谢逸枫：3只境内债券成功展期，万科能否走出债务困境

文/谢逸枫

2025年房企破产重整方面迎来重大突破，2025年4月21日，协信远创等三十家企业重整计划草案获法院审批通过，涉及债务规模约623亿元。5月10日和11日重庆五中院分别裁定批准金科股份及重庆金科的重整计划，涉及债务规模1470亿元。

两家房企重整合计化解超过2000亿元的债务(不仅是有息负债，包括职工债权、税款等)。企业破产重整涉及整体债务与经营调整，目前进行的企业不多，多数企业采取债务重组的方式来化解风险。

2026年1月28日，万科率先展开三笔境内债券重组并获得债权人支持，为2026年房企债务重组打开了良好的开端，2026年1月29日华南城也公布了初步的债务重组方案，短期内债务重组仍是房企重头戏。

2026年开年以来，万科3只境内债券成功实现展期，宝龙地产6笔境内债务重组方案获得债权人审议通过。继“21万科02”债券展期议案获得表决通过后，2026年1月27日，万科2只合计57亿元的中期票据展期议案获得债券持有人全票通过

这意味着近期围绕万科的债务展期事宜暂告一段落。2026年1月27日，万科发布公告称，深圳地铁计划再提供23.6亿元股东借款，以助力万科偿还公开债本息。至此，万科的化债困境暂时得到缓解。

鉴于此前“21万科02”债券已成功展期，此次2只债券以近乎相同的方式实现展期并不令人意外。经过之前的尝试，目前方案应该有顺利实施的诚意，相信万科今年的其他债务也能够以市场化的方式妥善处置。

查债通显示，2026年一季度之后，万科在境内仍有13笔存量债务，存续本金规模约为150亿元；境外则有两笔美元债，存续本金规模为13亿美元。前面三笔债券成功展期，以万科目前的资金现状，后续其他公开债务将深陷展期困境。

单笔债券寻求展期既耗费时间又消耗精力，万科下一步大概率会进入协议重组阶段。但参考华夏幸福的案例，A股上市房企的协议重组往往难以真正落实，债权人对这类处置方式的接受度也不高。

若万科在展期博弈中无法打破与持有人的僵持局面，不得不走上司法重整之路，但不会主动启动司法重整程序。万科能否成功避免走向破产重整？这家曾经的房地产头部企业未来还将面临哪些挑战？目前来看，一切都还是未知数。

经营连续2年亏损

万科集团整体经营陷入严重困境，2025年前三季度，净亏损扩大至280.16 亿元，经营性现金流承压 。‌‌万科发布2025年业绩预告，预计全年归属母公司净利润亏损820亿元，扣除非经常性损益后净利润预计亏损约800亿元。

基本每股收益亏损6.89元，值得关注的是，820亿元的预计全年归属母公司净利润亏损额已远超其582亿元的总市值。这不仅是万科历史上最大亏损，刷新了A股房企亏损纪录。以全年计，平均每天亏损2.2亿元。

当一家公司的年度亏损额超过其总市值，往往意味着其一年内消耗的价值，比市场赋予它的整体估值还要多。市值反映的是股东权益的市场价值，亏损额超过市值，相当于在会计层面抹去了股东全部账面价值，甚至形成“负资产”。

根据万科2026年1月30日发布的业绩预告，其2025年预计归母净利润亏损高达约820亿元，刷新了A股上市公司的单年最高亏损纪录。源于房地产项目结算规模下降、毛利率低位、计提大额资产减值等因素。

2024年万科已亏损494.8亿元，连续两年时间累计亏损达1314.8亿元。上一个创下A股天量亏损纪录的是海航控股，其在2020年净亏损640亿元。万科将2025 年度业绩预亏归因于四方面。

一是房地产开发项目结算规模显著下降，毛利率仍处低位。结算项目主要对应 2023 年、2024 年的销售及2025 年消化的现房和准现房库存，这些项目拿地成本高，导致毛利大幅减少。

二是因业务风险敞口升高，新增计提信用减值和资产减值。三是部分经营性业务扣除折旧摊销后整体亏损，以及部分非主业财务投资亏损。四是部分大宗资产交易和股权交易价格低于账面值。

