势而具有独特吸引力。根据最新海运数据显示，南美西岸（智利）至美国的海运成本约为765-900美元/40英尺集装箱，假设每箱装载25吨铜，每吨成本约19-22.5美元，叠加仓储、保险等总成本约在80-100美元/吨，当前价差110美元/吨已覆盖部分低成本路线的套利成本。相比之下，南美东岸至美国的海运成本高达2,000美元/40英尺集装箱，每吨成本约50美元，总成本可能接近150美元/吨，当前价差仅微利或不覆盖。此外，2026年南美航线海运费同比上涨34%，进一步压缩了东岸路线的套利空间。

然而，南美铜流向美国的套利机会也面临多重挑战。首先是Comex高库存消化压力。当前Comex仓库铜库存高达53.2万吨，接近美国年铜消费量的四分之一，2026年2月曾峰值至约54.6万吨。有市场人士指出，高库存本质是供应链安全储备，但美国本土需求将逐步消化过剩库存。其次是秘鲁选举带来的政策不确定性。候选人的矿业政策差异可能影响秘鲁铜矿供应稳定性，进而影响南美铜流向美国的规模。

此外，美国关税政策的时间窗口可能成为套利商面临的主要风险。美方计划于6月底提交关税提案，而Comex-LME价差已达到套利盈利阈值，这为贸易商提供了明确的套利空间，但也意味着价差可能在关税提案落地后迅速收窄。套利商需要在6月关税提案落地前完成套利操作，否则可能面临价差收窄的风险。

最后是南美铜矿供应的结构性挑战。秘鲁作为全球第三大铜生产国，2025年铜产量仅微增至280万吨，较2024年的274万吨增长1.6%。秘鲁铜矿产量增长乏力主要受社会动荡加剧和矿山品位下降的影响。尽管Antamina铜矿预计2026年产量将增长近20%至45万吨，成为秘鲁主要铜供应商之一，但南方铜业Cerro Verde矿因品位下降可能减产，整体秘鲁铜产量增长空间有限。

秘鲁总统选举将于6月7日举行决胜轮投票，两位候选人的矿业政策差异将对秘鲁铜矿供应前景产生深远影响。藤森庆子以1991年颁布的《矿业法》核心理念，主张维护契约与产权，尊重现有矿权，不溯及既往，稳定税法。她承诺通过现代化《矿业总法》打击矿权投机，同时通过"增值加工"建设本地冶炼厂减少粗矿出口，并推行"社区协商制度化"完善项目环评与原住民协商流程。

阿里亚加虽然与藤森在亲美立场上相似，但其矿业政策更具争议性。他明确表示将"强制收回闲置采矿许可"，将特许权期限从30年缩短至15年，打击非正规采矿，推行矿业本地化政策。阿里亚加政策若实施，将直接影响南方铜业、五矿资源和第一量子矿业等跨国企业在秘鲁的项目。

若阿里亚加胜选，其政策实施可能导致秘鲁铜产量减少15-20万吨，叠加选举期间社会动荡可能造成的5-10万吨产量损失，全球铜精矿缺口可能扩大至35-45万吨。此外，秘鲁矿业协会警告，阿里亚加威胁收回的"闲置采矿许可"可能涉及秘鲁超过19,151项现有矿权中的相当一部分，这些项目平均开发周期为40年，远超阿里亚加提议的15年期限，可能导致600亿美元矿业项目中72%的铜相关项目无法推进。而若藤森庆子胜选，其政策相对温和，承诺制定更清晰的规则吸引外资，但同样面临严峻挑战。Tia Maria项目虽有重启可能，但需1-2年时间，且社区抗议难以根本解决。藤森庆子的政策虽能短期稳定投资环境，但难以解决社区抗议和非正规采矿扩张等深层次矛盾。

中短期来看，C-L价差预计维持50-150美元/吨区间，套利窗口有望持续至6月底关税落地前。全球铜流向将继续偏向美国，南美铜因运输成本优势将成为主要供应来源。同时中国或因精炼铜减产可能增加LME提货，沪铜有望维持98000上方运行。