出手降温后，回答一下关于股市的四个问题

市场今天最大的热点，大家也清楚了，上面开始进一步对股市进行降温。

一方面，中午，公告把融资保证金比例上调了，从80%上调到100%，相当于原来融资盘可以玩儿1.25倍的杠杆，现在至多1倍，降杠杆了，当然，存量合约不受影响，调整的是未来新开的融资合约；

另一方面，在下午股市多次试图V型反弹后，尾盘，大量权重股出现巨额压单，比如招行，下图，卖一位置164万手的卖单，相当于65亿。

另外，包括对国晟科技这种妖股，采取了暂停相关投资者账户交易的措施。

降温的意图和动作，都是明确的——我想，如果要说和10年前有什么不同，就在于，咱们都经历了这10年，从监管，到很大比例的投资者，都变得更有经验，且更理性了。

接下来，我们直接来聊四个问题。

第一，触发降温的契机是什么？

显然，上头已经注意到了，股市处于过热的状态。

下图，今天A股成交量进一步放量，逼近4万亿，A股本周至今的三个交易日，直接把A股有史以来的单日成交TOP3给霸占了。

下图，分别是8月22日到9月1日的7个交易日，以及26年初以来的7个交易日，两轮的融资余额净买入趋势，前者合计净买入1488亿，而后者则为1412亿——我们知道，去年8月份，是很多投资者第一次认识到牛市来了的时刻，买什么涨什么，且当时市场有93行情前不会跌的强烈预期，因此，资金埋着头往里冲，而此次开年的1400亿，可没有93行情这种事件预期，因此，更显示出资金的狂热。

另外，各种电商平台上夸张的申购金额，令人瞠目结舌，在媒体的传播下，也使得情绪进一步发酵。

此为降温的背景。

第二，当前，火热的股市，到底贵不贵？

我直接说两个结论。

一方面，在“前所未有的低利率环境下”，股市整体来看，和其他大类资产相比，仍有相对性价比，这也是我们在《》里提到过的观点，可以记笔记的一个观点：

这一轮，股市的表现，很大程度上，是对23-24年利率快行下行的“滞后反应”。

下图，是2010年以来，沪深300的市盈率，和10年国债到期收益率的走势对比，可以看到，沪深300的估值处于这15年的中位数附近（红线），但利率水平则从23年开始经历了一次断崖式的下行（紫线），处于历史的绝对最低点。

与此同时，从12月的出口数据看，汽车、手机、集成电路、高新技术产品等，同比继续高速增长，能够看出我国经济转型的成果，是实实在在的，股市也理应反应这些变化，给与合理的估值。

但是，这里有个但是。

另一方面，股市的结构性高温，已经到了很夸张的程度——价格远远跑到了基本面的前面。

可能是我能力有限，想象力亦有限，我举个近期最热门的个股之一，商业航天板块的中国卫星为例，下图，是其去年12月1日以来的走势图，短短30个交易日，累计涨幅接近200%，截止目前：

中国卫星的静态市盈率超过4000倍，TTM市盈率接近2500倍，俗话说，天空才是想象力的极限，而当下，想象力直接干到了外太空。

与此同时，同花顺的“商业航天”板块总市值已经超过了10万亿（同花顺的这个概念编制，本身就有巨大的问题），而马斯克的SpaceX，其内部估值也就8000亿美刀，6万亿人民币上下，搞不清楚是谁追赶谁了。

这段的结论是：股市整体依然具有相对性价比，且中国崛起的趋势不变，因此当下，在股市里寻找结构性机会，依然是确定性的投资机会，但A股同样有众多结构性严重过热的板块，建议投资者，一定要理性投资，人，只能赚到认知内的钱。