当前，万科境内债务共有160.98亿元，其中一年内到期的债务占比高达84.61%，总金额达123.66亿元。未来12个月内，万科将面临兑付高峰。2026年7月有48.66亿元债务到期。这种短期偿债压力与万科持续恶化的盈利能力形成鲜明对比。

2026年-2027年地产债到期集中，万科后续到期债券偿还方案尚存不确定性。未来路径‌为重组后万科转型为城市服务运营商，通过债转股、资产盘活化解债务，恢复经营性现金流，万物云、泊寓等经营服务业务成为稳定利润来源。

从单年亏损的绝对数值来看，恒大集团、碧桂园和万科依次位列前三，且这三笔巨额亏损分别发生在2021年、2023年和2025年，清晰地勾勒出中国房地产行业风险在头部企业间陆续暴露的时间线。

恒大（2021年，6862亿元）、碧桂园（2023年，2010亿元）、万科（2025年预计，820亿元）的单年亏损额排序，不仅是一个数字对比，更是中国房地产行业从个别企业爆雷（恒大）到更多巨头陷入困境（碧桂园）。

恒大集团的危机在2021年全面爆发。根据其在2023年7月补发的2021年年报，当年净亏损合计高达6,862.2亿元，创下了中国企业的单年亏损纪录。这笔天文数字般的亏损主要由三部分构成。

首先是经营性亏损1137.5亿元，反映了主营业务盈利能力崩溃。其次是资产大幅减值，对发展中物业及持作出售的已完工物业、投资物业计提公允价值亏损高达4049.5亿元，意味着其庞大的土地储备和在建项目价值在市场下行中严重缩水。

非经营性亏损，包括土地被收回、金融资产减值等，共计1802亿元。直接导致恒大资不抵债。截至2021年末总负债达2.58万亿元，总资产仅2.11万亿元，资产负债率严重恶化，标志着以高杠杆、高负债、高周转为旧发展模式彻底难以为继。

作为曾经的“宇宙第一房企”，碧桂园在2023年步入了至暗时刻。公司于2025年1月补发的2023年年报显示，全年净亏损2009.62亿元，其中归属于股东的亏损为1784亿元。与恒大类似，碧桂园的巨额亏损也主要源于资产减值。

但其性质更像是一次性的“财务出清”，其一是存货减值，对在建物业及持作销售的已落成物业计提减值约824亿元。其二是应收款项减值：计提金融资产及财务担保减值损失净额约372亿元。这两项减值合计占其税前亏损总额的71.5%。

万科曾长期被视为行业最稳健的优等生，2025年度业绩预告显示，预计归属于上市公司股东的净利润亏损约820亿元。这是万科连续第二年亏损（2024年亏损约495亿元），两年累计亏损超1314亿元，接近2019-2023年五年净利润的总和。

万科此次预亏的原因是多方面的，反映了行业困境的全面传导，结算规模与毛利率双杀，房地产开发业务结算规模显著下降，且结算项目对应的是2023、2024年地价成本较高的销售项目，导致毛利总额大幅减少。

新增计提减值，因业务风险敞口升高，新增计提了信用减值和资产减值。多元化业务拖累，部分经营性业务（扣除折旧摊销后）整体亏损，非主业财务投资也出现亏损。资产处置损失，部分大宗资产交易和股权交易价格低于账面值。

深铁已累计提供超过300亿元的股东借款支持，万科68亿元的境内债券完成了展期，显示其流动性压力依然巨大。万科的巨亏被市场视为房地产旧模式崩塌的标志性事件，意味着连最保守的头部房企未能幸免于行业系统性风险。

最终是行业标杆面临严峻考验（万科）的危机传导路径的真实写照。这三笔亏损共同揭示了在行业周期转向、市场持续下行背景下，高负债模式积累的历史包袱、资产价值重估带来的减值压力以及流动性枯竭的挑战。

战略误判和决策错误

公司曾在行业高点时对房地产周期出现“战略误判”，高价获取大量土地，如今销售低迷形成巨大“价格倒挂”，不仅难以盈利，也错失了低位拿地的机会。数据显示，万科在2019年至2021年期间，连续3年拿地规模超过千亿元，居行业前三。

