月烧1亿营销费，半亩花田的增长还能撑多久？

出品｜公司研究室IPO组

文｜王哲平

近日，国货品牌半亩花田的母公司花物堂正式向港交所递交招股书，拟香港主板IPO上市。2025年前三季度，半亩花田营收同比大增76.7%。但亮眼业绩背后隐忧重重。

曾为核心的洗面奶等面部洗护业务陷入量价齐跌恶性循环，毛利率持续收窄。公司依赖每月近1亿元营销投入驱动增长，研发投入占比不足2%，低俗营销争议更暴露管理漏洞，多重风险为其稳健运营蒙上阴影。

洗面奶业务显颓势

花物堂成立于 2010 年，早期聚焦于身体护理领域，如今其产品矩阵已覆盖身体护理、发部洗护及面部洗护三大板块。

在业绩方面，花物堂营业收入从12.0亿元增至15.0亿元，同比增幅达25%。2025年前九个月，营收进一步攀升至19.0亿元，同比增长76.7%，同期经调整净利润增幅达197.2%。

在这份亮眼的成绩单背后，值得投资者关注的是公司面部洗护业务正陷入"量价齐跌"的恶性循环，战略定位愈发边缘化。

面部洗护曾是半亩花田的核心业务板块，其中洗面奶（主要为洁面慕斯）作为旗舰产品之一，一度凭借 “米酵氨基酸” 等概念获得市场关注。2023年，该业务收入6.0亿元，占总收入比重高达50.1%，一度超越身体护理，成为最大收入来源。

然而，这一高光时刻未能持续。

2025年前三季度，面部洗护收入虽微增至4.6亿元，但收入占比已大幅下滑至24.4%。但值得警惕的是，这种增长是建立在“以价换量”的基础上。

根据招股书，2025年前三季度，面部洗护业务的产品均价从2023年的20.7元/件降至16.5元/件，降幅近20%。

产品售价的下滑也挤压了该业务毛利率空间，该品类毛利率从2023年的66.2%下滑至2025年前三季度的62.3%。

价格下探与毛利收窄的背后，是激烈的市场竞争与品牌策略的被动调整。

面对薇诺娜、至本等专业功效型品牌的围剿，半亩花田的“花植概念”在面部清洁领域缺乏技术壁垒，难以支撑高溢价。为维持销量，公司不得不采取更具竞争力的定价策略，甚至捆绑旧款产品清库存，导致整体盈利能力受损。

招股书坦言，2024年面部洗护毛利率下降，部分原因正是“包含旧版面部护理产品套装的销售”。

曾经被视为第二增长引擎的面部洗护，如今已显疲态。公司未能将产品的市场份额优势转化为持续的收入增长，反而陷入“以价换量”的恶性循环。

每月营销投入近1亿元

在半亩花田的崛起叙事中，“签约顶流明星+海量KOL投放”是两大关键抓手。然而，这套高举高打的流量玩法，正演变为一把双刃剑——营销费用增速远超营收增速，品牌陷入“越投越贵”的增长悖论。

2025年前三季度，公司销售及营销开支高达8.96亿元，相当于每月花费近1亿元用于购买流量。

值得注意的是，2025年前三季度，公司销售费用同比增长79.3%，已明显高于同期76.7%的收入增速。这表明，公司收入增长主要靠营销驱动，已形成典型的“投入越多、增长越快”的路径依赖。

明星代言是半亩花田营销投入的重要组成部分。招股书提及，公司自 2019 年起聘请品牌代言人提升知名度。

近两年，半亩花田采用“双顶流”代言策略：2024年初签约90后顶流女星迪丽热巴担任身体乳与手霜全球代言人；2025年初再邀奥运冠军孙颖莎出任洗护发系列全球代言人。

前者以“金鹰女神”身份强化品牌时尚感，后者以“实力派”形象呼应产品功效诉求，形成互补效应。官宣后，迪丽热巴代言的美白身体乳迅速登顶电商平台品类TOP1，孙颖莎推广的“香蓬瓶”洗发水亦拿下三大平台榜首。

除了明星代言，半亩花田的营销投入还包括抖音、小红书等平台的达人直播、短视频推广等内容电商运营。

招股书披露，公司单月合作KOL数量曾高达40至50人，电商推广费用在2025年前三季度占营销总支出的72.3%。

在每月近1亿营销费用的对比下，半亩花田的研发投入显得“可怜”。2025年前三季度，公司研发费用仅2814万元，研发费用率低至1.5%，远低于营销投入的三十分之一。

此外，公司营销也曾被质疑低俗。

2025年12月，快手主播刘二狗在泳池派对直播中安排男性嘉宾为身着泳装的女性贴身涂抹半亩花田烟酰胺身体乳，低俗画面引发平台封禁整改。这种为博眼球突破底线的营销手法，与其主打的"花植护理"清新定位严重背离，暴露出品牌在营销合作中的管理失控。

线下扩张隐忧凸显

半亩花田的风险点还在于线下渠道的低毛利、产能波动大、库存去化周期拉长等。

成立之初半亩花田只是一个纯电商护肤品牌，只在线上销售。2021年，公司加速线下布局，构建线上线上全渠道体系。其中，线下以经销商渠道为主。

根据招股书，2023年及2024年及2025年前三季度，公司线下经销商收入占比分别为12.4%、21.8%、22.1%。

但需要注意的是，2023年到2025年前三季度，公司线下经销商渠道的毛利率从42.0%降至37.0%，其下滑幅度明显快于线上经销商渠道毛利率。

在快消行业，5个百分点的毛利率下滑是致命伤。

这一现象背后存在双重诱因：一方面为抢占终端货架，公司对经销商采取深度折扣政策，招股书明确 “针对经销商销售，产品通常以低于建议零售价的折扣出售”，直接拉低出厂价；另一方面线下运营的进场费、陈列费、促销员成本等额外支出无法有效转嫁终端，只能自行消化，进一步侵蚀利润空间。

生产端的产能波动则为质量稳定埋下隐患。公司济南原材料加工厂的产能利用率起伏剧烈，2023年为73.1%，2024 年飙升至94.2%，2025年前三季度又回落至 77.6%。

这种大幅波动易导致生产工艺不稳定，可能造成产品质量参差不齐。2020年山东省药监局抽检发现，其“海藻水光盈润面膜”中防腐剂“甲基异噻唑啉酮”含量超出国家标准上限1.8倍，该成分过量可能引发皮肤刺激或过敏，暴露出供应链品控在产能波动下的漏洞。

库存压力持续加剧进一步放大经营风险。

2023年末至2025年三季度末，公司存货账面价值从6101万元快速增至1.8亿元，增长近2倍；同时存货周转天数从56.1天拉长至62.4天，去化效率显著下降。

半亩花田的线下扩张未能实现规模与效益的同步增长，低毛利、产能波动、库存积压形成恶性循环，既削弱了盈利可持续性，又加剧了质量与资金链风险，为其IPO后的稳健运营增添了不确定性。