国泰海通：2025年油运运价再创新高 2026年期待超级牛市

智通财经APP获悉，国泰海通发布研报称，油运景气已持续上升达四年，且2025年油轮盈利有望创十年新高。站在当下，资本市场对油运未来景气趋势分歧巨大，该行提示分歧越大空间越大。该行预计油运供需将继续向好，景气上行持续性有望超预期。同时，提示油运具油价下跌期权。近期淡季运价回调符合季节性，建议淡季把握分歧逆向布局。

国泰海通主要观点如下：

油运长逻辑：从地缘冲突到原油增产，有望两阶段成就超级牛市

1)第一阶段：地缘冲突主导油运景气上行。2022年初俄乌冲突开启全球油运贸易重构，俄欧“舍近求远”驱动油运平均航距显著拉长及吨海里需求大增超一成，油运产能利用率升至阈值附近，景气实现跨年度上升。2)第二阶段：全球原油增产将继续驱动油运景气超预期上升。OPEC+2025年4月开启增产，意味着全球原油供给已由减产周期进入增产周期。该行认为原油增产利好油运需求增长，油价下跌将保障增产计划落地为原油出口增长与油运需求增长。同时，未来五年油轮将继续加速老龄化，叠加环保监管与影子船队制裁趋严，预计合规市场有效运力供给仍将刚性凸显。该行预计油运供需将继续向好，未来有望迎来超预期景气上行，成就首次超级牛市。

2025年总结：下半年运价飙升高位，油轮盈利或创十年新高

2024下半年，油运市场受地缘油价与伊朗增产而经历压力测试。2025上半年，随着油价中枢回落与伊朗制裁升级，油运景气明显回升，且估算油轮产能利用率回升至阈值附近，即运价对供需边际变化敏感。自2025年8月以来，OPEC+加速增产与南美大幅增产双重原油增产效应开始显现，且印度缩减俄油转而进口合规原油，三者共同驱动油轮产能利用率高企与VLCCTCE飙升，旺季维持超10万美元。2025年原油运价中枢再创新高，全年业绩对应的VLCCTCE达5.1万美元，高于2023-24年的3.6万美元，预计油轮盈利有望创十年新高。重点提示，油运景气自2022年持续上行已达四年。

关注灰色市场：制裁趋严利好合规原油替代，制裁取消将增加合规市场

过去数年，美国对伊朗/俄罗斯/委内瑞拉实施石油制裁，导致油运市场出现巨大的灰色市场——老旧油轮作为影子船队为相关地区提供持续油运服务。2025年初，美国对伊朗与影子船队制裁趋严，导致影子船队运营效率显著下降;2025年8月，美国对俄罗斯制裁趋严，并对印度实施次级制裁，导致印度缩减俄油并转而进口合规原油，利好合规市场供需。近期美国对委内瑞拉采取系列措施，短期美国封锁将直接影响其原油出口，或将驱动合规原油增产替代，并利好合规市场供需，提示短期油价波动与传统淡季或对冲相关影响幅度。建议重点关注未来地缘局势变化，若未来委内瑞拉与俄罗斯等原油出口制裁得以取消，将显著增加合规油运市场规模，进而压缩影子船队运营的灰色市场空间，并有望加速老旧油轮拆解。

风险提示：经济波动、政策、油价汇率、增发摊薄、安全事故等。