长春高新的“新路”在哪？

（来源：新康界）

转自：新康界

长春高新老太太，其实是一个恐怖故事。

2021年4月23日，一位67岁老太太来到国信证券大连金马路营业部办理业务，因自己常年在国外，已经忘记密码。当使用新密码登录证券账户后，老太太才发现自己在2008年花5万多元购买的长春高新，市值已经达到500多万元，于是当场站不稳了。

随后，1个月内，作为曾经仅次于贵州茅台的第二高价股，长春高新见到历史大顶，连跌6年。

此后，每当人们看到类似于长春高新老太太的故事，都要倒吸一口凉气。

市场具有提前的价格发现功能，长春高新的业绩巅峰出现在2023年，净利润达到45.32亿元，2024年净利润25.83亿元，同比下降43%，2025年净利润中值1.85元，同比下降93%，其中2025Q4亏损约10亿元。

长春高新凝视着自己的深渊，我们凝视着长春高新，越来越迷惘。

创新核心人物金磊在去年研发日上，描绘后生长激素时代的宏大叙事，首个非生长激素类创新药上市、首次海外BD、首批高潜力管线中美双报，全部兑现，不禁让人热血沸腾；然而，当你把目光投向体制乱麻时，却又心生寒意。

长春高新主要在研管线 据长春高新H股招股书

创新那一部分是真想创新

长春高新是一个复杂的多面体。

先看活力四射的那一部分，不要怀疑金磊及研发团队创新转型的努力。

长春高新研发强度在国内属于顶级水平，2025H1研发投入13.35亿元，超过信达生物（2025H1研发投入10亿元）。

把研发中心搬到上海浦东，金赛药业全球科创总部及研发中心，总建筑面积达12.13万平方米，预计今年下半年投入使用，可容纳2000名研发人员。

2025年7月开启后生长激素时代，伏欣奇拜单抗成为国内首款获批的IL-1β单抗，填补我国痛风抗炎领域长效精准靶向治疗的空白，预计将领先第二序位竞争对手两个国谈周期。临床数据显示，伏欣奇拜单抗单次给药后即可快速起效，6-72h镇痛效果与激素相当，72hVAS评分下降57.09mm，12周痛风复发风险-90%，24周痛风复发风险-87%，可有效缓解患者疼痛，显著降低复发风险，且未发现与药物相关严重不良反应。

2025年12月实现BD破冰，GenSci098（用于治疗甲状腺眼病的TSHR拮抗型单抗）对外授权，获得首付款7000万美元，预计至多可获得13.65亿美元里程碑付款。

与GenSci098类似，GenSci074（NK3R抑制剂）、GenSci120（PD-1激动剂）均属市场竞争小且在研厂家少、BD潜力大的早研管线。EGFR/HER2 ADC、B7H3/PSMA ADC、FRα ADC揭开肿瘤大版图的一角。

早研管线井喷，隐现下一个Biopharma的雏形，自有技术平台涵盖重组蛋白、多肽、抗体药物（单抗、双抗和多抗）、ADC、小分子、疫苗、siRNA及裂解酶，拥有超过40个临床管线或已经递交IND申请的管线，其中包括15个1类创新药。

今年研发日预计还有更多高需求+高潜力管线浮出水面，聚焦中美发病率双高的大病种，所以，金磊有底气喊出：

2026将是我们过去5年最好的一年。

不创新的那一部分是真不创新

再看死气沉沉的那一部分，创新管线下饺子，而非创新部门为了房地产这点儿醋，坚持长期主义的包饺子。

2015年国内房地产正如日中天，长春高新房地产公司（高新地产）中标康达地块旧城改造开发项目，却成为一场噩梦的开端。中标合同约定，高新地产垫付前期土地拆迁款，在土地整理及挂牌交易后政府返还该笔款项。2020年报显示，一笔其他应收款为14.7亿元，欠款方为长春高新技术产业开发区管理委员会，时光翻到2025年6月，这笔其他应收款仍高达9.6亿元。