值得注意的是这一时期恰逢土地成本最高的阶段，加上限价等限制措施未取消，市场进入下行周期，去库存困难导致资金积压影响现金流稳定。多元化业务、斥巨资开展多元化收并购，2017年以551亿元收购广信资产包，导致负债过高。

业绩数据显示，2017年万科A负债增速超过资产增速。2017年万科A资产总额为11653.47亿元，2016年为8306.74亿元，同比增长40.29%。2017年负债总额为9786.73亿元，2016年为6689.98亿元，同比增长46.29%。

王石时代的万科，以“专业化+现金流”双轮驱动著称。早在2010年，王石就提出“如果万科一意以利润为导向，后千亿时代可能面临覆灭式的危机”，强调现金流安全高于规模扩张，即“现金为王”的稳健哲学。

这种理念下，万科在2008年金融危机后始终保持较低负债率，2014年净负债率仅为5.4%，远低于行业平均的60%。但是股权分散的治理埋下隐患，然而，王石在1988年股改时放弃个人股权，导致万科股权长期分散。

虽在早期避免了家族化控制，却为后来的“宝万之争”埋下伏笔。2015年宝能系连续举牌，万科管理层被迫引入深圳地铁作为“白衣骑士”，最终形成国资控股的治理格局。到郁亮时代，战略断裂与扩张失控，危机爆发。

从“活下去”到“加杠杆”的战略断裂，2017年郁亮接任后，万科的口号从王石的“现金为王”变为2018年的“活下去”，但实际行动却背道而驰。2018年-2021年，万科累计拿地金额高达5549亿元，其中22.9%位于三四线城市。

2021年房地产行业已现危机信号，万科停止拿地，新增拿地金额962亿元，位列行业第一。数据可以说明，2018年拿地金额1316亿元（行业第一）、2021年拿地金额962亿元（行业第一）， 2020-2021年楼面均价7213元/平方米。

但是地货比0.44，利润空间被压缩。多元化陷阱，4000亿投资的“现金流黑洞”郁亮推动的多元化战略（商业、物流、长租公寓）累计投入约4000亿元，但EBITDA利润率仅3.5%，低于融资成本4.2%。

以物流地产为例，万科旗下万纬物流2024年收入增速仅7%，远低于预期的15%。551亿元资产包变负资产包，2017年6月29日，万科击败华润、越秀、保利、中海、恒大、碧桂园、华发和信达，以551亿元鲸吞广信资产包。

而广州万溪诞生的使命就是盘活该巨额资产包，包括股权债权的梳理、资产包内地块项目的拆迁改造及后期开发等工作。为了更好的拆解资产包，2020年6月万科采用“股权+债权”的交易方式引进了以信达为首的七家战略投资者。

同时转让出广州市万溪企业的50%股权。然而，巨大机遇的背后就往往伴随着压力和挑战，尤其是资产包背后复杂的债权、股权关系。虽然资产包拿到现在有7年多时间，但项目真正开始发动是在2021年，前期一直在处理官司。

万溪负责人曾在公开场合透露，511项目背后涉及高达2800多起债权债务官司，而且均是以败诉告场，为此公司专门成立了法务团队，梳理至今剩余100多起官司，风险才基本可控。值得注意的是错过了上行周期的最好卖房的最佳时机。

目前广信资产包已经成功转化了7个项目，包括荔湾的理想花地项目金域曦府、瑧园、朗庭、傲璟，越秀东山的瑧樾府，白云的瑧山府，以及喜悦里。尽管开发速度相对较慢，但项目也取得了一定的去化成果。

根据万科2024年财报显示，截至报告期末，广州广信资产包项目占地面积约44.42万平方米，规划计容建筑面积约305.03万平方米，年内计容竣工面积11.97万平方米，截至年末计容竣工面积45.19万平方米，年末储备212.98万平方米。

随着万科风险暴露，其信用减值（主要指应收款坏账）和资产减值（即自己的东西不值钱了）规模不断扩大，成为亏损的主要来源。2024年这两项减值合计335亿元，占当年总亏损额的6成以上。

