中际旭创被架得下不来了

作者| 云开

编辑| 方乔

一家成立不到二十年的光模块企业，如今已站上公募基金重仓股榜首。中际旭创以784亿元持仓市值取代宁德时代，成为2025年四季度公募基金第一大重仓股，总市值达到6500亿元。

这家公司连续三个季度获得公募基金增持，仅四季度增持市值就达226亿元，股价从年初92元涨至585元。机构资金大举押注的同时，控股股东却接连减持套现，公司还启动了赴港上市筹备。

基金经理们看中的是AI算力基建带来的行业景气度，但高企的应收账款、激烈的竞争以及技术迭代压力，都在考验这家明星公司能否延续高增长。

天相投顾统计数据显示，中际旭创从三季度末的第四大重仓股跃升为四季度末公募基金第一大重仓股，持仓市值达784.21亿元。光模块行业另一家企业新易盛以638亿元持仓市值排在第二位，取代了腾讯控股此前的位置。

公募基金前两大重仓股同时指向光模块产业，反映出机构对AI算力基建产业链的配置倾向。

中际旭创的业绩表现支撑了机构的选择，公司2025年上半年营收147.89亿元，同比增长36.95%，净利润39.95亿元，同比增长69.40%。过去几年业绩持续增长，营收从2020年的70.5亿元增至2024年的238.6亿元，净利润从8.8亿元增至53.7亿元。

盈利能力同步改善，毛利率从2021年的25.57%提升至2025年上半年的39.33%，净利率从11.52%增至28.69%。公司主营高端光通信收发模块的研发生产，产品应用于云计算数据中心、5G网络等领域，目前1.6T产品已在二季度开始出货。

易方达科翔、广发新兴成长混合等基金的前十大重仓股中，都配置了中际旭创、新易盛等光模块概念股。国盛证券将公司2025至2027年归母净利润预测从此前的81.8亿元、105.5亿元、125.1亿元上调至95.1亿元、154.9亿元、198.2亿元。

从行业层面看，Lightcounting预测2024至2029年全球光模块市场规模将以22%的年复合增长率增长，2029年或将突破370亿美元，其中数通光模块市场规模预计达258亿美元。

随着AI大模型技术迭代，云厂商持续加大算力投资，800G和1.6T光模块预计在未来五年成为市场主流，整体市场规模将超过160亿美元。

然而在机构资金大举买入期间，中际旭创内部人士却在减持。2025年8月，董事王晓东计划减持71.9万股。一个月后，控股股东中际控股宣布计划减持550万股，按当时股价计算金额约22.75亿元。

值得注意的是，这些减持发生在公司业绩高速增长、股价处于高位的阶段。2025年11月，公司又宣布启动H股上市筹备，称是为推进国际化战略、增强境外融资能力。

这一系列动作引发了市场对中际旭创估值合理性的讨论，市场上有观点质疑公司2027年实现250亿元净利润的可行性，因为这意味着2024至2027年年复合增长率需维持在67%左右。考虑到公司规模基数已经较大，这个增长目标面临不小挑战。

更现实的压力来自财务数据层面。截至2025年三季度末，中际旭创存货112.16亿元，同比增长52.64%，公司解释为高端光模块在手订单增加导致备产备料。但在技术快速迭代的行业中，库存增加意味着更大的跌价风险。

与此同时，应收账款持续攀升，从2023年末的14.32亿元增至2025年上半年的63.45亿元，占营收比例从35.76%升至42.90%，增速明显快于营收增速。在建工程余额9.80亿元，同比增长1765.65%，反映出公司正在大规模扩产，对资金的需求较大。

除此之外，竞争格局也在发生变化。华工科技和海信宽带已进入北美供应链，新易盛的1.6T产品预计下半年逐渐放量。雷峰网指出，竞争加剧会对毛利率产生压力，光模块市场并非垄断格局，价格下降是行业发展的自然趋势。

而且CPO共封装光学技术虽然短期内不会构成实质威胁，但未来可能逐步替代部分可插拔光模块市场份额。中际旭创目前市盈率为63.67，高于行业中位值56.36，新刊财经报道分析师预测明年市盈率会下降至32.03左右。

值得注意的是，中际旭创2025年上半年营收中86.42%来自境外，部分关键原材料也依赖海外采购。前五名供应商采购金额占年度采购总额50.96%，前五名客户销售金额占销售总额74.74%，客户和供应商集中度较高，头部客户需求变化会直接影响业绩。

对于中际旭创而言，能否持续交出高增长业绩、证明当前估值的合理性，将是未来最关键的考验。毕竟光模块产业的繁荣源自AI算力爆发的基础设施需求，一旦这一需求放缓或产品同质化加剧，高估值能否延续仍是未知数。

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