新股前瞻|局部递送靶向疗法领导者，普祺医药能否撑起24亿估值？

近日，港交所主板迎来又一家生物医药公司递表——北京普祺医药科技股份有限公司(下称“普祺医药”)正式递交上市申请，中信证券、民银资本为联席保荐人。此前，公司曾在新三板挂牌，并于2025年6月终止挂牌，按最后交易日股价计算，市值约24亿元。

招股书显示，普祺医药专注于免疫炎症领域，定位“局部递送靶向疗法的领导者”。公司成立于2016年，以创新设计和局部递送为核心技术平台，深耕特应性皮炎、过敏性鼻炎等慢性炎症疾病。

由于尚无产品获批上市，公司至今未产生产品销售收入，于2024年度和2025年前九个月，其他净收入分别为1122万元和115.8万元(单位为人民币，下同);同期净亏损则分别达到约1.78亿元和1.25亿元。

截至2025年9月，普祺医药现金及现金等价物仅1.55亿元，紧张的资金状况，凸显了公司寻求上市融资的紧迫性。作为一家尚未有产品商业化的临床阶段药企，普祺医药亟需上市“补血”， 而港交所专为未盈利生物科技公司设立的18A上市规则为其提供了更为宽松的上市选项，这或许是公司从新三板转向港股的原因之一。

核心产品已进入临床后期

作为一家尚未盈利的创新药企，普祺医药的未来发展与估值支撑，几乎完全系于其核心产品的临床进展与后续管线的研发潜力。

招股书显示，普祺医药以复杂外用药物制剂创新平台为核心，开发了凝胶、乳膏、软膏、鼻喷雾剂及滴眼液等多种剂型，重点布局特应性皮炎、过敏性鼻炎等慢性炎症性疾病治疗领域，共包括覆盖10类适应症的5种创新候选药物，以及针对多种慢性炎症性疾病的5种仿制候选药物。

公司的核心产品PG-011(普美昔替尼)是一款专为外用而设计的JAK1/JAK2抑制剂，目前有凝胶(针对特应性皮炎)和鼻喷雾剂(针对过敏性鼻炎)两种剂型进入临床后期。

具体而言，普美昔替尼凝胶是全球首款用于治疗特应性皮炎的JAK抑制剂凝胶，公司已就其完成成人及12至17岁青少年特应性皮炎适应症的III期临床试验，有待提交新药上市申请;公司现正将普美昔替尼凝胶的适应症拓展至治疗2至11岁儿童的特应性皮炎。

普美昔替尼鼻喷雾剂则是全球首款用于治疗季节性过敏性鼻炎(“SAR”)的临床阶段JAK抑制剂鼻喷雾剂，现正处于针对成年人SAR适应症的III期临床试验阶段。公司亦正将普美昔替尼鼻喷雾剂的适应症拓展至治疗12至17岁青少年的SAR以及治疗成年人的常年性过敏性鼻炎(“PAR”)。

据智通财经APP了解，普祺医药的普美昔替尼的核心竞争力部分在于其剂型优势。凝胶和鼻喷雾剂作为外用的局部递送剂型，可实现药物直接作用于病变部位，在保证疗效的同时，显着降低全身暴露风险，避免了传统口服制剂可能带来的全身不良反应。

与获批的同类药物相比，鉴于普美昔替尼凝胶具有低于同类的全身性吸收、柔和亲肤的优势，该产品的临床应用范围有望拓展至因肤质更薄且更敏感娇嫩而对安全标准要求更高的儿童人群。

JAK抑制剂赛道群雄竞逐，普祺医药能否赶上窗口期?

自身免疫疾病已成为全球第三大慢性病，市场规模正稳步扩容。根据弗若斯特沙利文数据，全球自身免疫疾病药物市场规模从2019年的1169亿美元增至2024年的1431亿美元，年复合增长率4.1%。展望未来，该市场预计将在2028年和2033年分别达到1795亿美元和2170亿美元，对应阶段复合年增长率为5.8%和3.9%。

在患病率持续攀升、大量临床需求尚未被满足、以及本土与国际药企研发投入共振的多重驱动下，中国市场增速更为显著。数据显示，中国自身免疫疾病药物市场从2019年的162亿元快速扩张至2024年的328亿元人民币，年复合增长率高达15.1%;预计2024年至2028年复合增长率将跃升至27.6%，2028年至2033年仍将保持20.3%的较高水平，至2033年市场规模有望突破2000亿元大关。

普祺医药布局高景气度的免疫炎症领域，以“局部递送靶向疗法的领导者”为战略定位，研发管线主要围绕Janus激酶-信号转导及转录激活因子(“JAK-STAT”)通路为代表的靶点进行布局。

然而，赛道的高热度，也意味着市场竞争极为激烈。在国内，JAK抑制剂市场已成为红海，截至目前已有三款口服JAK1抑制剂获NMPA批准用于治疗中重度特应性皮炎，背后不乏艾伯维、辉瑞等国际巨头的身影;此外，国内还有19款于治疗特应性皮炎的JAK抑制剂候选药物处于临床阶段，其中有2款药物处于NDA阶段，7款药物处于临床III期阶段。

在这种拥挤的竞争格局中，普祺医药作为后发者，其突围难度显然不小：不仅面临追赶时间窗口的压力，更需要在疗效、安全性或依从性上建立足够的差异化优势。

而谈到普祺医药核心产品普美昔替尼的剂型优势，外用JAK抑制剂赛道也并非普祺医药的“专属阵地”。艾玛昔替尼软膏已于2025年2月申报上市，伊托法替布软膏(MH004)的上市申请也于同年5月获得受理。相比之下，普美昔替尼凝胶刚刚完成III期临床试验，在审批进度上已明显落后竞品，未来这一进度差距可能直接转化为市场份额的差距。

据智通财经APP了解，特应性皮炎是一种需长期用药管理的慢性炎症性皮肤病，患者用药周期长、价格敏感度较高。目前，乌帕替尼、阿布昔替尼等口服JAK抑制剂已通过医保谈判实现“以价换量”。普美昔替尼若想在未来实现规模化放量，医保通道几乎是必经之路。这意味着，即使成功上市，也极大概率将在医保谈判中面临大幅降价压力，从而削弱其单品盈利空间。

再看后续管线的梯队储备，前景同样喜忧参半。公司布局的青光眼、瘙痒症、膜性肾病等适应症，均为患者基数大、临床需求明确的成熟赛道，但公司研发管线普遍处于早期研发阶段。

如公司针对青光眼的PG-040滴眼液虽已在中美两地同步开展临床研究，但仍处于临床前阶段，其余管线大多也处于I、II期临床。这意味着，在未来3至5年内，普祺医药大概率仍需高度依赖核心产品普美昔替尼支撑估值与现金流，后续管线短期内难以形成实质性的业绩接力。

在商业化方面，近期，公司已与济川药业全资子公司签署独家商业化合作协议，授权济川有限在合作期限内独家负责普美昔替尼(PG-011)鼻喷雾剂在中华人民共和国(包括大陆、香港、澳门和台湾地区)的商业化，济川有限向普祺医药支付最高不超过人民币1亿元(含税)的独家商业化权益对价。

整体来看，自身免疫疾病市场增速可观，但普祺医药目前估值仅依靠普美昔替尼单产品支撑，且面临研发进度落后、竞品环伺的被动局面。短期来看，核心产品的审批进度与医保谈判结果将是业绩兑现的关键变量;长期则需验证后续管线的临床转化效率。若想说服市场以真金白银投票，普祺医药恐怕还需要讲出更具说服力的故事。