2026年1月27日，经过多轮协商，万科债券展期方案获得高票通过，暂时避免了实质性违约。同时，公司获得大股东深铁集团23.6亿元借款，以缓解短期资金压力。2026年一季度前，万科共有3笔境内债到期或行权，余额共计68亿元。

自2025年11月底起，万科就这些债券展期展开多轮谈判，初期方案未能通过。此后，公司调整策略，承诺提供“40%首付+10万元小额兑付+项目应收款质押”等条件，最终获得债权人支持。

2026年1月21日，“21万科02”债券展期议案通过；1月27日晚间，“22万科MTN004”“22万科MTN005”两笔债券的展期方案也获100%投票通过。根据协议，万科需在1月底前筹集约28.71亿元用于支付3笔展期的首付兑付款。

深铁集团的借款可谓“及时雨”。就在1月27日晚间，深铁集团将向其提供不超过23.6亿元借款，利率2.34%，明确用于偿还万科在公开市场发行的债券本金与利息。这已是深铁集团多次向万科提供流动性支持，累计借钱规模已超300亿元。

这笔资金仅是解决万科“燃眉之急”，远不足以覆盖万科庞大的债务压力。截至2025年三季度末，万科短期借款及一年内到期非流动负债合计达1514亿元，而现金及现金等价物仅603.88亿元，资金缺口超过900亿元。

查债通统计，截至目前，万科在境内还有16笔存量债务，包括6笔中票、10笔公司债，规模为217.98亿元。公司在境外还有2笔美元债，规模为13亿美元。其中，今年二季度将有65亿元债务到期，可谓是压力巨大。

若每笔到期债务都按40%首付兑现，仅本金就需26亿元，加上利息和工程支出，账面现金将被快速消耗，每一次‘割肉’都在消耗未来的经营弹性。2026年上半年万科能否实现月均200亿元以上的销售认购金额，带动经营性现金流回正。

深铁集团是否继续通过增资、收购资产、提供流动性方式输血，将成为决定万科命运的关键。对于万科而言，真正的经营考验才刚刚开始。按照深铁的经营和负债情况看，不可能托底，唯有靠万科自己。

股权冻结超过20亿元

2026年3月8日，天眼查信息显示，近日，郑州万科南城房地产开发有限公司及其法定代表人王朝东被采取限制消费措施。2026年1月23日，金水区人民法院发布公告，依法对郑州万科南城房地产公司及法定代表人王朝东采取限制消费措施。

2026年3月11日，天眼查信息显示，近日，万科企业股份有限公司新增一则股权冻结信息，股权所在企业为苏州万科企业有限公司，冻结股权数额3571万余元，期限自2026年3月10日至2029年3月9日，执行法院为沈阳市沈河区人民法院。

本次苏州万科股权冻结并非个例，而是万科近期密集股权冻结的延续。梳理公开信息可见，自2025年下半年以来，万科的股权冻结事件便接连发生。2025年11月，深圳市万科发展有限公司5.7亿元股权被东莞中院冻结。

2026年1月初，万纬物流发展有限公司被冻股权2.5亿元，期限3年，执行法院是徐州中院。之前的2025年12月30日和12月17日，又分别被冻了2.5亿元和5.7亿元。债权人开始抢位置、抢抵押，意味着“时间窗口”在迅速关上。

2026年1月，万纬物流2.5亿元股权、沈阳万科9900万元股权等相继遭到查封。截至目前，万科累计被冻结股权总额已超20亿元，涉及深圳、南京、苏州等多个核心区域的子公司。万科还存在14条股权冻结信息。

仅2025年12月30日和12月17日，万科就被分别冻结2.5亿元和5.7亿元股权。万纬物流作为万科旗下少数能产生稳定现金流的优质资产，意味着万科的风险处置已从边缘资产触及核心运营板块，债权人的耐心耗尽，司法处置范围正持续扩大。

被执行超过10亿元

2026年1月19日，天眼查显示，近日，万科企业股份有限公司(简称万科；股票代码：万科A；000002.SZ）、长沙市万科企业有限公司新增一则被执行人信息，执行标的大约10.90亿元，执行法院为湖南省长沙市中级人民法院。

