历史估值区间有效吗（精选问答20260113）

下面的问答，摘自我的两个社区“思想钢印知识星球”和“钢大的财富新思维圈子”，都是我挑选出来有共性有价值的问题，回答不仅仅是针对问题本身，也会上升到方法论的角度。这些内容非常有价值，我会定期挑选一些公开，如果你也有问题想问我，可以加入这两个社群。

知识星球主要是A股，财富新思维圈子主要是美港股（具体介绍和加入方法见文末）。

1

如何看待创业板目前还处于历史估值区间的中位？

问：刚大，我一直有关注创业板的整体估值，按照往年的位置，应该还有比较乐观的上涨空间，这样理解对吗？（来自知识星球）

答：成长类指数（主要是中小盘指数、科技类指数）的历史估值区间的参考价值几乎为零，不要浪费时间看这个东西了。指数成份股从成长变成成熟，从成熟变成周期，导致这些指数的几年前跟现在相比，完全不是同一个指数。创业板以前是小盘股的代表指数，跟现在不是一回事。就好像宁德时代不会回到21年的估值一样，创业板也永远不会回到以前的估值。

历史估值区间只有对红利股长期有效，已经固定为一种成熟的股票风格了；对全市场的宽基、消费在指数也有效，但可参考的估值区间最长也就是10年，而且有置信度的区间只有70%以内，过去70%以上的区间也没有参考价值，这体现了GDP长期下降趋势下，A股估值长期下降，从新兴市场的高估值回归成熟市场的正常估值。

另外，就算是有参考价值的宽基指数，估值区间的上下限也不要随便参考，上下限都是小概率事件，并非必然达到，投资不能以小概率事件为依据。

追问：但是每一轮牛市的创业板成份股都有成长性股票在里面，不是每一轮都该有成长性吗？（来自知识星球）

再答：所有结论都要量化，不能“大概是这样”。创业板在2014-16年这三年，上市公司利润增速平均在30%，2023-24年都是负增长，今年在低基数下恢复到10%，所以表现很好。未来就算经济恢复增长周期，正常基数下也几乎不可能超过20%，凭什么2014-16年这三年估值对现在未来还有指导作用？

再重复一遍，科技股指、中小盘股指，这些指数的历史估值区间毫无意义，不要再看了。比如中证500，2010年可以达到50%的净利润增速，那个时候就是妥妥的小盘指数，现在变成大盘股指数。2021年很多人就是被历史估值区间误导，觉得还有很大空间，是牛市正常回调，结果套在山顶上。

2

2026年红利股如何把握？是看港股还是A股？

问：钢大，仅对比ETF的话，去年港股红利表现比A股还不少，请教展望今年的红利策略，哪个空间更好一些？（来自知识星球）

答：其实这是红利内部的差异，原因在于不同红利指数中资源股的比例差异很大，去年有色行业涨幅第一，但油气表现一般；保险强，银行弱，导致了不同的红利ETF涨幅差异。

以港股为例，同样的红利ETF，03110去年涨了35%，03437只涨了14%，后者有太多能源股和电信股，前者重仓的铝、香港地产等都不错。

所以重点不是港股和A股，而是如何选择不同的红利，总的原则 我去年有一篇公众号文章《》，可以看一看，具体今年的策略，我会在未来的“2026年行业展望”系列中分析。

3

为什么很多上游资源价格涨疯了，新增产能还是扩不了出来？

问：（矿产资源）扩产困难的一切问题不都是利润不够？利润高的吓人应该就不难了，挡人财路很难，尤其是那些本来就穷的国家。（来自知识星球）

答：有钱能使鬼磨推磨，这是典型的中国人的思维，但这个规律只对中国资金主导的产业有效。在采矿业中，如果是国外投资为主，利润高也不代表扩产快，企业扩产受到工会、政府效率、环保、管理能力、工人素质、周边居民、利益相关方等影响，基本上年初定的产能计划，年尾能兑现一半就不错了，铜年年如此，前几天刚罢工了一家。

这与民族性有关，欧美国家大部分人认为，赚钱是为了享受生活，如果没有时间生活，赚那么多钱干嘛呢？节假日对于中国大部分商家是赚钱的好日子，但在大部分国家，商家觉得自己也有权利休息，就连咱们的近邻日本，很多大商场元旦也要关门。

还有，穷国家其实效率更低，比如锡的产能主要在缅甸，恢复供给说了近两年了，但推进非常缓慢，政府效率低下，各种利益势力错综复杂。

中国投资效率在全球都是一个特例，而且也差不多是“过去式”了，随着反内卷政策的层级提高，未来投资效率下降是大概率的事。

近两年终端需求其实很差，看看原油就知道，但至少一半的资源都在涨价，涨的都是供给侧的逻辑，未来几年都是如此。

4

如何把握估值切换的机会？

问：钢大，请教一下估值切换的问题，什么时候市场开始将估值切换到26年，甚至有的科技票估值pe到27年。（来自知识星球）

答：估值切换正常情况是在10~11月，三季报公布前后，当年业绩基本确认，资金就开始按明年的业绩预测给估值。估值切换的时间受两个因素的影响：

一是确定性。估值切换有两个前提，一个是今年业绩可实现，二是明年业绩可预测。并不是所有的企业都能在此时看清当年和明年的经营，所以开始一两个月，只有少数企业进行估值切换，产生一波上涨。企业估值切换的时间，正是按“确定性”的高低为时间顺序发生的。

二是市场氛围。估值切换节奏可以受到大盘牛熊、风格是否在线的影响向前或向后移动。如果大盘走牛，或者风格在线，估值切换就提前，甚至涨幅过高，明年的业绩也无法解释，但景气度又很好，就可能引入后年的业绩。反之，如果大盘走熊，或者风格不在线，会推迟到次年年报前后。

更详细的分析，可以看我前几年写的公众号文章《》

5

关于美长债的配置价值问题

问：老师，TLT持有一年了，帮忙再分析一下适合继续持有吗？(来自钢大财富新思维圈子)

答：长债作为收益相对确定性的资产，到底怎么配，要看你的预期收益率：

以全球配置而言，如果是追求5%以内的稳健收益，少量的长债配大量的短债，再加一些企业债、可转债，是股债平衡组合中债券类资产的标准选择；

如果追求8%以上的收益率，长债就是可有可无的配角，可替代的品种很多，包括红利股、可转债等。

唯独在5~8%之间，长债就相对成为重要角色，但现在美短债的收益率跟长债差不多，而长债在高通胀的环境下，又多了资本利得的波动，所以现在也没法多配。

长期而言，长债肯定是一个重要的配置标的，但今年我基本上没有提，就是因为它当前的角色比较尴尬，只能是组合中的点缀。

这两个社群的区别：

1、知识星球的内容定位A股；财富新思维圈子的内容以全球大类资产配置为主，偏重于美股；

2、知识星球建在“知识星球”APP上，财富新思维圈子的形式是微信小程序，有第三方运营的微信群；

3、知识星球以大盘和行业分析为主，不分析和推荐任何个股；财富新思维圈子的内容偏宏观，有全球ETF配置建议，也不分析和推荐任何个股。

加入思想钢印知识星球”（A股为主）：

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