Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹 第297期

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－ Lorenzo di Piero De' Medici

报告摘要

一、投资摘要

1: 纽约黄金期货价格跌回长期对数坐标上升通道。

2: 黄金价格创下至少50年最大单日百分比跌幅。

3: 金银价格比触底反弹或将削弱黄金价格反弹力度。

4: 中长期欧元兑美元的风险逆转波动率升至20年来高位。

5: 投资者在新任美联储主席提名宣布前夕削减美元空头持仓。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 美元兑日元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

上周黄金一举站上5000美元整数关口，突破1974年以来的对数坐标上升通道，一度触及5586美元的创纪录高位，但是未能守住如此巨大的涨幅，最终周线收盘跌至5000美元以下，又回到了对数坐标上升通道内部。未来黄金可能还会有比较剧烈的反弹，但是高波动率削弱了其配置吸引力。风险偏好较低的投资者或需要考虑削减其配置比例。

上周四黄金价格一度触及创纪录的5586美元高位，但是收盘大幅回落至5400美元附近，上周五黄金价格进一步大幅回落，从5400美元下行至4900，单日跌幅超过11%，超过了1980年3月17日的9.4%，至少创下过去50年最大单日百分比跌幅。在出现创纪录的单日百分比跌幅以后，黄金价格或持续调整，之前不断创新高的行情可能难以再现。

上周五，白银价格相对黄金价格加速上涨达到极值，金银价格比一度降至46，触及15年以来最低水平，然后随着白银价格相对黄金价格加速下跌触底反弹至50以上，这可能不是黄金恢复上涨趋势的信号，因为2008年金融危机时期和2011年欧债危机时期，金银价格比大幅反弹，都对应黄金价格上涨乏力。

美国政府关门风险上升，加上针对格陵兰的领土要求冲击投资者对于美元的信心，欧元投资者对冲美元敞口的需求激增，体现在期权市场就是欧元兑美元看涨期权波动率远远高于看跌期权，导致风险逆转波动率大幅走高。1月28日，1年期和3年期欧元兑美元风险逆转波动率都升至20年以来第二高的水平，但是这更可能是一个反向指标。

美国总统特朗普宣布新任美联储主席提名前夕，投资者削减做空美元持仓。截至1月30日，美元投机净空头期货持仓占总开仓量的比例降至13.9%，低于前一周的22%，原因是凯文·沃什（Kevin Warsh）获得提名的概率不断走高，投资者对于美联储丧失货币政策独立性的担忧有所缓解。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至2月3日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.2%，低于16年平均值以上1倍标准差，脱离相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报比较明显，估值水平有抬升空间。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至2月3日，中国10年期国债远期套利回报为30个基点，比2016年12月的水平要高60个基点。

3个月美元兑日元互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至2月3日，3个月美元兑日元互换基差为-15.9个基点，Libor-OIS利差为121.8个基点，显示美联储常设回购便利使用量增加，导致离岸美元融资压力缓解。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至2月3日，铜金价格比升至2.7，离岸人民币汇率升至6.9；二者背离缩小，但是人民币和铜金比发出不一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至2月3日，国内股票与债券的总回报之比为28.8，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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