2026年3月14日，天眼查显示，3月10日，万科Ａ(000002)控股的长沙市万科企业有限公司新增1条被执行人信息，执行标的498.88万元，执行法院为湖南省长沙市中级人民法院，(2026)湘01执646号。

这是万科近两年多来第二次被执行。2023年5月其被执行3393元，执行法院为西安市未央区人民法院。毫无疑问，万科子公司的被执行可能影响到现金流，影响到资金的使用，甚至公司的经营。

债务和流动性压力

2021年年报，万科总资产1.94万亿，其中存货1.07万亿，总负债1.55万亿，净资产0.4万亿。假设存货平均跌幅35%，万科总资产变为1.59万亿，减去总负债，净资产几乎清空，这还不算表外负债。这是简单的数学题。

2021年底，万科净负债率为29.7%，目前账上有货币资金1493.52亿，其他流动资产259.33亿，两项加总，即现金与类现金资产，为1752.85亿。2020年底，现金与类现金资产是2178.94亿。两相比较，确实比2020年降了400亿。

2021年底，万科有息负债为2659.6亿元，2020年的有息负债为2611.87亿。从总量上看，2021年的有息负债与2020年相比，大体持平。截至2025年9月30日，万科总负债规模约8355.64亿元，有息负债规模达3629亿元。

万科现金及现金等价物603.88亿元，而短期借款及一年内到期非流动负债达1513.86亿元，资金缺口超900亿元。2026年二季度，万科就将迎来新一轮偿债高峰，合计有65亿元债务到期，其中下一笔人民币债券将于4月到期。

债务压顶，偿债高峰来袭，现金流压力巨大。根据同花顺财务数据，截至2025年三季度末，万科资产合计11365.95亿元，负债合计8355.64亿元，总有息负债余额高达3629.3亿元，债务规模依然庞大。

经营亏损、被限高、股权冻结、被执行的密集出现，背后是万科难以缓解的债务压力与流动性困局。数据显示，截至2025年三季度末，万科总负债规模约8355.64亿元，有息债务总额攀升至3629亿元。

其中一年内到期有息债务占比达42.7%，高达1513亿元，账面货币资金仅656.8亿元，现金短债比低至0.48，大量资金因预售资金监管等限制沉淀在项目公司，母公司可自由动用的资金极为紧张，形成“账面有钱、实际难用”的尴尬局面。

截至2025年三季度，万科有息负债高达3629亿元，若再算上信托、商票、非标融资，预计突破4000亿，可谓是史无前例。在“三线四档”监管下，任何一笔短债逾期都会触发交叉违约，像多米诺骨牌一样把风险推给境内外所有债权人。

截至2025年6月30日‌万科总负债为 8729.88亿元，截至2025年9月30日‌（2025年三季度末）万科总负债为8355.64亿元。由于2025年全年万科处于深度调整期，资产处置、债务偿还及亏损扩大等因素可能导致负债进一步下降。

结合其2025年预亏820亿元、合同负债减少604.55亿元（截至2025年三季度）等信息来分析，2025年底总负债大概率低于8355.64亿元‌，但具体数值需以公司正式发布的2025年年报为准。

目前万科境内债务共有160.98亿元。其中一年以内的债务占比高达84.61%，总金额123.66亿元；未来12个月内的兑付高峰在今年7月份，有48.66亿短期偿债压力巨大。2025年三季报1月-9月营业收入1613.9亿元，归母净亏损280.2亿元。

2025年11月末，万科首次启动债务展期流程，针对余额20亿元、原定于12月15日到期的中期票据“22万科MTN004”提出展期方案。不过，该方案后来被否。此外，另一笔37亿元到期债券“22万科MTN005”的展期一年议案也未获通过。

2025年12月，万科两笔合计57亿元的中期票据展期方案被债权人集体否决，标普、惠誉随即分别将其信用评级下调至“SD（选择性违约）”和“RD（限制性违约）”，直接导致其境内外融资能力几近枯竭。

2025年，万科面临债务危机的严峻挑战，债务处置迎来关键转折点。2025年11月26日，万科正式宣告债务风险爆发，宣布对“22万科MTN004”寻求展期。该中期票据于2022年12月16日发行。