生长激素赚的辛苦钱，却长期向地产公司巨额输血。2016年，长春高新对高新地产的借款余额为41亿元，账龄为1年以内，时光翻到2025年6月，长春高新对高新地产的往来款余额仍高达29亿元，账龄为3年以内，还有6645万元的货币资金因房地产行业监管被冻结。

高新地产2025H1占营比重约7%，似有淡出之势，但占营业成本比重却高达约35%，存在感还是很强。开发中的楼盘可售总建设面积为32.7万平方米，截至2025年6月30日还有31.8万平方米未售出。

房地产部门人员总得有事干，高新•臻园B、高新•臻园D分别计划于2026年4月、2027年4月开工，总建设面积3.4万平方米。

去年底，有投资者在互动平台上发难：请问公司投资20亿建设的海容酒店，一年营收连2000万都没有，不考虑运营成本的话则需要至少一百多年才能收回成本。考虑运营成本的话则永远无法收回成本，请问这种项目上如何通过审核的？请详细介绍一下其中的利益输送问题。

长春高新回应：相关项目作为康达旧改项目规划中的一部分，公司谨慎选择了洲际及假日酒店品牌相关国际知名的酒店管理公司进行合作运营管理，努力提升资产使用效率；同时相关酒店等商业化地产的投入使用，将进一步提升周边海容广场、高新容园、高新臻园等项目的商业配套能力，有利于提高项目竞争力、加快库存去化速度。

内耗体制的挑战

乐观者看到乐观，悲观者看到悲观，长春高新正成为一个日益巨大的争议体。

内部创新力量与非创新力量的拉扯，说明这是一种内耗体制，一团乱麻，剪不断理还乱，最简化的分析方式是衡量效率。

创新效率低下。长春高新从2023年起研发投入超过信达生物，但产出个啥？迄今仅有一个非生长激素类创新药上市、一次海外BD。其实，长春高新在巅峰时已有危机感，研发投入2020年同比增长67.67%，2021年同比增长60.25%，2022年同比增长52.26%，2023年同比增长45.46%。

一路狂奔，一路踩坑，2020年-2025年前三季度，长春高新研发投入累计约105亿元。醋酸奥曲肽微球2015年IND，2022年项目中止。金妥利珠单抗（CD47）2020年国内IND，并获得美国FDA药物临床试验批准，2022年底用于晚期胃或胃食管结合部腺癌的适应症处于Ⅲ期临床阶段，2023年中报不再披露进展，疑似失败，众所周知，CD47是死亡靶点。与美国rani合作的口服生长激素研发项目2022年终止。EG017（选择性雄激素受体调节剂）2019年IND，因继续推进的临床价值与商业前景有限，2025年停止研发，计提减值准备4345万元。

经营效率下降。2024年销售人员增加1840名，营业收入却未能扭转颓势，2024年同比下滑7.6%，2025Q3同比下滑14.6%。销售费用率节节上升，2024年为33%，2025Q3为43%。

当一家单品依赖的药企，造血主业步入下行周期后，会发生什么？智飞生物已经做出示范，从年赚百亿躺平，到借债百亿度日，仅用了4年。

崩塌的速度和力度是惊人的。

长春高新2025Q3应收账款+存货合计约88亿元，比2025年初增加约13亿元，虽然不如智飞生物般危如累卵，但也是如鲠在喉。真正值得忧虑的是，内耗体制的破坏力开始显现，2025Q3货币资金+交易性金融资产合计约44亿元，比2025年初减少约17亿元。

创新效率和经营效率需要尽快改善，真怕坐吃山空。

长春高新的创新转型在传统药企中属于最高难度，也最具价值，即要探索从单品独大到系统创新的跨越，又要实现国企搞创新药的突破。

久等的创新开局，终于来了，希望和热血在燃烧。