美联储资产负债表变革在即？沃什与财政部“新协议”或撼动30万亿美债市场结构

智通财经APP注意到，凯文·沃什在角逐美联储主席职位时，对外阐述了其未来执掌美联储的一系列政策构想。其中，他提出与财政部达成一项“新协议”的提议，尽管在华尔街看来颇为晦涩，却可能带来深远的影响。

沃什曾公开支持制定一个1951年协议的新版本，以重塑美联储与财政部之间的关系。原协议曾严格限制美联储在债券市场的参与程度，然而在全球金融危机和新冠疫情期间，伴随数万亿美元的证券购买，现状已发生巨大改变。因此，当特朗普提名55岁的沃什为下一任美联储主席时，市场投资者纷纷对其真实政策意图展开讨论。

在沃什——这位前美联储理事可能正式上任之前，他与财政部长斯科特·贝森特均未透露可能考虑的具体协议内容。不过，这位被提名人在去年一次采访中提及，一项新协议或可“清晰而审慎地界定”美联储的资产负债表规模，并由财政部明确其债务发行计划。

这种改进可能最终证明只是官僚体系的小修小补，对规模达30万亿美元的美债市场短期影响甚微。但如果涉及对美联储目前超过6万亿美元证券组合进行洗牌的更宏大举措，则可能导致市场波动加剧，并且——根据具体情况而定——引发对美联储独立性的加深担忧。

任何美联储-财政部的谈判都将笼罩在特朗普的影响之下，他去年曾主张，美联储设定利率的职责之一是考虑政府的债务成本。目前政府债务的年利息支出约为1万亿美元，相当于预算赤字的一半。

“这看起来不像是在孤立(保护)美联储，而更像是一个收益率曲线控制的框架，”SGH Macro Advisors 首席美国经济学家蒂姆·杜伊在谈到该协议时表示。“一项将美联储资产负债表与财政部融资同步的公开协议，明确地将货币操作与赤字捆绑在了一起。”

而这恰恰是1951年协议所终结的局面。在二战期间及其后期，美联储曾对短期和长期国债收益率设定上限，以压低联邦借款成本。然而，这一配方导致战后通胀飙升。随后，杜鲁门政府——在美联储货币政策自主权确立的分水岭时刻——同意让政策制定者自行设定利率。

沃什去年4月表示，在金融危机和疫情之后，美联储通过大规模的购债浪潮，实际上违反了1951年的原则。他在采访和演讲中辩称，这些行动鼓励了政府不计后果的借贷。

温和版本

贝森特同样抨击美联储坚持此类量化宽松(QE)的时间过长，称其甚至损害了市场发出重要财务信号的能力。

这位负责挑选鲍威尔继任者审查过程的财政部长主张，美联储的量化宽松应“在真正的紧急情况下，并与政府其他部门协调进行”。

因此，一项新协议可能只是简单地规定——除了日常的流动性管理外，美联储只有在获得财政部认可的情况下才会进行大规模美债购买，目的是在市场条件允许时尽快停止量化宽松。

但以这种方式将财政部引入美联储的决策，可能会引发其他解读。Evercore ISI 的克里希纳·古哈表示：“投资者会将此解读为贝森特对任何量化紧缩(QT)计划拥有‘软否决权’。”

该协议的一个更实质性的版本将展示许多市场参与者的预期：美联储持有的美债从五年期及长期品种转向短期债券(期限在12个月或以下)。

美联储持有的MBS规模仍处于历史高位

这将允许财政部缩减中期票据和长期债券的销售规模，或者至少不像原本那样增加销量。财政部在周三的季度债务管理声明中，将美联储的行动与其发行计划联系起来——称其正在关注美联储近期增加短期国库券购买的举措。

Brandywine Global 的杰克·麦金太尔表示：“我们已经走上了美联储与财政部紧密协调的道路。问题在于这种协调是否会放大。”

风险在于：投资者可能将美联储的行动视为背离其对抗通胀的职责，从而增加了波动性加剧和通胀预期上升的可能性。最坏的情况可能会削弱美元的吸引力和美国国债的避险地位。

Columbia Threadneedle Investments的投资组合经理艾德·阿尔-侯赛尼表示，如果有一项协议"意味着财政部可以指望美联储在可预见的未来购买一定比例的债务或某个期限的国债，那将是极其、极其成问题的。"

一些市场疑虑

如果沃什在鲍威尔主席任期届满前获得确认，他可能会在5月掌权，他可能会寻求避免出现任何此类后果。

RBC BlueBay 资产管理公司首席投资官马克·道丁表示：“沃什将致力于保持美联储的独立性。这并不排除加强协作的可能性，但会降低达成正式协议的几率。”

其他人则描绘了更广泛的设想，在这些设想中，美联储只是多步骤改革计划的一部分，旨在重塑联邦当局在债券市场的影响力。

Evercore ISI 中央银行战略主管古哈提出了一个想法，即美联储将其2万亿美元的抵押贷款支持证券(MBS)组合与财政部交换，换取短期债券。

虽然这面临重重障碍，且最终可能被证明不太可能，但其目标之一可能是降低抵押贷款利率——这是特朗普政府的一个重点。总统上个月指示政府控制的房地美和房利美购买2000亿美元的抵押贷款支持证券，以帮助压低潜在购房者的借贷成本。

PIMCO全球经济顾问、前美联储副主席理查德·克拉里达写道，一项新协议可能“随着时间的推移，为美联储与财政部、甚至可能与房利美和房利美等住房机构协作，缩小其资产负债表规模提供一个框架”。

投资组合调整

沃什几乎肯定无法独自与贝森特达成协议。但一些现任美联储政策制定者支持将央行投资组合转向短期国库券的想法，并辩称其对长期资产的大量敞口已不再反映市场结构。

德意志银行战略师预测，由沃什领导的美联储可能在未来五到七年内成为短期美债的积极买家。在一种情景中，他们认为短期美债在其持仓中的比例将从现在的不到5%上升到高达55%。

然而，财政部相应地转向销售短期美债而非带息证券并非没有代价。随着巨额债务不断展期，这将增加财政部借款成本的波动性。

宏观策略师迈克尔·鲍尔表示，“在沃什-贝森特的世界里，美联储资产负债表的缩减可以映射到一个可预测的财政部债务计划中，从而让市场对流动性和供应有明确的了解。如果财政部发行计划和美联储资产负债表的路径保持稳定且长期可靠地传达，就可以避免金融环境的意外收紧，并限制利率市场的任何无谓冲击。”

无论是否有协议，市场参与者都在密切关注美联储与财政部在债券市场上的关系是否会更加紧密。尽管其目标可能是限制各类美国借款人的利息成本，但任何根本性的转变都存在风险。

布兰代斯大学经济学教授、前芝加哥联储研究员乔治·霍尔表示，直接协调以抑制利息成本“可能在短期内有效”。但从长远来看，投资者对美国资产是有替代选择的。

他说：“人们会找到绕过这一体系的方法，随着时间的推移，他们会将资金带往别处。”

本文源自：智通财经