主承销商为浦发银行与中国银行，原定于2025年12月15日到期，余额达20亿元，票面利率为3%。此后，万科又接连对2025年内到期的最后一笔中期票据“22万科MTN005”，以及2026年1月行权的公司债“21万科02”发起展期。

2026年1月15日午间，万科于上清所公布2022年度第四期中期票据(“22万科MTN004”)持有人议案概要，提议再次延长22万科MTN004的宽限期至90个交易日，提议调整22万科MTN004本息兑付安排。

自2026年1月21日至27日，万科顺利通过了首批债券的展期申请。随后，在1月27日晚间，万科公布了2025年内到期的最后两笔中期票据的持有人会议决议结果，这两笔债券的最新展期方案均获得了100%的投票通过。

万科承诺于2026年1月28日和1月30日，完成这三笔债券的小额兑付、现金首付支付以及部分未付利息的偿付。“22万科MTN004”、“22万科MTN005”和“21万科02”的存续本金规模总计达67.32亿元，前期应偿付的本息超过28亿元。

债务纾困方案提出

2026年以来，‌万科已正式启动整体债务重组‌，首批三笔境内债券展期方案于1月落地，深铁集团提供资金支持，重组方案据传已上报相关机构，正从单笔债务展期转向系统性风险化解。

债务重组进展与现状看，债券展期落地‌。2026年1月万科三笔境内债券（合计68亿元）展期方案获得债权人通过并完成兑付与展期，标志着债务重组进入实质阶段 。‌‌目前万科及控股子公司的存续债务规模‌庞大。

截至2026年1月末万科及控股子公司存续债券16只，存量规模195.13亿元，其中3只已展期，另有存续中资离岸债3只，余额13亿美元 。‌‌贷款展期‌通过，2026年3月子公司西安亚建等合计3.2277亿元贷款获银行同意展期一年，担保方式不变 。‌‌

重组方案与战略支持，首先是‌大股东支持‌。第一大股东深铁集团累计提供借款约 291 亿元，2026年1月27日，拟新增不超过23.6亿元借款，但支持方式转为市场化风控（要求资产质押） 。‌‌

其次是‌整体重组方向‌。从单笔债务展期转向整体债务重整，计划引入战略投资者（国资、金融机构）、通过资产证券化（ REITs）、出售资产盘活存量 。方案审批进展‌来看，万科化债思路已与属地政府商谈，并上报北京相关机构。

2026年1月9日，万科正在官方指导下筹备整体债务重组方案。近期收到了明确指示，要求尽早摸清债务情况并尽快拿出重组方案。与此前针对单笔债务展期协商不同，整体债务重组意味着可能无法按原条件偿还所有债务。

需与债权人集体商定一揽子解决方案，包括债务打折（本金削减）、债转股等。一旦正式进入此程序，所有存续债务通常被视为发生违约。目前，该重组计划在交付债权人表决前，还需要先获得相关部门的首肯。

2025年11月前后起，在深圳相关部门主导下，万科开始酝酿债务重组的可能性，意在"以时间换空间"。2025年12月9日，近日市场消息，中金公司再度参与万科纾困，深圳已通过广东省向北京提交纾困方案。

正协助深圳市政府及大股东深圳地铁集团，针对万科面临的流动性危机制定综合救助方案。根据公开信息，中金公司作为专业金融机构已正式参与万科的纾困工作，万科同步向监管部门提交了重组方案。

万科债务风险化解已进入实质性操作阶段，中金的介入可能涉及财务顾问、资金协调或资产重组方案设计等角色。中金参与万科纾困方案的核心内容涉及国有企业资产收购与银行贷款重组，方案已由深圳层面提交至北京的相关决策部门。

目前中金公司（CICC）受聘于‌深圳市政府及深圳地铁集团‌，担任‌财务顾问与方案设计者‌，并非资金提供方、“救世主‌‌。‌核心任务‌为，第一是设计‌资产剥离路径‌（印力商业、物流资产、物业平台打包出售，或者注入REITs）。

