科沃斯的转债困局：扫地机器人也需要一次“自我清理”

科沃斯曾是中国制造走向“中国智造”的一张名片。但如今，这张名片现在正变得模糊。“科沃转债”的僵局只是表象，背后是这家企业在增长失速后的战略焦虑。

1月20日，清洁家电巨头科沃斯机器人股份有限公司（603486.SH，以下简称“科沃斯”）发布公告称，尽管“科沃转债”的转股价格已触发向下修正条款，但公司董事会决定本次不向下修正转股价格，且未来六个月内即便再次触发也绝不修约。

图片来源：科沃斯公告

与此同时，科沃斯最近还在连续提示可转债持有人，有权以100.26元/张的价格（含当期应计利息、含税）将可转债卖回给公司。以上公告中传达出的信号，不仅是董事会对股权稀释的抗拒，更是这家巨头在资本逻辑与经营压力交织下的困局。当曾经的科技光环逐渐消散，科沃斯不仅需要清理地面，更需要对其资本战略与核心业务进行一场彻底的“自我清理”。

转债僵局背后的博弈代价

从财务与估值角度看，科沃斯目前的转债僵局是一场极度不对称的博弈。根据公告，“科沃转债”目前的转股价格高达173.80元/股。然而，触发向下修正条款（收盘价低于转股价格的85%，即147.73元）及有条件回售条款（收盘价低于转股价格的70%，即121.66元）的事实，清晰地勾勒出科沃斯股价在二级市场的真实境遇——其股价已长期在低位徘徊。

图片来源：同花顺iFind

截至1月21日，科沃斯收盘价为83.39元，相比于历史高点252.71元已跌去67%；与173.80元的转股价之间存在着52%的鸿沟，即不到转股价的一半。董事会决定“不修约”，本质上是选择了“保股权、弃转股”。

大股东的股权算盘是，下修转股价意味着在未来转股时，公司必须发行更多的股票来偿还债务，这种做法将直接稀释现有大股东的持股比例和EPS（每股收益）。在管理层眼中，当前的股价或许被“低估”，不愿在低位割肉稀释。

转债持有人的无奈则是，转股价迟迟不下修，意味着这份转债已失去了“股性”，成为了一份利息极低（第五年仅1.8%）的纯债。虽然回售条款给了投资者撤退的机会，但100.26元的回售价格相对于目前略高的市场价，更像是一种“鸡肋”保障。

在股价大幅破发、投资者损失较大的情况下，董事会拒绝下修转股价，对债权人的利益不够重视，而过度保护大股东的持股比例，这种做法也将危及公司整体信誉，对公司治理构成障碍。

当“重营销、轻研发”撞上增长“天花板”

科沃斯股价的持续下跌，并非资本市场的无底线打压，而是基本面回归的必然结果。利用杜邦分析体系，我们可以清晰地看到科沃斯盈利质量的下降。销售净利率和资产周转率都呈现出震荡下行的趋势，只有权益乘数保持相对稳定，因此ROE（净资产收益率）也起伏较大，不过在家电行业中还是保持了相对较高的水平，远高于6%的行业中位值。

图片来源：同花顺iFind

科沃斯多年来标榜高端化，毛利率在2021年和2022年曾一度维持在50%以上。然而，随着石头科技、追觅、云鲸等对手的异军突起，扫地机器人赛道从“技术溢价”迅速滑向“供应链降本”。之后科沃斯的毛利率呈现出下行压力，2024年比2022年的毛利已下降了超过5个百分点。为了维持市场份额，公司可能不得不陷入“变相降价”的怪圈，高端品牌的溢价能力正在被平替产品逐渐消解。

数据来源：同花顺iFind

市场竞争愈演愈烈的另一重表现是，科沃斯的销售费用率的明显升高，从之前的20%左右很快已稳定在30%以上，大幅侵蚀了净利润。销售费用通常被视为“获客成本”，大量资金被投入到综艺冠名、明星代言及平台流量购买中，这些动作对提升品牌声望的短期效果明显，但难以持久，因此需要反复投入大量资金。

研发费用率方面基本稳定在5%左右，但明显低于石头科技8%左右的水平。这种“重营销、轻研发”的策略在行业爆发期能带来规模效应，但在红利退潮期，尤其是万物皆AI的时代，这种不平衡的投入结构会导致其产品在避障技术、算法迭代等核心体验上，逐渐失去领先优势。

自我清理，才能重新出发

比财务数据更直观的是消费者的声音，在黑猫投诉等平台上，针对科沃斯的投诉量居高不下。截至2026年1月21日，已累计发生投诉4559起，而近30天就有131起，平均每天超过4起。

图片来源：黑猫投诉平台

部分花费数千元购买高端型号的消费者反馈，机器人在实际使用中频繁出现撞击家具、在空旷地带打转、甚至“推着粪便跑”的情况，被吐槽为为“避障变智障”。另外，还有不少反映硬件质量的脆弱，漏水、激光雷达故障、基站无法回充等问题频发，且维修成本极高。售后服务的态度则时常表现出推诿，面对质量问题，售后体系往往以非官方操作或环境因素为由推卸责任。

从品牌的角度看，累积的客诉是在透支公司积累多年的品牌资产。当一家公司将大部分精力放在扩展广告宣传而非优化算法上时，消费者最终会用脚投票。这种口碑的裂痕，是任何金融工具或利好公告都无法弥补的。

科沃斯一直宣称自己是“服务机器人公司”，但从财报看，其核心竞争力究竟是科技创新还是渠道铺设？如果仅仅是依靠组装成熟的技术方案，叠加高额广告投入，那么科沃斯与传统的传统小家电企业也并无区别，在AI大模型重构机器人的今天，科沃斯如何构建自己的护城河？

科沃斯曾是中国制造走向“中国智造”的一张名片。但如今，这张名片现在正变得模糊。“科沃转债”的僵局只是表象，背后是这家企业在增长失速后的战略焦虑。不向下修正转股价，或许能暂时保住股权的数字，但如果无法通过产品创新重获市场认可，这部分股权的价值终将随市价一同贬值。与其在资本市场的条款上“精打细算”，不如在研发实验室里“挥金如土”。

扫地机器人工作后需要清理灰尘，科沃斯在发展的同时也需要清理下企业中的“污垢”。真正优秀的科技公司，从不担心股权稀释，因为持续的创新能让蛋糕越做越大。

作者 | 肖毅

编辑 | 吴雪

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