王剑：企业结汇如何影响流动性

本文为金融业研究方法探讨。本文不是证券研究报告，不构成任何投资建议，涉及个股也仅为举例或陈述事实之用，不代表我们对他们的证券或产品的推荐。具体投资建议请参考我们的研究报告。

关于本文的具体分析方法，详情可参见新书《中国货币资金分析精要》。

王剑，CFA

近几年我国出口较好，产生较大出口顺差。但近几年外汇结汇的量没特别大，尤其是2024年结售汇还是负数（居民向银行净购汇），这可能是受到美元升值影响，很多居民赚到外汇后没有结汇，藏汇于民。

从2025年4月开始，银行代客结售汇顺差转正，从5月开始每月录得上百亿甚至几百亿美元的代客结售汇顺差，说明居民开始将手中外汇向银行结汇，换为人民币。尤其是9月、12月分别创下518亿美元、999亿美元的峰值，说明居民在加快结汇，获取人民币。这与美元贬值有关，同时年底结汇也是出口企业的季节性规律。

同时，我们还在金融机构的外汇信贷收支表中发现，这整个过程中，国内金融机构的“外汇存款”规模没出现很大波动，因此揣测我国居民的“藏汇于民”中很多外汇资金并未一开始就汇回国内，而是存在境外，也就是业内俗称的“外汇外挂”。这可能是出于享受更高利率的动机（境内金融机构的外币存款利率相对低）。而在近几个月汇回境内，并结汇。

于是，为了分析结汇对流动性的影响，我们需要先分为几个步骤：

（1）汇回境内：假设一位出口商此前出口商品赚取了一笔外汇100美元，因为暂时没特定用途，起初先存放于境外的银行F的离岸账户中。后临近年关，国内有大额开支，需要将其汇回国内。于是，由银行F向境内银行D的本人账户发起跨境汇款。最简单的一种情况是，银行D刚好在银行F开设有代理账户，于是，银行F减记这位出口商的存款账户100美元，加记银行D在本行的存款账户100美元。

银行D收到银行F划入的款项后，同步在出口商在本行的存款账户中加记100美元：

按监管要求，银行D吸收了美元存款，也要缴纳外汇法定存款准备金。准备金率较低，此处先忽略。

如果银行F和银行D之间没有直接代理关系，那么就中间再找一家代理行，这代理行可能是境内的，那么就形成了银行D在境内代理行的外汇存款（对于大部分境外业务较少的中小银行而言，这一情况更为常见）。还有一种情况，就是境内银行D是美元清算中心的直联行。

（2）客户结汇：出口商需要将外币存款转换为人民币存款，用于年底的支出。于是，他向银行D提出结汇业务。即将100美元转为人民币，假设汇率是7，则换得700元人民币。

此时银行D产生了700元存款，也需要缴纳法定存款准备金。如果准备金率是10%，那么就需要70元准备金。上述几个步骤中不会自动产生准备金，意味着银行D需要用其原来就持有的超额准备金来缴纳（上表中未体现），于是超额准备金率下降，对于本行来说是流动性趋紧的。

（3）银行D在银行间卖出美元：客户结汇后，银行D资产端是美元，负债端是本币，面临汇率风险，同时还面临流动性紧张的问题，于是一般会在当日处理掉外汇，比如将外汇卖给境内外的其他银行，换来人民币。由于境外人民币规模不大，因此这种卖出往往是在境内居多。

假设银行D将外汇卖给境内银行G，而银行G刚好也是在境外银行F开有账户。银行F减记银行D在本行的存款，加记银行G在本行的存款。

银行G收到美元后，将自己存在央行的准备金700元支付给银行D，银行D获得700元准备金，其中70元作为法定，其余的为超额，可以运用出去，流动性变得宽松。

当然，银行D的准备金是由银行G支付的，对于整个银行业来说准备金总额没变，只是改善了在银行间的分布。如果银行G也流动性趋于紧张，那么它会向央行结汇。

（3）银行G向央行结汇：这里假设央行也在银行F开设有账户，存放外汇储备。银行G将100美元的外汇卖给央行，银行F减记银行G在本行的存款，加记央行在本行的存款。

央行收到美元后，同时加记银行G在本行的人民币存款，即准备金账户，金额700元。

对于银行G而言，又拿回了700元准备金，报表和最初没变。他的主要业务大概是外汇交易来赚取价差。

完成上述四个步骤后，出口商持有了700元本币，可用于境内开支。他的开户行银行D资产、负债各多了700元，流动性较为宽松，超额准备金可以运用出去赚取更多收益。银行G充分了中介角色，赚取了外汇交易收入。央行也扩表，买进了100美元，投放了700元基础货币。

从目前银行、央行报表来看，年底企业较为密集地结汇，但银行还未向央行结汇，因为央行的外汇占款并未显著增加。因此，客户结汇消耗准备金，但还没有因银行向央行结汇而投放准备金，对流动性影响偏紧。当然，由于这块金额并不大，年底财政支出、央行其他货币政策工具均能对冲影响。*

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紫京讲谈

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