第二是协调银行债权人推动‌贷款展期，或者债转股‌。第三是规划‌国企接盘机制‌，由深铁或其他地方国资市场化收购优质项目。第四是协助发行‌增信债券，或者专项融资工具‌‌（政策性资金的专项贷款、专项借款）。

已取得进展‌来看，首先是2025年12月成功发行‌15亿元中期票据‌（利率3.28%），显示部分公开市场融资功能恢复‌。其次是深圳已通过广东省向北京提交‌综合性救助与债务重组方案‌，中金为方案的主要起草方‌。

北京的态度与政策导向‌看，立场转变‌，北京（zy）层面已明确转向“‌以市场化方式处置债务‌”，不再承诺直接注资、兜底‌。政策支持重点‌是聚焦于“‌保交楼‌”和防范系统性金融风险，而非救助房企本身‌。

目前的纾困方案审批状态‌来看，深圳提交的重组方案已进入‌北京（zy审议阶段‌，但尚未获批‌。可想而知，这个纾困方案涉及的部门、债权人等非常广泛，不是简单的是纾困方案，是一项复杂的方案。

具体实施细节待进一步披露。根据最新信息，中金公司主要承担债务重组设计、资产出售协调及融资方案规划等角色，具体措施包括银行贷款展期、优质资产出售（国资收购）、引入政策性资金提供专项贷款支持。

但强调此次行动以市场化为主，最终是否实施国资注资尚未明确。纾困方案的核心目标是化解万科短期债务风险、保障项目交付、维护房地产市场稳定。若实施顺利，万科可避免公开市场违约，修复融资能力，加速出清风险房企。

目前方案仍处于上报阶段，具体条款需等待监管部门审批。资产收购的定价机制、银行重组的参与范围、地方政府配套政策（如土地出让金返还、税费减免）等。若方案落地，万科或成为行业风险化解的标杆案例，为其他房企提供借鉴。

以市场化为核心的万科重组方案‌，能否成功取决于‌北京（zy）是否支持、银行是否展期、国资是否接盘、政策是否支持、市场是否回暖‌。当前万科尚未进入全面债务重组，已处于类重组阶段（债券展期），未来路径依赖政策与市场协同。

自救措施效果不佳

为缓解流动性压力，万科已采取多项自救措施。2026年开年，其将7只合计68亿元债券转为特定债券转让，实现风险隔离。同时，通过多只债券展期获得短期缓冲，大股东深铁集团也持续提供资金支持，2025年累计提供借款超300亿元。

2025年开年，深圳国资快速推进对万科的管理接管。作为核心动作之一，深圳地铁（万科第一大股东）在年内通过13次资金支持，累计向万科提供314.6亿元股东借款。万科实际提取307.97亿元，并按时完成304.9亿元公开债务的偿付。

展现出短期资金链的稳定性。融资结构看，314.6亿元股东借款中约100亿元已落实抵押物；剩余未抵押部分则通过“增信协议”强化风控。增信规则为2025年11月2日签署的协议约定，万科需为股东借款提供50%-70%估值比例的抵质押担保。

对应需提供的抵质押物总价值约305亿-427亿元。已落实的增信资产，2025年万科陆续将核心资产纳入增信池，包括万物云全部股权、杭州万科智谷项目全部股权、嘉兴区域项目公司全部股权，以及自持的2个办公物业、3个长租公寓项目。

截至2025年12月，万科从深圳地铁提取的无担保借款余额仍超210亿元——这部分是此前未落实抵质押的“历史借款”。为此，双方在年末通过《股东借款框架协议》完善风控。协议时效与额度，覆盖2025年、2026年万科年度股东大会前。

深圳地铁分批提供本金上限220亿元的股东借款；万科需为每笔新增借款匹配抵质押担保。追溯性覆盖，220亿元额度不仅包含“协议生效后新借款”，将2025年初至11月2日已提取但未抵押的借款纳入统一管理。

而“已落实抵质押的借款”则不受此额度限制。此次融资安排既体现了深圳国资对万科的流动性托底，通过抵押+增信+框架协”的组合设计，平衡了风险控制与企业持续经营需求，关注万科资产变现能力、债务到期节奏与政策动向的联动影响。