第三，降温之后，市场会怎么走？

下图，是卖方整理的，前两次调整融资保证金比例后，指数的短期表现，可以看到，无论是上调还是下调，都没有特别显著的影响。

长期来看，影响股市的两大因子，是估值*盈利。

而中短期来看，影响股市走势的，是供给和需求的关系，这一点，和债市的逻辑其实是一样的，具体可以看24年初，我写的《》。

用大白话说，就是，股价的边际变化，取决于，有多少人买，又有多少人卖。

买盘，包括融资杠杆资金、险资等机构资金、通过ETF和场外基金进来的投资者、以及纯炒股的散户，这里，外资我们甚至可以忽略不计。

而卖盘呢？除了上述的市场参与者以外，还应该包括，融券做空的资金、大股东减持的资金、IPO和再融资的资金（同样起到抽水的作用），等等。

当买盘一直买买买，但没人卖，或者想卖但卖不了的时候，价格就会出现异化——这时候，唯一能够打断这一趋势的，是出现另外一个强势的板块，引起资金的兴趣，从而调转枪头，这是最近大半年正在发生的事情。

这段的结论是：当我们看待市场的时候，要看上述这些资金，整体的情况，是否有本质的变化。

第四，一些建设性的建议。

大家都希望有慢牛，这里面，关键其实是看制度层面的建设，这也是这两年，A股进步最大的地方，大家都有目共睹。

当然，下一步，如何做得更好呢？思路也是清晰的。

其一，是完善做空、减持等制度，核心是公平性、透明性。

其二，建立起动态调整的投融资平衡，这块上面这周末其实已经讲过了。

其三，加大对违法违规的处罚力度，这块也已经在做了。

还有一块很重要的点，且其实是近期影响市场的最核心的点，其长期危害性，是巨大的：

其四，约束基金电商平台以及大量内容平台的无序运营，和众多的擦边球动作，比如死灰复燃的基金实时估值，比如加仓榜，比如不乏藏污纳垢的实盘榜，等等，互联网平台天生的“流量转换”考核方式，极其容易加剧市场的极致化走向。

多聊几句市场的热点哈。

1、A股，创业板内部的分化。

给大家看两个图。

下图，是2025年，创业板里头，各个细分板块的涨幅，咱们此前贴过，代表创业板市值和流动性最强的50只票的创业板50以57%的涨幅，遥遥领先，而挂钩的创业板50ETF（159949），甚至还相对指数跑出了1个多点的超额，领跑所有的A股宽基ETF。

下图，是各指数26年开年至今的表现，去年表现还不错的创成长，年内收益仍然为负，主要原因在于，去年表现最火的CPO和电池巨头，今年全部还是亏钱的状态，而代表小盘的创200，强势领涨。

进一步，有两个问题，可以探讨。

第一，创业板贵不贵？

我们以上面提到的创业板50ETF（159949）为例，下图，虽然指数点位（蓝线）已经接近了20年的高点，但TTM市盈率40倍出头，还在近10年的50%分位数以内，接近于23年初，市场大杀一轮后的位置，显然谈不上贵——尤其是，按照我们上面提到过的逻辑，从“前所未有的低利率”视角去看，相对其他高估值小登板块，更是显得眉清目秀。

其逻辑，就在于行业分化加速、龙头集中的趋势下，高端制造相关的龙头股业绩，率先复苏，用业绩在消化估值，这个从去年的出口数据中，其实也能得到印证。

第二，今年到底什么风格会跑出来？

这里，我们不做判断，把答案留给大家，做个投票。

2、港股，两个热点。

一是阿里这边，再次开始放风，明天10点，要开千问APP的发布会，且释放了一系列利好的数据，今天阿里健康暴涨19个点，阿里涨超5%，成为了恒科的绝对大腿。

二是携程那边，被市场监督总局立案调查，名义是“涉嫌滥用市场支配地位实施垄断行为”，尾盘暴跌超6个点，携程的杀熟问题，确实被人诟病的比较多。

整体来看，港股的估值合理性，依然是更好的，适合配置型资金。

3、表韭基金投顾的跟投操作。

今天，表韭全球有发车，大家可以关注。

据几个平台反馈，今日新增跟投的伙伴数量，也破了新高，但我们还是要对一起跟投的小伙伴说十六个字，往后看：降低预期，稳扎稳打，不急不躁，徐徐图之。

拥抱优质股权投资的大时代，又岂在朝朝暮暮？

就聊这么多。

求赞、在看。

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