哈佛商业评论 | 投资者ESG视角的根本转变

来源：市场资讯

（来源：51ESG）

作者：David Larcker, Brian Tayan 和 Amit Seru

日期：2026年2月18日

摘要

ESG（环境、社会和治理）投资并未消失，但已发生改变。来自美国散户投资者和大型机构资产管理公司的多年调查数据显示，早期的热情——尤其是年轻投资者中的热情——已趋同于一种更务实、风险优先的方法。在关注度、牺牲回报的意愿以及对ESG股东行动主义（activism）的支持方面，代际差异已大幅缩小，散户投资者的观点现在与机构非常相似。在风险具体且时间范围明确的情况下，ESG依然具有影响力，但建立在假设投资者具有利他主义基础上的策略正变得日益脆弱。

就在五年前，环境、社会和治理（ESG）投资还被标榜为一场市场革命——由理想主义的年轻投资者引领，注定要重塑投资界。五年过去，经历了几次经济冲击后，这场革命看起来更像是一次重新校准——但这并不意味着ESG已经消失。我们的研究发现，热情并没有消失；它已趋同于一种更务实、风险优先的方法。

许多关于ESG的研究仅捕捉了某一时期的态度。我们希望了解这些观点如何随着环境的变化而演变。自2022年以来，我们每年使用相同的调查工具对美国散户投资者进行具有全国代表性的调查，并配合对大型资产所有者和管理者的调查。我们的研究结果显而易见：ESG的热情不仅减弱了，而且趋同了。年轻和年长散户投资者之间的差距已基本弥合，且散户的观点现在反映了机构的风险优先立场。这一转变揭示了投资者实际上如何评估ESG价值的根本性问题——这对投资者和企业管理者都具有重要意义。

早期分歧：标志代际分层的ESG

当我们在2022年首次调查散户投资者时，结果似乎证实了当时的主流叙事。年轻投资者——千禧一代和Z世代——对环境和社会问题表示了深切关注。约70%的人表示非常关注与气候相关的风险，而年长投资者的这一比例仅为35%。在工作场所多样性和收入不平等等社会问题以及治理问题上，也出现了大致相同的差距。

更具说明性的是，年轻投资者声称他们愿意为ESG成果买单。年轻投资者的中位数表示，为了看到环境或社会的改善，他们愿意接受6-10%的投资财富缩水。在资产超过25万美元的年轻投资者中，这种牺牲回报的意愿上升到了两位数。相比之下，绝大多数年长投资者不愿意放弃任何财富。

当时，这些发现被广泛解读为持久的代际转变的证据——资产管理者、董事会和政策制定者需要在未来几十年内适应这种转变。

发生了什么变化——以及为何这很重要

快进到2025年，这种解读已不再成立。

在ESG的所有三个维度——环境、社会和治理——曾经尖锐的年龄鸿沟已基本消失。如今，约45%的年轻投资者表示关注环境或社会问题，而年长投资者的比例为38%。在治理方面，这种差距已缩小可以忽略不计。

更具启示性的是投资者牺牲回报意愿的变化。年轻投资者的中位数现在愿意放弃约4%的投资财富来支持环境事业——这与年长投资者（平均约3%）几乎没有区别。早先基于财富的差异也消失了：年轻、富有的投资者不再比不那么富有的同龄人表现出更强烈的为ESG“买单”的意愿。

对基金经理进行ESG相关股东行动主义的支持也同步下降。现在只有约三分之一的年轻投资者希望资产管理者积极影响企业的环境或社会实践——这一比例与年长投资者基本持平。

这不是一个边缘性的转变。这是几年前被认定为最强ESG支持群体的崩塌。（历年调查结果可以参看原文中链接：2022年, 2023年, 2024年; 2025年及机构资产管理者。）

ESG作为一种奢侈品

如何解释这种逆转？

一种解释是政治两极分化。另一种是对企业宣传信息的疲劳。但我们的数据指向一个更简单的经济学解释：对许多散户投资者来说，ESG表现得像是一种奢侈品。

当预期市场回报率高且经济状况感觉良好时，投资者更愿意支持那些利益分散、长期或不确定的举措。当环境收紧——无论是由于通胀、市场波动还是增长放缓——这种意愿就会消退。剩下的就是对个人财务结果的更敏锐关注。

重要的是，这种模式并不要求投资者放弃他们的基本价值观。相反，它揭示了宣称的偏好与显露出的支付意愿之间的差距。事实证明，对ESG的支持比通常假设的要具有大得多的弹性。

先后顺序也很重要。对社会倡议的支持首先下降（始于2023年），而环境问题——尤其是与气候相关的——被证明更具韧性。直到2025年，对环境的支持才出现实质性下降。这表明，即使整体热情减退，投资者对ESG的各个组成部分仍有区别对待。

机构：没有理想主义的ESG

我们的机构投资者调查讲述了一个不同但互补的故事。

在大型资产所有者和管理者中，ESG整合仍然很普遍。大约四分之三的人表示在投资决策中会考虑ESG因素。但他们这样做的原因往往被误解了。机构投资者绝大多数将ESG视为一种风险框架，而非价值观驱动的任务。

• 治理因素在决策中占主导地位，并被广泛视为“基本门槛”（table stakes）——重要，但基本上已被计入价格。

• 环境考量几乎完全集中在气候风险上，被视为在中期范围内具有实质性影响。

• 社会因素扮演的角色有限，数据安全和隐私是例外。

至关重要的是，机构对ESG的使用是非对称的。糟糕的ESG特征可能会取消一项基本面强劲的投资资格，但强劲的ESG资质很少能弥补疲软的财务状况。ESG是一个过滤器，而不是回报引擎。

这种机构立场随着时间的推移一直非常稳定——现在它越来越像散户投资者最终采取的立场。

新的ESG共识与均衡

我们观察到的趋同并不意味着ESG的终结。但它确实标志着一个特定阶段的结束——这个阶段的特征是宏大的主张、广泛的利益相关者修辞以及对投资者需求不断增长的假设。

取而代之的是一种更专注、更务实的均衡。在风险具体、时间范围明确且成本被认为可控的情况下，ESG依然存在。气候变化符合这一模式。而许多社会议程则不符合。

对于高管、董事会和资产管理者来说，含义很明确：建立在假设投资者具有利他主义基础上的ESG策略是脆弱的。那些植根于可信的风险管理和透明权衡的策略才更有可能持久。

四年调查带来的更广泛认知并不是投资者已经反对ESG。而是他们正越来越多地将其视为与其他任何投资考量一样——受制于约束条件、机会成本和不断变化的经济现实。这本身就是一个发人深省但回归本源的见解。

作者简介

• David Larcker 是斯坦福大学洛克公司治理中心（Rock Center for Corporate Governance）的James Irvin Miller会计学教授和高级教员。他是《公司治理至关重要》（Corporate Governance Matters）和《真实审视现实世界的公司治理》（A Real Look at Real World Corporate Governance）两书的合著者。

• Brian Tayan 是斯坦福大学洛克公司治理中心的研究员。他是《公司治理至关重要》和《真实审视现实世界的公司治理》两书的合著者。

• Amit Seru 是斯坦福大学商学院金融学Steven and Roberta Denning教授及负责学术事务的高级副院长。他也是胡佛研究所（Hoover Institution）和斯坦福经济政策研究所（SIEPR）的高级研究员。