2026年1月27日，深铁公司再度向万科提供23.6亿元专项借款。此外，万科还在推进非核心资产处置、优化业务结构，通过盘活资产回笼资金，这些举措仍未能彻底扭转信用恶化的趋势，债权人通过司法保全方式提前追偿的态势仍在持续。

2023年以来，万科依靠再融资、股东借款、压低费用成本等方式获取增量资金，效果已接近极限。但房地产形势持续低迷，万科的销售未明显改善，资产盘活与处置周期拉长，刚性偿债压力迟迟未能缓解。

深圳地铁每年营收约为200多亿元，向万科提供300多亿元的股东借款，虽然有足额质押且有追溯，但也已远超其自身的"风险舒适区"。2024 年万科凭借存量土地盘活、抵质押融资等手段，成功按时兑付了292亿元的境内外公开债。

并足额缴纳320多亿元税款，艰难挺过关键时期。然而2025年万科面临的偿债形势更为严峻。全年到期或行权的境内外公开债规模超360亿元，而公司总部资金近乎枯竭，这无疑给万科带来了巨大的资金压力。

第一是一号计划，万科试图凭借其在万物云和泊寓所持有的股权进行抵质押，从而从银行获取更多增量贷款，以解决2025 年公开债难题。这两项资产价值初步预估超500亿元，万科计划借此申请约360亿元的银团贷款。

但现实情况并不乐观，受房地产市场持续低迷影响，资产贬值，银行避险情绪浓厚，给出的抵押率不超70%，并且要求增量贷款需部分用于置换存量债务。在此困境下，万科将希望寄托于监管高层与属地政府出面协调。

第二是二号计划，整合旗下40个城市更新和城中村改造项目，具有盘活价值的存量项目股权作为底层资产，委托信托机构设立财产权信托。银行机构以其对万科的存量债权，置换信托计划的优先受益权份额，进而达成债务重组。

届时万科将转型为底层项目的代建代销商。40个底层项目的股权价值合计达800亿元，对应800亿元存量贷款。万科拟先自行与各个地方政府、个别主要债权行沟通细节。逐步争取决策高层的明确授权与协调，以实现复杂的债务重组方案。

第三是三号计划，万科打算进一步加大非主营业务的转让力度，涉及三项关键资产，分别为所持有的万纬物流及普洛斯集团股权，还有早期布局的冰雪业务。万科期望通过此举回笼500亿元资金。

2024年10月前后，万科管理层就这一化债思路与属地政府进行了商谈。当时，政府方面认为该方案可行性较高，并建议万科与金融监管高层及金融机构展开进一步磋商。之后，万科把此方案上报给了ZY相关机构。

截至2024年末，万科报表内的有息负债与表外负债总规模约为5000亿元，上述初步化债计划至少能够化解其中约 50%的债务。但遗憾的是一号、二号、三号计划，没有一个通过，万科的这一设想最终未能落地实施。

万科的现实困境与出路‌‌，首先是财务压力‌，2025年预亏约‌820亿元‌，销售金额同比下滑超40%‌。其次是债务和流动性的压力，有息负债3629亿元‌，其中一年内到期债务超1513亿元‌，现金短债比仅‌0.48‌‌。

目前有‌3只债券展期‌（合计68亿元），子公司贷款获展期‌。潜在出路‌，是市场化重组‌，第一是通过‌债务展期、债转股、优质资产出售‌（如物流、商业项目）缓解流动性‌。第二是引入多元资本‌，险资、AMC（资产管理公司）、国资接盘资产‌。

第三是剥离非核心业务‌，砍掉亏损板块和业务，回流现金减少亏损，聚焦核心城市优质项目‌。第四是政策工具支持‌，争取纳入房地产“白名单”、加快REITs审批等。第五是大股地实铁集团，继续真金白银的输血，即借款。

关键挑战‌，首先是市场信心不足‌，标普已将万科评级下调至‌CCC-‌（垃圾级），列入负面观察名单‌。其次是深铁能力有限‌，已输血超300亿元，自身亦出现亏损，难以持续兜底‌。最后是资产处置困难‌，三四线城市项目折价严重，无人接盘‌。